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核心結(jié)論
　　行業(yè)整體：景氣步入復(fù)蘇通道，2025H1歸母凈利潤(rùn)同比+0.73%。2025H1，軍工行業(yè)167家重點(diǎn)上市公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收3648.91億元（+7.10%），實(shí)現(xiàn)總歸母凈利潤(rùn)203.74億元（+0.73%），其中2025Q2單季度收入+11.63%，歸母凈利+7.60%，單季度收入增速重回兩位數(shù)增長(zhǎng)。2025H1行業(yè)整體毛利率18.76%（-0.28pct）；整體凈利率3.56%（-0.35pct），盈利能力仍有小幅下行，而行業(yè)期間費(fèi)用率11.72%（-0.60pct）體現(xiàn)行業(yè)正加大費(fèi)用管控。從資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，2025H1軍工總預(yù)付同比+14.60%，合同負(fù)債同比+11.29%，有拐點(diǎn)向上趨勢(shì)，或可認(rèn)為行業(yè)新一輪景氣周期已在蘊(yùn)育。從資本開(kāi)支來(lái)看，行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張速度有所下降。
　　看軍工子板塊：地面裝備收入利潤(rùn)成長(zhǎng)領(lǐng)先行業(yè)。收入端來(lái)看，2025H1實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)板塊為地面裝備（+32.94%）、船舶（+20.45%）、軍工電子（+10.09%）；利潤(rùn)端分化顯著，2025H1各行業(yè)歸母凈利分別：船舶（+124.12%）、地面裝備（+52.06%）、航空（-24.81%）、軍工電子（-19.83%）、航天及信息化（-68.89%）。資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，航空領(lǐng)域預(yù)收預(yù)付均下降顯著，但多板塊存貨增長(zhǎng)仍較為明顯，或反映行業(yè)仍在積極備產(chǎn)，預(yù)期未來(lái)仍有充沛的訂單任務(wù)，軍工電子板塊2025H1預(yù)付款項(xiàng)同比+30.76%，或反映積極備產(chǎn)備貨、板塊收入有望實(shí)現(xiàn)修復(fù)。此外，地面兵裝領(lǐng)域2025H1資本開(kāi)支同比+18.34%，或反映對(duì)未來(lái)需求的樂(lè)觀預(yù)期。
　　看細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)：差異化復(fù)蘇，消耗彈藥明確需求回暖。軍工原材料端，碳纖維2025H1收入+10.47%、利潤(rùn)+0.59%，成為唯一收入利潤(rùn)同比雙增的軍工新材料細(xì)分環(huán)節(jié)。航空中游制造端，2025H1合同負(fù)債機(jī)加環(huán)節(jié)債+28.03%、鍛造環(huán)節(jié)+46.47%反映中游訂單改善。航空主機(jī)廠端合同負(fù)債消化明顯，或處于新一輪訂單周期前夕。消耗彈藥在2024年利潤(rùn)表承壓嚴(yán)重的背景下，2025H1收入及利潤(rùn)端明顯改善，收入+37.45%、歸母凈利潤(rùn)+19.00%，且在合同負(fù)債/存貨分別同比+38.33%/+21.43%，增長(zhǎng)提速，或?qū)⑼苿?dòng)消耗彈藥領(lǐng)域成為軍工行業(yè)最先恢復(fù)的細(xì)分賽道之一。
　　投資建議：當(dāng)前地緣政治格局復(fù)雜，外部安全壓力加大，暗礁和潛流增多，對(duì)維護(hù)國(guó)家安全提出了更高要求，我們認(rèn)為軍工行業(yè)有望恢復(fù)高景氣發(fā)展態(tài)勢(shì)。建議關(guān)注：1）關(guān)鍵軍工電子自主可控：睿創(chuàng)微納、高德紅外、陜西華達(dá)、高華科技、智明達(dá)（已覆蓋）；2）訂單預(yù)期大幅改善的消耗彈藥及兵器鏈：內(nèi)蒙一機(jī)（已覆蓋）、北方導(dǎo)航（已覆蓋）、佰奧智能（已覆蓋）、國(guó)科軍工、光電股份；3）軍貿(mào)出口概念：洪都航空；4）航發(fā)及航空稀缺卡位：隆達(dá)股份（已覆蓋）、航亞科技、圖南股份（已覆蓋）、中航高科、光啟技術(shù)；5）無(wú)人及反無(wú)概念：銳科激光、宗申動(dòng)力、建設(shè)工業(yè)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不包含表外信息、解釋力有限；行業(yè)訂單落地不及預(yù)期；技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)等。