>> 東吳證券-策略深度報(bào)告：日歷效應(yīng)系列一，國(guó)慶節(jié)的先抑后揚(yáng)-250927
| 上傳日期： |
2025/9/28 |
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| 格式： |
pdf 共15頁(yè) |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陳剛,謝立昕 |
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日歷效應(yīng)并非簡(jiǎn)單的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，其背后隱含著較為底層的交易行為邏輯、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)律；探求日歷效應(yīng)的規(guī)律旨在于提高邏輯推論下的勝率以及排除視野盲點(diǎn)。
國(guó)慶前跌多漲少，國(guó)慶后漲多跌少。為剔除極端樣本、經(jīng)濟(jì)周期和產(chǎn)業(yè)周期對(duì)行情的影響，我們對(duì)上證指數(shù)不同區(qū)間的勝率和收益率做了統(tǒng)計(jì)：（1）從勝率表現(xiàn)看，國(guó)慶前T-10＜T-5＜T-20，國(guó)慶后T+5＞T+20＞T+10，而國(guó)慶后的勝率明顯大于國(guó)慶前；T-10的區(qū)間勝率最低，平均不足33%；T+5的區(qū)間勝率最高，平均超過80%。（2）從收益率表現(xiàn)看，國(guó)慶前T-10、T-5的收益率中位數(shù)普遍為負(fù)；其余時(shí)段則普遍為正。其中T+5明顯大于T+10。（3）總體來看，對(duì)比萬得全A亦表現(xiàn)出，國(guó)慶前跌多漲少，國(guó)慶后漲多跌少。剔除2024年的極端樣本后，這一規(guī)律更加明顯。
國(guó)慶前兩日為最佳買點(diǎn)，國(guó)慶后存在快速拉漲行情。為進(jìn)一步觀察行情的整體節(jié)奏，我們對(duì)上證的收盤價(jià)和全A的成交額進(jìn)行統(tǒng)計(jì)：（1）從行情節(jié)奏上看，國(guó)慶前15日開始出現(xiàn)一定的調(diào)整，隨后在國(guó)慶前2日止跌，隨后進(jìn)入反彈區(qū)間；國(guó)慶后則行情快速上行，隨后在5日后進(jìn)入震蕩區(qū)間。（2）對(duì)比成交額變化，同樣在國(guó)慶前15日左右開始趨勢(shì)性縮量，而在前2日成交量企穩(wěn)；隨后在國(guó)慶后迅速進(jìn)入放量行情，5日后成交量維持穩(wěn)定。（3）因此，一定程度上市場(chǎng)的行情和成交額相互催化，而國(guó)慶后由于成交量的快速恢復(fù)市場(chǎng)進(jìn)入快速拉漲行情。（4）國(guó)慶季節(jié)性的最表層變量是成交額，而其底層原因包括：國(guó)慶的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期；9月季度末的結(jié)算需求前期的止盈需求；不同投資者的休假需求；三季報(bào)的變化及換倉(cāng)操作等等。
國(guó)慶節(jié)前后具有行情記憶。根據(jù)前述，國(guó)慶縮量反彈行情的核心變量是因?yàn)椴淮_定性被放大，因此考慮國(guó)慶假期的長(zhǎng)度對(duì)于行情的影響，由于國(guó)慶假期的長(zhǎng)度普遍為8日和10日（僅考慮交易日的間隔），我們僅考慮三種環(huán)境8天、10天、8天-24年。（1）從走勢(shì)上可以看到，8天的樣本中，節(jié)前存在一定的調(diào)整但幅度不大，而節(jié)后快速進(jìn)入放量行情。與之相反，10天的樣本中，國(guó)慶前后出現(xiàn)趨勢(shì)性回落，雖然國(guó)慶后有小幅反彈但不改調(diào)整趨勢(shì)。（2）從成交量變化來看，8天的樣本中，國(guó)慶節(jié)前后成交額的萎縮和放量都較為明顯；但是在10天的樣本中，成交量萎縮和反彈的力度均較緩。
國(guó)慶前大盤相對(duì)占優(yōu)，國(guó)慶后小盤彈性更大。（1）從區(qū)間統(tǒng)計(jì)的樣本和規(guī)律來看，不同的市值風(fēng)格均滿足前述的先跌后穩(wěn)，國(guó)慶后反彈的情境。（2）從整體的市值風(fēng)格來看，受成交量的影響較大，國(guó)慶前大盤＞小盤，而國(guó)慶后小盤＞大盤。
行業(yè)上關(guān)注食飲、醫(yī)藥等消費(fèi)，國(guó)慶后可增加關(guān)注大金融。由于行情的特征主要集中在T±10，我們統(tǒng)計(jì)了申萬一級(jí)行業(yè)在2005年以來的樣本勝率和收益率情況：（1）國(guó)慶前，僅食品飲料和醫(yī)藥生物具有不錯(cuò)的勝率和收益率，整體消費(fèi)板塊的勝率和收益率相對(duì)居前；對(duì)比上證的超額收益來看，消費(fèi)板塊占優(yōu)更加明顯。房地產(chǎn)鏈則是明顯的拖累項(xiàng)。（2）國(guó)慶后，勝率和收益率提高的板塊增多，但總體而言，消費(fèi)板塊仍相對(duì)靠前；此外，銀行和非銀金融的表現(xiàn)也較為突出。而相對(duì)上證的超額來看，大金融和大消費(fèi)的超額表現(xiàn)更加明顯。
總結(jié)來看，國(guó)慶的歷史經(jīng)驗(yàn)：國(guó)慶前縮量環(huán)境持續(xù)到國(guó)慶前2日左右，市場(chǎng)開始止跌，市場(chǎng)風(fēng)格均不同程度調(diào)整，可以適當(dāng)配置消費(fèi)；而國(guó)慶后開始放量帶動(dòng)小盤風(fēng)格領(lǐng)漲，行業(yè)上建議關(guān)注大消費(fèi)和大金融。
風(fēng)險(xiǎn)提示：歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來，統(tǒng)計(jì)口徑差異造成的誤差
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