>> 申萬宏源-全球資產(chǎn)配置熱點(diǎn)聚焦系列之三十二：美國政府關(guān)門解析，資產(chǎn)價(jià)格影響與四季度展望-251009
| 上傳日期： |
2025/10/10 |
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pdf 共11頁 |
來源： |
申萬宏源 |
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作者： |
金倩婧,馮曉宇,林遵東 |
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熱點(diǎn)思考：美國政府停擺后，全球資產(chǎn)價(jià)格后續(xù)如何表現(xiàn)？
2025年10月1日，美國聯(lián)邦政府因兩黨預(yù)算談判破裂而正式停擺。醫(yī)療補(bǔ)貼削減是兩黨斗爭的焦點(diǎn)，民主黨要求將臨時(shí)撥款與今年年底到期的《平價(jià)醫(yī)療法案》延續(xù)條款綁定，共和黨堅(jiān)決反對二者關(guān)聯(lián)。根據(jù)polymarket網(wǎng)站，美國政府有75%的概率在10月15日之后才能結(jié)束關(guān)門。
經(jīng)濟(jì)方面來看，政府停擺將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速下滑，同時(shí)關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的延遲發(fā)布也會(huì)導(dǎo)致金融市場波動(dòng)加劇。根據(jù)美國白宮文件《政府關(guān)門的經(jīng)濟(jì)影響》，政府每“停擺”一周，經(jīng)濟(jì)增速將下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，如果對比現(xiàn)在的GDP水平，大概是每周150億美元的損失，同時(shí)一個(gè)月的政府關(guān)門將導(dǎo)致43000的新增失業(yè)人群。另一方面，由于美國聯(lián)邦政府員工被迫休假，關(guān)鍵數(shù)據(jù)將延遲公布，導(dǎo)致美聯(lián)儲需要在更大的不確定下做出下一個(gè)利率決定，同時(shí)也會(huì)對企業(yè)的決策做出影響，最終不確定性將導(dǎo)致企業(yè)投資減少和金融市場的波動(dòng)加劇.
資產(chǎn)價(jià)格方面來看，政府關(guān)門短期強(qiáng)化降息預(yù)期，中期削弱美國政府信用，短期金價(jià)上沖4000美元/盎司，美元底部回升，而美股美債維持震蕩。10月1日美國政府正式關(guān)門后，倫敦金價(jià)延續(xù)此前的漲幅，并且突破4000美元/盎司，同時(shí)美元指數(shù)在日本高市早苗當(dāng)選日本首相后小幅上行，而美股、10Y美債利率維持震蕩。
1）復(fù)盤歷史政府關(guān)門期間資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)，美元指數(shù)下跌概率較大，而美股、美債、金價(jià)并沒有明確方向。從1976年以來美國政府一共關(guān)門21次，其中最長35天，最短2天。關(guān)門期間標(biāo)普500、美元指數(shù)、倫敦金現(xiàn)的平均漲跌幅（上漲概率）分別為0.02%（55%）、-0.28%（35%）、0.4%（50%），金價(jià)漲幅較為明顯，而10Y美國國債利率上行4.25BP（上升的概率為40%），而本輪來看，1）金價(jià)漲幅顯著高于歷史平均，我們認(rèn)為主要是源于金價(jià)的定價(jià)邏輯從2022年切換之后，美國財(cái)政赤字的上升+央行購金均支撐金價(jià)中長期的持續(xù)上漲，而短期政府關(guān)門加劇了市場對美國政府信用的質(zhì)疑，從而加劇了短期金價(jià)的上漲。2）美元指數(shù)在歷次政府關(guān)門期間偏弱勢，但是本輪由于日本新首相的上任預(yù)期導(dǎo)致日元偏弱，美元指數(shù)反而上漲。
2）復(fù)盤政府關(guān)門結(jié)束后資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)，政府關(guān)門結(jié)束后兩周金價(jià)和美股漲幅概率較大，10Y美債利率下行概率較大，而結(jié)束后一個(gè)月美元指數(shù)上漲概率較大。政府關(guān)門結(jié)束后兩周后，標(biāo)普500、美元指數(shù)、倫敦金現(xiàn)的平均漲跌幅和上漲概率分別為1.2%（65%）、0.33%（55%）、0.07%（60%），美股漲幅較為明顯，而10Y美國國債利率下行11.4BP（上升的概率為35%），政府關(guān)門結(jié)束后一個(gè)月后，標(biāo)普500、美元指數(shù)、倫敦金現(xiàn)的平均漲跌幅（上漲概率）分別為1.36%（65%）、0.4%（60%）、1.15%（50%），美股漲幅較為明顯，而10Y美國國債利率下行9.25BP（上升的概率為50%）。
后續(xù)資產(chǎn)價(jià)格判斷：2025年四季度美股和美元偏多，美債利率曲線進(jìn)一步陡峭化，金價(jià)中長期仍處于上升趨勢中。
1）歷史上美國政府關(guān)門較短的情況下對美股影響有限，四季度美股在美聯(lián)儲預(yù)防式降息周期下，流動(dòng)性和盈利改善均支持美股維持強(qiáng)勢格局。一方面美國財(cái)政擴(kuò)張仍在加速，美聯(lián)儲獨(dú)立性仍在逐步下降，貨幣政策配合財(cái)政政策寬松；另一方面，AI產(chǎn)業(yè)發(fā)展進(jìn)入高速階段，市場擔(dān)心踏空美股大廠的投資機(jī)會(huì)，這意味著風(fēng)險(xiǎn)偏好易上難下。
2）實(shí)際短端利率和期限利差對沖，四季度10Y美債利率預(yù)計(jì)仍在4%-4.5%的震蕩區(qū)間，但是利率曲線預(yù)計(jì)進(jìn)一步陡峭化。1、實(shí)際短端利率仍有下行空間。綜合9月美聯(lián)儲議息會(huì)議預(yù)測和目前CME市場預(yù)期，2025年美聯(lián)儲還有2次合計(jì)50BP的降息空間。2、通脹預(yù)期預(yù)計(jì)維持低位。特朗普壓制油價(jià)+美國經(jīng)濟(jì)偏弱的背景下，通脹預(yù)期對美債利率變動(dòng)的貢獻(xiàn)有限。3、期限溢價(jià)預(yù)計(jì)上行。2025年四季度，美國財(cái)政和債務(wù)繼續(xù)擴(kuò)展，美國財(cái)政部對于美債供給壓力仍然較大，同時(shí)特朗普政策不確定性也抬升了期限溢價(jià)中樞，短期期限溢價(jià)預(yù)計(jì)繼續(xù)上行。
3）預(yù)防式降息+日本新首相交易，美元指數(shù)短期相對偏強(qiáng)勢。預(yù)防式降息之后，美國經(jīng)濟(jì)或迎來短期底部回升的小周期，有助于支撐美元，另一方面，高市早苗以“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)2.0”為綱領(lǐng)，主張通過積極財(cái)政政策與寬松貨幣政策的協(xié)同刺激經(jīng)濟(jì)，則短期日元貶值或繼續(xù)推動(dòng)美元指數(shù)維持強(qiáng)勢。
4）美國政府關(guān)門如果短期有緩和，金價(jià)或?qū)⒂兴卣{(diào)，但是中期金價(jià)仍有上行空間。短期美國政府關(guān)門引發(fā)的美國政府信用下行，倫敦金價(jià)加速突破，但是如果短期美國政府關(guān)門結(jié)束后，金價(jià)或迎來一定回調(diào)，但是中長期金價(jià)趨勢性上漲周期仍在持續(xù)進(jìn)行中。寬財(cái)政貨幣基調(diào)下，歐美各國債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍在積累，歐美長期國債、期限溢價(jià)仍面臨上行壓力，央行、保險(xiǎn)等配置型資金控制長期國債配置，邊際買入黃金的需求或仍將持續(xù)，助力金價(jià)中樞上行。
風(fēng)險(xiǎn)提示：資產(chǎn)價(jià)格短期波動(dòng)或無法代表長期趨勢；美國政策方向出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)變；全球地緣政治出現(xiàn)非線性變化
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