>> 中銀證券-策略周報(bào)：風(fēng)格切換基礎(chǔ)尚不牢固-251020
| 上傳日期： |
2025/10/20 |
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| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
中銀證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王君,徐沛東,郭曉希 |
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當(dāng)前僅存在風(fēng)格輪動(dòng)，A股短期偏弱不改中長(zhǎng)期中樞上行趨勢(shì)。
金價(jià)加速上行，做多邏輯尚未打破。本周金價(jià)在創(chuàng)下歷史新高后迅速回落，呈現(xiàn)高位震蕩態(tài)勢(shì)。當(dāng)前來看，金價(jià)的破位上行演繹的是美元信任體系瓦解及全球經(jīng)濟(jì)政策秩序的重構(gòu)，因此雖然9月以來金價(jià)上行速度偏快或存在短期調(diào)整可能，但中長(zhǎng)期來看金價(jià)做多邏輯尚未發(fā)生改變。
A股短期修復(fù)斜率或偏弱，但中長(zhǎng)期中樞上行趨勢(shì)不改。對(duì)于A股，本周市場(chǎng)在中美貿(mào)易擔(dān)憂階段性升溫、海外風(fēng)偏下行以及資金止盈等多方面因素疊加下出現(xiàn)回調(diào)。后市止跌信號(hào)上需關(guān)注重要會(huì)議節(jié)點(diǎn)帶來的穩(wěn)增長(zhǎng)政策預(yù)期以及11月1日特朗普政府威脅的關(guān)稅生效日。當(dāng)前市場(chǎng)情緒處于相對(duì)高位，對(duì)于利空因素更為敏感，而年末資金止盈心態(tài)下，內(nèi)資增量資金入市速度或有放緩，本輪市場(chǎng)修復(fù)的斜率或弱于4月。但更長(zhǎng)視角下，美元中長(zhǎng)期走弱邏輯仍在持續(xù)兌現(xiàn)，海外降息周期的開啟有助于人民幣資產(chǎn)重估進(jìn)程。A股中長(zhǎng)期中樞上行無需多慮。
只有風(fēng)格輪動(dòng)，沒有風(fēng)格切換。只有調(diào)整需求，沒有恐慌基礎(chǔ)。我們認(rèn)為當(dāng)前僅存在風(fēng)格輪動(dòng)，但風(fēng)格切換出現(xiàn)的基礎(chǔ)尚不牢固。邏輯層面，在科技中長(zhǎng)期敘事邏輯之外，短期風(fēng)格不能切換的支撐在于后續(xù)大概率仍將出現(xiàn)“春季躁動(dòng)”行情。從時(shí)間角度判斷，A股“春季躁動(dòng)”最早或于12月份開始啟動(dòng)。從啟動(dòng)條件來看，此前的調(diào)整空間充分與否，是“春躁”行情得以啟動(dòng)的重要條件。從“春躁”潛在占優(yōu)風(fēng)格來看，科技成長(zhǎng)風(fēng)格彈性角度本身就是居前的，因此看多做多的時(shí)刻，買成長(zhǎng)本身就是首選，除非其他風(fēng)格邏輯顯著大級(jí)別占優(yōu)，才出現(xiàn)其他風(fēng)格、行業(yè)領(lǐng)漲的現(xiàn)象。因此，我們認(rèn)為當(dāng)前科技成長(zhǎng)風(fēng)格的調(diào)整，并不足以為認(rèn)為是風(fēng)格切換的信號(hào)。相反，這種調(diào)整是良性的，并且為其后續(xù)在“春躁”行情中再度占優(yōu)，創(chuàng)造了有利條件。此外，基于歷史數(shù)據(jù)歸納的“春躁”類型角度看，“牛市躁動(dòng)”行情時(shí)間長(zhǎng)度和漲幅強(qiáng)度最高，“超跌躁動(dòng)”其次，“熊市躁動(dòng)”偏弱，參與價(jià)值最低。我們認(rèn)為，本輪后續(xù)可能啟動(dòng)的“春躁”行情，“超跌躁動(dòng)”或?yàn)榛鶞?zhǔn)假設(shè)，“牛市躁動(dòng)”出現(xiàn)的概率同樣存在。
市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好走弱，行業(yè)配置短期轉(zhuǎn)向消費(fèi)、紅利。10月以來，前期領(lǐng)漲的TMT板塊出現(xiàn)了一定的回調(diào)，這與板塊前期的高估值、高漲幅有關(guān)，亦與中美貿(mào)易摩擦等情緒擾動(dòng)有關(guān)，短期來看，科技主線仍存在一定的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，短期行業(yè)配置可適當(dāng)轉(zhuǎn)向。從業(yè)績(jī)預(yù)期與估值水平來看，當(dāng)前業(yè)績(jī)預(yù)期向好且估值水平相對(duì)合理（2025年一致預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)同比高于20%且市盈率分位數(shù)低于80%）的行業(yè)主要集中在消費(fèi)品及部分周期品，包括個(gè)護(hù)用品、化妝品、醫(yī)療服務(wù)、生物制品、服裝家紡、飲料乳品、中藥、工業(yè)金屬、貴金屬、化學(xué)制品等，相關(guān)行業(yè)仍具備較高的配置價(jià)值。此外，從本輪行情經(jīng)驗(yàn)來看，紅利板塊與TMT板塊呈現(xiàn)明顯的“蹺蹺板”特征，且紅利板塊與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好呈現(xiàn)較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)關(guān)系，市場(chǎng)情緒偏弱、TMT板塊行情走弱之下，紅利板塊有望成為資金的避險(xiǎn)池，重點(diǎn)關(guān)注銀行、煤炭、電力、公路鐵路、港口等紅利板塊。
下周二十屆四中全會(huì)將審議《“十五五”規(guī)劃建議》修改稿，有望圍繞經(jīng)濟(jì)、科技、改革、民生四主線，強(qiáng)化綠色低碳與“反內(nèi)卷”治理，產(chǎn)業(yè)政策或?qū)@新質(zhì)生產(chǎn)力，布局科技創(chuàng)新、綠色低碳、高端制造、數(shù)字融合和制度供給等重點(diǎn)方向。復(fù)盤歷史上類似情況，十八屆和十九屆五中全會(huì)公報(bào)前后，A股市場(chǎng)運(yùn)行呈現(xiàn)出較強(qiáng)規(guī)律性：會(huì)前資金提前布局，公報(bào)后一周情緒沖高，隨后短期回調(diào)，而年底在政策預(yù)期推動(dòng)下再度修復(fù)，政策主線行業(yè)反復(fù)成為資金關(guān)注焦點(diǎn)。對(duì)應(yīng)本次會(huì)議，策略上可以側(cè)重“政策確定性+技術(shù)成長(zhǎng)性”雙重標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行標(biāo)的篩選，優(yōu)先布局那些具備核心技術(shù)壁壘和規(guī)?；瘧?yīng)用前景的行業(yè)代表性企業(yè)及“小巨人”企業(yè)，適當(dāng)配置產(chǎn)業(yè)鏈中上游環(huán)節(jié)以捕捉成本端改善帶來的利潤(rùn)彈性。在持倉結(jié)構(gòu)上，可采用“長(zhǎng)線核心持有+短線主題交易”相結(jié)合的方式，把握人工智能、軍工裝備、高端制造、儲(chǔ)能與新能源等板塊的波段機(jī)會(huì)，同時(shí)配置低估值、高分紅的穩(wěn)健板塊對(duì)沖市場(chǎng)波動(dòng)，實(shí)現(xiàn)攻守平衡的組合收益。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）政策落地不及預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)超預(yù)期。2）市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。3）海外經(jīng)濟(jì)超預(yù)期衰退、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
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