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公司為國內(nèi)有機(jī)顏料頭部企業(yè)，有機(jī)顏料產(chǎn)品品類和色系齊全，有機(jī)顏料行業(yè)受到國家環(huán)保和安全政策推動，行業(yè)集中度提高，落后以及小規(guī)模的產(chǎn)能逐漸退出顏料行業(yè)，行業(yè)毛利率逐步好轉(zhuǎn)。此外公司積極布局面板光刻膠顏料，構(gòu)建第二增長曲線，新項(xiàng)目驅(qū)動業(yè)績進(jìn)一步增長，我們認(rèn)為公司主業(yè)逐步修復(fù)，新業(yè)務(wù)提供更高成長性，首次覆蓋給予“增持”評級。
　　國內(nèi)有機(jī)顏料龍頭，股東業(yè)務(wù)布局廣泛。公司主要涉及有機(jī)顏料的生產(chǎn)及銷售，目前公司有機(jī)顏料產(chǎn)品品類和色系齊全，幾乎覆蓋了主流有機(jī)顏料品種。2024年全球有機(jī)顏料消費(fèi)量約為40萬噸，公司擁有4萬多噸有機(jī)顏料的產(chǎn)能，約占全球10%的份額。經(jīng)過行業(yè)內(nèi)卷導(dǎo)致營收下滑后，2024年公司業(yè)績迎來反轉(zhuǎn)，且近幾年國家環(huán)保和安全政策推動行業(yè)整合，行業(yè)集中度進(jìn)入快速提升期。落后以及小規(guī)模的產(chǎn)能逐漸退出顏料行業(yè)，行業(yè)毛利率逐步好轉(zhuǎn)，公司盈利能力不斷恢復(fù)。公司股東業(yè)務(wù)布局廣泛，陳立榮、陳鵬飛、陳衛(wèi)忠和王迪明控股的百合航太復(fù)合材料有限公司產(chǎn)品有復(fù)合材料液體成型樹脂、碳纖維、玻璃纖維等，應(yīng)用在航空航天、軌道交通、汽車、船舶、機(jī)器人等領(lǐng)域，此外還通過參股浙江容騰創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）間接投資杭州宇樹科技股份有限公司。
　　巨頭競爭力有望進(jìn)一步加強(qiáng)，“反內(nèi)卷”等政策或利于行業(yè)盈利能力提高。根據(jù)染料工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，中國已成為世界上最重要的有機(jī)顏料生產(chǎn)國，2024年我國有機(jī)顏料產(chǎn)量達(dá)27.70萬噸，較2023年增加11.24%，產(chǎn)量多年位居世界第一。當(dāng)前有機(jī)顏料行業(yè)國際上其他參與方主要有蘇達(dá)山和DIC，國內(nèi)以百合花、先尼科、七彩化學(xué)、常州北美、勝達(dá)化工、山東陽光等規(guī)模性國內(nèi)廠商為主。近幾年國家環(huán)保和安全政策推動行業(yè)整合，龍頭企業(yè)有望憑借規(guī)模、環(huán)保和成本優(yōu)勢，提升行業(yè)競爭力與市場份額。高性能顏料進(jìn)入快速發(fā)展期，成為國內(nèi)龍頭企業(yè)的重點(diǎn)發(fā)展方向。此外，近期“反內(nèi)卷”政策頻出，我們認(rèn)為部分落后或老舊產(chǎn)能有望被淘汰，行業(yè)整體供需格局將發(fā)生根本性變化，產(chǎn)品盈利能力有望提高。
　　面板光刻膠顏料構(gòu)建第二增長曲線，新項(xiàng)目驅(qū)動業(yè)績進(jìn)一步增長。公司生產(chǎn)的相關(guān)高性能顏料可應(yīng)用于半導(dǎo)體領(lǐng)域液晶面板用光刻膠，該產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)噸級銷售。當(dāng)前面板光刻膠空間廣闊，但面板光刻膠和面板光刻膠顏料均國產(chǎn)化率較低，日本、韓國、中國臺灣地區(qū)是彩色光刻膠的主要生產(chǎn)地區(qū)，光刻膠顏料市場目前則主要由DIC等公司主導(dǎo)，因此公司在該領(lǐng)域的技術(shù)突破意義重大，有望構(gòu)建公司第二增長曲線。公司積極拿地建設(shè)新產(chǎn)能，擬投資建設(shè)年產(chǎn)2000噸高性能有機(jī)顏料、1500噸顏料中間體、3000噸分散劑和10000噸水性樹脂等項(xiàng)目，分散劑產(chǎn)品推出后，通過顏料與分散劑的協(xié)同優(yōu)化，公司能夠?yàn)榭蛻籼峁└晟频纳式鉀Q方案，同時簡化客戶的配方開發(fā)流程，提高生產(chǎn)效率。公司近年來還不斷向上游中間體延伸產(chǎn)業(yè)鏈，高性能顏料生產(chǎn)過程中所需的關(guān)鍵中間體大部分自產(chǎn)，參股內(nèi)蒙古美力堅(jiān)新材料股份有限公司、控股內(nèi)蒙古源晟制鈉科技有限公司，為公司乙萘酚、金屬鈉等原材料提供保障。
　　首次覆蓋給予“增持”投資評級。近幾年國家環(huán)保和安全政策推動行業(yè)整合，行業(yè)集中度進(jìn)入快速提升期。落后以及小規(guī)模的產(chǎn)能逐漸退出顏料行業(yè)，行業(yè)毛利率逐步好轉(zhuǎn)，公司盈利能力不斷恢復(fù)，此外光刻膠顏料批量出貨后也有望貢獻(xiàn)業(yè)績，我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027年實(shí)現(xiàn)營收24.99/26.11/27.69億元，同比分別+4.0%/4.5%/6.0%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.08/2.41/2.96億元，同比分別+18.4%/15.6%/22.7%，分別對應(yīng)PE30.7/26.6/21.6倍。首次覆蓋給予“增持”投資評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)市場競爭的風(fēng)險(xiǎn)、下游行業(yè)周期性波動的風(fēng)險(xiǎn)、原材料價格波動的風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動的風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)、安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、國際貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)、新業(yè)務(wù)運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)風(fēng)險(xiǎn)等。