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核心觀點
　　近期全球貿易摩擦、美國信貸事件、海外政局變化等宏觀風險事件頻繁擾動市場，放大了市場波動。我們嘗試梳理目前影響大類資產走勢的主要宏觀風險，包括全球地緣和貿易擾動、AI泡沫化風險、海外經濟“滯脹”風險以及美國信貸風險。不過宏觀風險本身難以預測，且往往非線性發(fā)展。黃金是為數不多能夠同時對沖多種宏觀風險的優(yōu)質資產，短期交易俄烏?；鸠B加前期交易較為擁擠，波動明顯加大，但長期趨勢未變。AI的產業(yè)趨勢短期仍無法證偽，泡沫化的程度或仍處于初期或中期階段，短期更多關注產業(yè)鏈擴散和深化機會，長期必然經過大浪淘沙的過程。從組合配置的角度看，可以嘗試構建科技股+黃金+稀有資源品+短期債券的組合，以滿足對沖以上各類風險的需要，有望降低組合的波動。
　　核心主題：有驚無險的幾個宏觀風險事件
　　1）全球秩序重構期，貿易摩擦等地緣擾動事件頻發(fā)，特朗普政策仍然是市場最大的不確定性來源之一。黃金仍是最合適的避險資產，供給稀缺的資源品具備較高的戰(zhàn)略儲備價值，軍工股、有色金屬礦產股以及各國自主可控板塊有望持續(xù)受益。2）我們認為還不能將AI歸結為泡沫，短期更重視產業(yè)鏈深化和擴散機會，但長期看技術革命往往要經歷大浪淘沙的洗禮。3）經濟方面，短期來看，海外經濟“滯”的風險大于“脹”，降息預期升溫，利率敏感資產有相對表現。長期看，“脹”的風險或大于“滯”，風險資產相對占優(yōu)，利率曲線或繼續(xù)陡峭化。4）近期美國個體性信用風險事件頻發(fā)，引發(fā)市場更廣泛的信貸質量擔憂，不過上升至系統(tǒng)性風險的概率偏低。
　　市場狀況評估：貿易局勢降溫，基本面維持韌性
　　國內方面，三季度實際GDP同比4.8%，總量平穩(wěn)，生產維持韌性，需求回落。高頻方面，瀝青開工維持高位，大宗價格回落。海外方面，貿易摩擦與銀行信貸擔憂有所降溫，美國房地產市場信心改善，但中小企業(yè)信心回落，聯(lián)儲最新表態(tài)偏鴿，降息預期上行。國內貨幣政策方面，資金面維持寬松，買斷式逆回購加量操作呵護市場流動性。上周財政政策主要涉及新增地方債限額及安排結存限額，財政增量持續(xù)發(fā)力，關注“十五五”規(guī)劃。
　　配置建議：宏觀風險緩和，風險偏好回暖
　　地緣和貿易擾動出現不同程度緩和跡象，推動風險偏好修復，前期超買的貴金屬短期有一定回調壓力。本周國內關注十五五規(guī)劃、經濟數據和上市公司業(yè)績，海外關注美國通脹數據、地緣事件等。下周關注APEC會議、美聯(lián)儲降息和上市公司業(yè)績。四季度債市面臨的環(huán)境有所好轉，波段依然是優(yōu)先選擇。我們對股市長期慢牛長牛的期待不改，四季度稍作休整，大幅調整或均是機會。10y美債在4%左右吸引力一般，繼續(xù)建議投資者擇機止盈。三季報業(yè)績或繼續(xù)支撐美股表現。地緣、貿易、美國信貸等宏觀風險出現不同程度緩和，疊加多項技術性指標顯示做多黃金較為擁擠，追漲的性價比降低，黃金波動將明顯增大。
　　后續(xù)關注：國內外重要會議
　　國內：1）二十屆四中全會；2）亞太經合組織（APEC）財長會議；海外：1）美國9月CPI數據。
　　風險提示：美國通脹超預期，全球經濟放緩。