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3季度流水表現(xiàn)偏弱，管理層下調(diào)全年指引：3季度行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境挑戰(zhàn)仍存、公司整體流水表現(xiàn)偏弱。據(jù)公司公告，3Q25安踏/FILA/所有其他品牌分別錄得低單位數(shù)/低單位數(shù)/45-50%的同比流水增長(zhǎng)?？紤]到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇及恢復(fù)動(dòng)能趨緩，管理層下調(diào)安踏主品牌的增速指引至低單位數(shù)（此前：中單位數(shù)），但仍維持FILA/所有其他品牌同比增長(zhǎng)中單位數(shù)/40%+的指引不變。此背景下，我們小幅下調(diào)未來(lái)三年收入預(yù)測(cè)1-3%，并基于更加保守的利潤(rùn)率預(yù)測(cè)下調(diào)未來(lái)三年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)5-10%?；?026年20倍市盈率不變，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至110.90港元（原117.90港元）。盡管面臨短期調(diào)整壓力，我們?nèi)匀豢春霉径嗥放茟?zhàn)略的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力及其在復(fù)雜環(huán)境下展現(xiàn)出的經(jīng)營(yíng)韌性。維持買入評(píng)級(jí)。
　　安踏主品牌恢復(fù)動(dòng)能偏弱，渠道優(yōu)化持續(xù)推進(jìn)：3季度安踏品牌流水同比增長(zhǎng)低單位數(shù)，增長(zhǎng)節(jié)奏仍然偏慢，線下/線上渠道分別同比增長(zhǎng)低單位數(shù)/高單位數(shù)。截至3季度末，安踏品牌庫(kù)銷比略高于5個(gè)月，線上/線下折扣分別略有加深/同比持平。公司持續(xù)推進(jìn)渠道優(yōu)化，目前已累計(jì)完成約100家燈塔店改造，其國(guó)慶期間同店銷售表現(xiàn)較優(yōu)；線上方面，雖然電商的團(tuán)隊(duì)架構(gòu)和人員調(diào)整已完成，但仍需磨合，調(diào)整效果有待進(jìn)一步顯現(xiàn)。公司正穩(wěn)步推進(jìn)海外市場(chǎng)拓展。目前，已通過亞馬遜平臺(tái)進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)，洛杉磯旗艦店預(yù)計(jì)將在今年年底前開業(yè)；歐洲方面，品牌官網(wǎng)于今年10月上線；東南亞市場(chǎng)亦全面發(fā)展，現(xiàn)已經(jīng)布局約200家門店。
　　FILA品牌增速放緩，其他品牌延續(xù)高速增長(zhǎng)：FILA 3季度實(shí)現(xiàn)低單位數(shù)的流水增長(zhǎng)，環(huán)比增速放緩（2季度：同比增長(zhǎng)中單位數(shù)）。庫(kù)存方面，截至3季度末，受雙十一備貨影響，F(xiàn)ILA品牌庫(kù)銷比上升至約6個(gè)月，管理層預(yù)計(jì)年末將回落至5-6個(gè)月的健康水平。折扣方面，3季度線下/線上折扣分別為74折/58折，與2季度相當(dāng)，整體較為穩(wěn)定。其他品牌則延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，迪桑特/可隆3季度分別錄得同比增速約30%/ 70%；新收購(gòu)品牌Maia Active亦取得約45%的同比增速，表現(xiàn)亮眼。