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我們認(rèn)為當(dāng)前減重藥物行業(yè)已進(jìn)入“后GLP-1減重時(shí)代”。
　　產(chǎn)品上：GLP-1藥物減重已歷經(jīng)兩次迭代。從利拉魯肽迭代到司美格魯肽、替爾泊肽，進(jìn)入到減重幅度20%以上的“后GLP-1減重時(shí)代”。GLP-1的減重劑型銷(xiāo)售額快速放量，2025年上半年Wegovy、Zepbound、Saxanda銷(xiāo)售額分別為57.8/56.9/3.0億美元，總和117.8億美元，同環(huán)比均快速放量，銷(xiāo)量占比進(jìn)一步提升，成為驅(qū)動(dòng)GLP-1市場(chǎng)擴(kuò)容的核心力量；
　　數(shù)據(jù)上：重磅產(chǎn)品數(shù)據(jù)有成有敗，新機(jī)制探索進(jìn)入深水區(qū)。Amylin、口服減重藥物、三靶點(diǎn)激動(dòng)劑、減脂保肌等多元機(jī)制的重磅管線(xiàn)陸續(xù)在年內(nèi)披露數(shù)據(jù)，有成有敗，證明產(chǎn)業(yè)已度過(guò)早期廣泛探索階段，風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始增加，對(duì)機(jī)制創(chuàng)新的確定性以及參與者管線(xiàn)儲(chǔ)備的豐富度提出更高要求；
　　管線(xiàn)配置上：MNC增加管線(xiàn)引入和并購(gòu)力度，管線(xiàn)儲(chǔ)備競(jìng)爭(zhēng)白熱化。2025年以來(lái)減重及代謝領(lǐng)域發(fā)生多筆重磅交易，包括但不限于羅氏引入Zealand的長(zhǎng)效胰淀素Petrelintide、輝瑞最高73億美元收購(gòu)Metsera、諾和諾德并購(gòu)Akero等。跨國(guó)醫(yī)藥巨頭紛紛選擇加碼GLP-1藥物減重市場(chǎng)，或?qū)㈤_(kāi)啟新一輪“軍備競(jìng)賽”。
　　后GLP-1藥物減重聚焦“新機(jī)制、多靶點(diǎn)、口服、保肌”。向未來(lái)看，GLP-1藥物有進(jìn)一步迭代訴求。當(dāng)前GLP-1藥物在減重幅度、應(yīng)答率、安全性、依從性、停藥反彈等方面仍有較大提升空間，需要通過(guò)下一代減重藥物設(shè)計(jì)進(jìn)行改良。我們認(rèn)為新機(jī)制的GLP-1受體激動(dòng)劑、多元機(jī)制與GLP-1配合、等效注射藥物的口服藥開(kāi)發(fā)與減脂保肌藥物將是重要迭代方向，也會(huì)是MNC積極布局的重要賽道。
　　國(guó)產(chǎn)下一代減重藥物儲(chǔ)備豐富，BD空間廣闊。待BD標(biāo)的彈性大，建議選擇具備“藥物形式新穎、早期數(shù)據(jù)優(yōu)異、已在海外開(kāi)啟臨床”三大特征的標(biāo)的，推薦關(guān)注歌禮藥業(yè)、甘李藥業(yè)、樂(lè)普醫(yī)療、來(lái)凱醫(yī)藥等；已BD標(biāo)的確定性強(qiáng)，可借助海外合作方資源快速推進(jìn)商業(yè)化開(kāi)發(fā)，獲取身位優(yōu)勢(shì)。推薦關(guān)注聯(lián)邦制藥、翰森制藥、恒瑞醫(yī)藥、信達(dá)生物等
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、藥價(jià)管控風(fēng)險(xiǎn)、臨床進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。