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1H25依舊承壓，但呷哺品牌門店數(shù)量開始凈增加；
　　湊湊品牌進(jìn)入全面收縮階段，預(yù)計(jì)下半年仍將繼續(xù)收縮；
　　維持持有評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)1.00港元，對(duì)應(yīng)0.2倍2026年P(guān)/S。
　　1H25依舊承壓：根據(jù)呷哺1H25業(yè)績(jī)，1）收入19.42億元，同比-18.9%；其中呷哺品牌收入11.35億元，同比-13.5%；湊湊收入7.45億元，同比-25.8%。2）原材料成本同比22.5%至6.41億元，主要因?yàn)檩^1H24凈關(guān)店135家；因此，人工成本同比-18.1%至6.67億元，員工數(shù)量從24,606人減少至17,930人，人工費(fèi)用率增加0.3pct至34.3%；租金成本同比-24.7%至1.20億元，租金費(fèi)用率同比-0.5pct至6.2%。3）歸母凈虧損8407萬元，較去年同期虧損2.72億元同比由改善。
　　1H25運(yùn)營(yíng)情況：1）公司門店總數(shù)937家，其中大陸地區(qū)918家；報(bào)告期內(nèi)，呷哺品牌餐廳凈增3家，湊湊品牌餐廳關(guān)閉23家。呷哺品牌當(dāng)前有42.6%的門店位于一線城市（北上廣深，下同），41%的門店位于二線城市；湊湊品牌有36.8%的門店位于一線城市，52.3%的門店位于二線城市。2）呷哺品牌翻座率2.6次/天，比去年同期的2.3次/天有所提升；湊湊品牌翻座率1.4次/天，較去年同期的1.6次/天有所下降，湊湊作為高端火鍋品牌，因消費(fèi)降級(jí)、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不足，受到了較大的沖擊，客流持續(xù)下滑，公司雖然加大了宣傳投入，但我們認(rèn)為短期不足以改變其頹勢(shì)。
　　追溯公司2019年至今的門店數(shù)量變化可以看到，呷哺呷哺品牌門店數(shù)量至2020年達(dá)到頂峰的1,061家之后開始收縮，并于2024年見底于760家，1H25門店數(shù)量剛開始凈增，達(dá)到了763家。我們認(rèn)為，如果后續(xù)呷哺門店數(shù)量繼續(xù)凈增加，或者維穩(wěn)于1H25的水平，均代表階段性調(diào)整已經(jīng)完成，可以關(guān)注呷哺呷哺后續(xù)的發(fā)展。至于湊湊品牌，2023年品牌達(dá)到頂峰的257家，之后開始收縮，2024年品牌門店數(shù)量收縮至197家，隨后于1H25進(jìn)一步收縮至174家，我們認(rèn)為湊湊品牌的店鋪數(shù)量還未見底，可以關(guān)注品牌的后續(xù)發(fā)展。當(dāng)湊湊品牌見底回升之后，或許也是公司基本面改善之時(shí)，歷史上來看，公司基本面見底之后，也就是公司未來邊際改善的概率要遠(yuǎn)高于邊際持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)之后，公司可能存在潛在的投資機(jī)會(huì)，我們建議持續(xù)關(guān)注。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：維持持有評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)1.00港元，對(duì)應(yīng)0.2倍2026年P(guān)/S：我們預(yù)計(jì)2025-27年?duì)I收分別同比-15.0%/ +3.0%/ +2.0%至40.4/ 41.6/ 42.5億元；預(yù)計(jì)2025/26年歸母凈虧損分別145/66百萬元，并于27年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)~240萬元。由于公司持續(xù)虧損，我們將切換估值方式從P/E切換為P/S，并給予呷哺呷哺0.2倍2026年P(guān)/S，對(duì)應(yīng)新目標(biāo)價(jià)為1.00港元，維持持有評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：上行風(fēng)險(xiǎn)—管理變革快于預(yù)期；呷哺品牌加速開店；湊湊品牌運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)超預(yù)期；下行風(fēng)險(xiǎn)—原材料價(jià)格上漲；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)下行。