>> 國(guó)金證券-紡服&美護(hù)行業(yè)三季報(bào)總結(jié)：家紡個(gè)護(hù)環(huán)比提速，美護(hù)控費(fèi)效果可觀-251101
| 上傳日期： |
2025/11/2 |
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| 格式： |
pdf 共18頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
楊欣,趙中平,楊雨欽 |
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零售環(huán)境回顧
25Q3紡服逐步回溫，年內(nèi)降息預(yù)期再提利好出口鏈，持續(xù)觀察關(guān)稅政策對(duì)出口的影響。服裝累計(jì)社零7月恢復(fù)同比增長(zhǎng)1.8%，同時(shí)伴隨季度切換，8月整體迎來(lái)逐步回溫。年內(nèi)降息預(yù)期再提利好出口鏈，但美國(guó)關(guān)稅政策反復(fù)，下游訂單普遍持觀望態(tài)度，補(bǔ)單較為謹(jǐn)慎。目前鞋服制造龍頭憑借產(chǎn)能稀缺性保有議價(jià)權(quán)，盈利能力與抗風(fēng)險(xiǎn)能力突出，產(chǎn)能調(diào)配靈活，能快速響應(yīng)訂單變化，并受益于行業(yè)集中度提升，建議持續(xù)關(guān)注出口鏈后續(xù)修復(fù)趨勢(shì)。
美護(hù)回升環(huán)比提速，雙十一待催化。今年618需求釋放后回溫較快，25Q3化妝品社零額同比增長(zhǎng)環(huán)比持續(xù)提速，7月/8也/9月分別同比增長(zhǎng)4.5%/5.1%/8.6%。行業(yè)內(nèi)格局受新品周期等因素影響，呈現(xiàn)分化趨勢(shì)。短期來(lái)看雙11大促對(duì)需求的集中釋放效應(yīng)依然顯著，建議重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績(jī)穩(wěn)健、且具備較強(qiáng)兌現(xiàn)能力的一線(xiàn)龍頭企業(yè)。
子版塊25半年報(bào)復(fù)盤(pán)
景氣度來(lái)看，25Q3紡織服飾板塊環(huán)比加速的有穩(wěn)健醫(yī)療、羅萊生活、水星家紡等品牌，美護(hù)板塊收入環(huán)比加速標(biāo)的有：若羽臣、上海家化、水羊股份。
細(xì)分行業(yè)景氣指標(biāo)：運(yùn)動(dòng)戶(hù)外（穩(wěn)健向上）、男裝（底部企穩(wěn)）、女裝（底部企穩(wěn)）、家紡（底部企穩(wěn)）、中游代工（穩(wěn)健向上）、紡織原材料（略有承壓）、美護(hù)（穩(wěn)健向上）、醫(yī)美（穩(wěn)健向上）。
紡織服飾板塊
1）運(yùn)動(dòng)：2025年Q3由于終端消費(fèi)疲弱以及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，主要運(yùn)動(dòng)公司經(jīng)營(yíng)面臨壓力。各大公司在當(dāng)前形勢(shì)下依然聚焦專(zhuān)業(yè)運(yùn)動(dòng)，同時(shí)不斷迭代爆款產(chǎn)品夯實(shí)自身競(jìng)爭(zhēng)力，費(fèi)用方面管控嚴(yán)格，但在品牌心智建設(shè)方面仍堅(jiān)定投入，我們持續(xù)看好運(yùn)動(dòng)服飾龍頭的成長(zhǎng)性。25Q3安踏主品牌零售額同比錄得低單位數(shù)增長(zhǎng)，F(xiàn)ILA品牌同比錄得低單位數(shù)增長(zhǎng)；李寧25Q3流水承壓，10月銷(xiāo)售延續(xù)Q3趨勢(shì)；特步國(guó)際繼續(xù)深耕跑步領(lǐng)域，加強(qiáng)專(zhuān)業(yè)跑步品牌心智；361度整體延續(xù)二季度的趨勢(shì)，主品牌和童裝增速?gòu)?qiáng)勁，保持10%的增速，體現(xiàn)產(chǎn)品質(zhì)價(jià)比優(yōu)勢(shì)。
2）男裝：2025Q3受消費(fèi)環(huán)境弱復(fù)蘇及天氣影響，各公司表現(xiàn)有所分化，海瀾之家/比音勒芬/報(bào)喜鳥(niǎo)/九牧王營(yíng)收分別+3.71%/+3.23%/3.13%/-8.39%至40.33/10.98/10.89/6.33億元，男裝龍頭經(jīng)營(yíng)整體平穩(wěn)。
3）家紡個(gè)護(hù)：25Q3家紡個(gè)護(hù)板塊受益于品牌營(yíng)銷(xiāo)持續(xù)投入以及大單品打造表現(xiàn)亮眼。25Q1-Q3穩(wěn)健醫(yī)療/羅萊生活/水星家紡營(yíng)收同比增長(zhǎng)30.1%/5.8%/10.9%至79.0/33.9/29.8億元，25Q1-Q3富安娜收入同降13.8%至16.3億元。
4)紡織制造：25Q1-Q3紡織中游制造板塊訂單整體穩(wěn)健，Q3訂單受關(guān)稅影響。華利集團(tuán)Q1-Q3營(yíng)收增長(zhǎng)6.7%至186.8億元，其中Q3營(yíng)收下降0.3%至60.2億元。Q3公司運(yùn)動(dòng)鞋銷(xiāo)量0.53億雙，同比下降3.6%，主要受到匡威和Vans影響，阿迪、昂跑等客戶(hù)維持較好增長(zhǎng)，ASP增長(zhǎng)單位數(shù)。
美護(hù)板塊
新大單品放量帶動(dòng)逆勢(shì)增長(zhǎng)，流量費(fèi)用高企下控費(fèi)效果可觀。25Q3營(yíng)收增速前五公司為若羽臣/上海家化/水羊股份/潤(rùn)本股份/丸美股份，單季度營(yíng)收同比分別增長(zhǎng)123.39%/28.29%/20.92%/16.67%/14.28%，其中若羽臣斐萃超預(yù)期放量、上海家化改革后品牌煥新。線(xiàn)上流量費(fèi)用持續(xù)高企，25Q3丸美生物/水羊股份/若羽臣/貝泰妮/珀萊雅銷(xiāo)售費(fèi)用率同比+1.67pct/-2.78pct/+18.82pct/-9.76pct+4.5pct，總體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，控費(fèi)效果可觀。
投資建議
·邊際向上組合：產(chǎn)品與組織架構(gòu)調(diào)整順利，H2低基數(shù)下流水有望超預(yù)期的李寧；核心客戶(hù)去庫(kù)存結(jié)束，26年訂單預(yù)計(jì)雙位數(shù)增長(zhǎng)，出口鏈中估值低位的申洲國(guó)際；新工廠(chǎng)效率提升、新客戶(hù)放量的出口鏈標(biāo)的華利集團(tuán)；改革顯效拐點(diǎn)確立，爆品梯隊(duì)初成雙十一高增可期，估值待重估的上海家化；
·高景氣度組合：爆品重復(fù)打造能力成熟，斐萃超預(yù)期放量的若羽臣；市場(chǎng)對(duì)品牌質(zhì)地認(rèn)可度高，護(hù)膚、香水線(xiàn)有望打開(kāi)新增量空間的毛戈平；頭部渠道持續(xù)拓展，官宣調(diào)價(jià)有望帶動(dòng)盈利上行的潮宏基；
·紅利組合：順應(yīng)消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)商業(yè)轉(zhuǎn)型拓展創(chuàng)新市區(qū)奧萊業(yè)態(tài)，同時(shí)分紅水平較高的海瀾之家；低基數(shù)下的Q4業(yè)績(jī)高彈性，兼具高股息屬性的江南布衣。
風(fēng)險(xiǎn)提示
內(nèi)需恢復(fù)不及預(yù)期、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)等
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