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 3Q25季報(bào)關(guān)鍵點(diǎn)：季度收入加速上揚(yáng)，利潤(rùn)頭部化，研發(fā)開(kāi)支回暖。（注：選取14家A股游戲公司） 
　　3Q25收入與毛利持續(xù)攀升，行業(yè)盈利能力顯著增強(qiáng)。3Q25實(shí)現(xiàn)總收入245.8億，同比增長(zhǎng)30.5%，環(huán)比增長(zhǎng)10.8%，收入端為連續(xù)第7個(gè)季度實(shí)現(xiàn)環(huán)比正增長(zhǎng)，毛利率跟隨收入攀升，預(yù)計(jì)傳統(tǒng)渠道向官服與TapTap等第三方非抽成平臺(tái)集中趨勢(shì)明顯，自研游戲收入占比進(jìn)一步提升。3Q25實(shí)現(xiàn)整體歸母凈利潤(rùn)為51.8億，較去年同期27.4億繼續(xù)大幅提升，單季度凈利率21.1%，在絕對(duì)額創(chuàng)新高的情況下，凈利率也突破20%，是近7年Q3業(yè)績(jī)表現(xiàn)最佳的一個(gè)季度，板塊持續(xù)表現(xiàn)出了強(qiáng)勁的盈利上升趨勢(shì)。
　　研發(fā)投入拐頭向上，費(fèi)用率依舊在低位。從季度數(shù)據(jù)看，3Q25研發(fā)投入環(huán)比有明顯增長(zhǎng)，達(dá)到25.3億元，相較于Q2的20.1億元，絕對(duì)額大幅增加。主要體現(xiàn)在業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^快的例如ST華通、吉比特、巨人網(wǎng)絡(luò)等公司的研發(fā)開(kāi)支增長(zhǎng)，這預(yù)計(jì)與良好的產(chǎn)品表現(xiàn)所帶來(lái)的獎(jiǎng)金提成增加有關(guān)。研發(fā)費(fèi)用率在經(jīng)歷了6個(gè)季度的持續(xù)下降后，3Q25出現(xiàn)回升，考慮到板塊收入的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，整體的研發(fā)費(fèi)用率依舊在相對(duì)較低水平。
　　頭部化更為明顯。整體看，3Q25中，實(shí)現(xiàn)收入與凈利潤(rùn)均同環(huán)比提升的公司為ST華通、吉比特和巨人網(wǎng)絡(luò)、愷英網(wǎng)絡(luò)，收入同比增速最快的公司為巨人網(wǎng)絡(luò)，凈利潤(rùn)側(cè)實(shí)現(xiàn)同環(huán)比均提升的公司還有三七互娛、冰川網(wǎng)絡(luò)。
　　 3Q25板塊業(yè)績(jī)?cè)鏊俪尸F(xiàn)加速上揚(yáng)趨勢(shì)，板塊的利潤(rùn)分化也更加明顯，我們認(rèn)為當(dāng)前市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入到PE和EPS雙重驅(qū)動(dòng)的后期階段，這一階段PE的驅(qū)動(dòng)力會(huì)逐步減弱（考慮到高增速的不斷兌現(xiàn)），EPS的持續(xù)增長(zhǎng)將是后續(xù)帶動(dòng)市值提升的關(guān)鍵。當(dāng)前業(yè)績(jī)分化較為明顯的情況下，要抓緊頭部主線標(biāo)的，享受EPS高增帶來(lái)的收益。根據(jù)PE-TTM的數(shù)據(jù)，目前板塊估值經(jīng)過(guò)一段回調(diào)后，進(jìn)入到了歷史中樞水平區(qū)間，這也意味著后續(xù)EPS持續(xù)上漲大概率能直接反饋到市值提升。
　　短期看，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局變化不大，趨緩的態(tài)勢(shì)依舊延續(xù)，因此對(duì)于有產(chǎn)品兌現(xiàn)的公司，產(chǎn)品邊際變化明顯的公司，要加大關(guān)注度。建議關(guān)注：ST華通、完美世界、愷英網(wǎng)絡(luò)、三七互娛
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品延期上線風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品上線表現(xiàn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)政策及監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；預(yù)測(cè)假設(shè)與數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)；研報(bào)使用信息更新不及時(shí)風(fēng)險(xiǎn)