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投資要點(diǎn)
　　2025年前三季度，收入258億元，同比下滑12%；歸母凈利潤(rùn)76億元，同比下滑29%。其中Q3收入91億元，同比增長(zhǎng)1.5%，單季度收入增速轉(zhuǎn)正；歸母凈利潤(rùn)25億元，同比下滑19%。Q3公司海外收入同比增長(zhǎng)12%，呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為，隨著國內(nèi)招投標(biāo)增長(zhǎng)以及海外拓展加速，公司收入利潤(rùn)有望穩(wěn)步恢復(fù)。
　　成長(zhǎng)性：海外&高端化成新增拉動(dòng)
　?。?）海外收入高增長(zhǎng)，有望形成長(zhǎng)期成長(zhǎng)拉動(dòng)。根據(jù)收入?yún)^(qū)域看，第三季度公司國際業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)12%，相較上半年增長(zhǎng)有所提速，其中歐洲市場(chǎng)表現(xiàn)亮眼，同比增長(zhǎng)超過20%，獨(dú)聯(lián)體及中東非地區(qū)也實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，公司海外持續(xù)拓展下，海外有望貢獻(xiàn)長(zhǎng)期收入拉動(dòng)。
　?。?）微創(chuàng)外科收入高增，高端影像持續(xù)放量。按板塊看，①生命信息與支持產(chǎn)線：Q3收入29.52億元，同比增長(zhǎng)2.60%，其中微創(chuàng)外科業(yè)務(wù)增長(zhǎng)超過25%，國際生命信息與支持產(chǎn)線實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)，前三季度國際收入占該產(chǎn)線的比重進(jìn)一步提升至70%；②醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)線：Q3收入16.89億元，同比基本持平，其中國際醫(yī)學(xué)影像產(chǎn)線實(shí)現(xiàn)了高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，前三季度國際收入占該產(chǎn)線的比重達(dá)61%，重點(diǎn)產(chǎn)品超高端超聲前三季度收入實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)；③體外診斷產(chǎn)線：Q3收入36.34億元，同比下降2.81%，其中國際體外診斷產(chǎn)線同比實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)，前三季度國際收入占該產(chǎn)線的比重已達(dá)37%。雖然國內(nèi)體外診斷行業(yè)規(guī)模受多重因素影響出現(xiàn)了明顯萎縮，但公司的化學(xué)發(fā)光、生化、凝血等重點(diǎn)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)占有率仍在穩(wěn)步提升，前三季度全實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化流水線國內(nèi)裝機(jī)180套，裝機(jī)量已接近去年全年水平；國際體外診斷業(yè)務(wù)正在加速向中大樣本量客戶滲透，前三季度全實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化流水線國際銷售超過20套，已提前完成全年任務(wù)。我們認(rèn)為，在國內(nèi)招投標(biāo)穩(wěn)步恢復(fù)、海外拓展以及公司高端產(chǎn)品持續(xù)放量下，公司各產(chǎn)線收入增長(zhǎng)有望恢復(fù)。
　　盈利能力分析：全年凈利率或降
　　毛利率或有同比下降趨勢(shì)。2025年前三季度公司毛利率62.0%，同比下降2.9pct；其中Q3毛利率62.5%，同比提升0.79pct，我們認(rèn)為，IVD量?jī)r(jià)影響、招投標(biāo)等影響下，全年毛利率或仍有下降趨勢(shì)。
　　凈利率或有所下降。2025年銷售凈利率為30.2%，同比下降6.1pct，其中Q3凈利率28.4%，同比下降6.5pct，收入壓力下，公司前三季度期間費(fèi)用率提升、凈利率下降，全年凈利率或有所下降，但整體看來，公司凈利率仍有望保持較高水平。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：
　　我們預(yù)計(jì)，公司2025-2027年收入分別為357.28/381.71/428.79億元，分別同比增長(zhǎng)-2.72%、6.84%、12.33%；歸母凈利潤(rùn)為105.63/117.60/136.15億元，分別同比增長(zhǎng)-9.48%、11.34%、15.77%，對(duì)應(yīng)EPS為8.71/9.70/11.23元（對(duì)應(yīng)2026年21倍PE），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)、集采等帶來產(chǎn)品價(jià)格下降風(fēng)險(xiǎn)、新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)