>> 華泰證券-卡梅科(CCJ.US)主業(yè)提價(jià)穩(wěn)健，看好西屋業(yè)績(jī)彈性-251107
| 上傳日期： |
2025/11/7 |
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| 格式： |
pdf 共8頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
邊文姣,劉俊,苗雨菲 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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美國(guó)數(shù)據(jù)中心高增帶來(lái)電力短缺邏輯持續(xù)演繹，推動(dòng)美國(guó)對(duì)中長(zhǎng)期電力供應(yīng)安全的關(guān)注度上升，核電有望成為保障未來(lái)供電的關(guān)鍵。一方面，美國(guó)能源部長(zhǎng)提出“擴(kuò)大戰(zhàn)略鈾儲(chǔ)備”和特朗普“AI國(guó)策”中強(qiáng)調(diào)核能等新興技術(shù)開(kāi)發(fā)，體現(xiàn)美國(guó)新核電發(fā)展預(yù)期走強(qiáng)；另一方面，全球核電高景氣延續(xù)或?yàn)楸泵缼?lái)外溢核電需求，強(qiáng)化卡梅科作為北美天然鈾和燃料服務(wù)龍頭的投資邏輯。我們上調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至105美元/股，維持“增持”評(píng)級(jí)。
公司：3Q25天然鈾和燃料服務(wù)實(shí)現(xiàn)價(jià)格上漲，基本維持全年指引
卡梅科3Q25實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.15億加元，同/環(huán)比-15%/-30%；歸母凈利小幅虧損，為-14.1萬(wàn)加元。分板塊看，1）天然鈾業(yè)務(wù)營(yíng)收5.23億加元，同/環(huán)比-13%/-26%，主要系銷(xiāo)售量下滑（3Q25天然鈾銷(xiāo)售量6.1百萬(wàn)磅，同比-16%），但平均銷(xiāo)售鈾價(jià)穩(wěn)中有升（3Q25天然鈾實(shí)現(xiàn)價(jià)格62.1美元/磅，同/環(huán)比+3%/8%），體現(xiàn)核電建設(shè)支撐鈾礦需求景氣延續(xù)，公司兌現(xiàn)合約質(zhì)量提高。2）燃料服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)收0.91億元，同/環(huán)比-24%/-44%，同樣系銷(xiāo)售量下滑（3Q25燃料服務(wù)銷(xiāo)售量1.9百萬(wàn)kgU，同比-46%），實(shí)現(xiàn)價(jià)格49.1加元/磅，同/環(huán)比+42%/33%。公司基本維持20百萬(wàn)磅全年權(quán)益產(chǎn)量指引、32-34百萬(wàn)磅銷(xiāo)售量指引，維持33-35.5億加元全年?duì)I收指引。
行業(yè)：美國(guó)數(shù)據(jù)中心高增帶來(lái)電力短缺延續(xù)，看好西屋公司業(yè)績(jī)彈性
3Q25卡梅科參股西屋貢獻(xiàn)調(diào)整后EBITDA為1.24億加元，同比+2%。公司維持西屋公司全年調(diào)整后EBITDA指引5.25-5.8億加元。我們看好美國(guó)數(shù)據(jù)中心擴(kuò)張帶來(lái)的缺電邏輯持續(xù)演繹，核電是中長(zhǎng)期保障電力供應(yīng)的關(guān)鍵。西屋公司AP1000作為美國(guó)唯一成熟三代核電技術(shù)，有望持續(xù)受益：1）從政策與資金層面看，美國(guó)正強(qiáng)化對(duì)核能的戰(zhàn)略部署。日本5500億美元對(duì)美投融資框架將重點(diǎn)支持發(fā)電與能源管道等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其中，卡梅科聯(lián)合Brookfield Asset Management與美國(guó)商務(wù)部簽署約800億美元的協(xié)議，將為西屋在美新建核反應(yīng)堆提供融資支持。據(jù)我們測(cè)算，800億美元投資額約對(duì)應(yīng)10GWAP1000反應(yīng)堆或約6GWSMR裝機(jī)容量，將保障西屋未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。此外，美國(guó)能源部長(zhǎng)克里斯·賴(lài)特于2025年9月公開(kāi)呼吁擴(kuò)大戰(zhàn)略鈾儲(chǔ)備，進(jìn)一步利好上游鈾資源及相關(guān)設(shè)備供應(yīng)商。2）全球核電高景氣延續(xù)，海外政策催化外溢需求。以日本為例，2025年10月高市早苗當(dāng)選首相。高市早苗能源政策強(qiáng)調(diào)能源安全，大概率優(yōu)先發(fā)展核能以實(shí)現(xiàn)日本減排目標(biāo)，措施或包括重啟核電站、新建核電站、支持下一代核聚變技術(shù)發(fā)展等，或?yàn)槊绹?guó)帶來(lái)外溢核電需求，進(jìn)一步強(qiáng)化卡梅科及西屋的中長(zhǎng)期投資邏輯。
盈利預(yù)測(cè)與估值
我們維持25/26/27年公司歸母凈利潤(rùn)6.95/9.75/12.7億加元的預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)25/26/27年EPS為1.59、2.24、2.92加元/股?？紤]不同業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)彈性：1）鈾主業(yè)預(yù)計(jì)26年貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)6.86億美元，給予2026EP/E 40x（前值：2026E 27xP/E，可比公司2026EP/E估值27.4x，參考公司體量和流動(dòng)性差異，以及上市地綜合指數(shù)估值差異給予估值溢價(jià)）；2）西屋公司業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)26年貢獻(xiàn)4.06億美元EBITDA，給予2026E 45xEV/EBITDA（前值：2026E 40xEV/EBITDA，可比公司2026E估值為26.8x，考慮美國(guó)數(shù)據(jù)中心帶來(lái)缺電延續(xù)，且西屋公司新獲800億美元投資支持、Fermi America向美國(guó)核管會(huì)遞交AP1000核電站新建申請(qǐng)等因素增強(qiáng)收入可預(yù)見(jiàn)性）。綜上，我們上調(diào)目標(biāo)價(jià)至105美元/股（前值：80美元/股），維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：核電投資不及預(yù)期、項(xiàng)目建設(shè)周期延長(zhǎng)、天然鈾開(kāi)采產(chǎn)量降低。
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