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投資要點(diǎn)
　　事件：公司發(fā)布2025年三季報(bào)，前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收200.68億元，同比+1.71%，在行業(yè)調(diào)整期保持穩(wěn)健增長；歸母凈利潤10.81億元，同比+25.97%，扣非歸母凈利潤10.73億元，同比+25.93%，利潤增速顯著跑贏營收。單季度表現(xiàn)來看，Q3營收65.46億元同比+2.51%，環(huán)比-0.32%，歸母凈利潤2.83億元，同比+41.04%，環(huán)比-16.4%，扣非歸母凈利潤同比+ 47.01%，環(huán)比-14.8%。
　　加盟驅(qū)動(dòng)網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張，門店結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。公司堅(jiān)持“自建+并購+加盟”三駕馬車擴(kuò)張戰(zhàn)略，網(wǎng)絡(luò)布局向高質(zhì)量轉(zhuǎn)型。截至2025年三季度末，門店總數(shù)達(dá)17385家，其中加盟店7029家，加盟占比提升至40.4%；前三季度凈增門店832家，新增加盟店979家，加盟擴(kuò)張速度領(lǐng)跑行業(yè)，有效對沖直營門店策略性閉店447家的影響。區(qū)域布局上，深耕華南核心市場的同時(shí)，華中地區(qū)營收增速達(dá)6.86%，弱勢區(qū)域通過直營式加盟快速突破。此外，三季度啟動(dòng)淮安順泰大藥房10間門店收購，進(jìn)一步完善區(qū)域網(wǎng)絡(luò)，規(guī)模效應(yīng)持續(xù)強(qiáng)化并反哺直營業(yè)務(wù)。
　　品類結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整，高毛利業(yè)務(wù)韌性凸顯。前三季度中西成藥營收154.51億元，同比增長5.01%，剛性需求屬性凸顯，成為營收核心支柱；中藥與非藥收入雖同比下滑，但毛利率均實(shí)現(xiàn)提升，中藥毛利率42.70%（同比+0.46pp），非藥毛利率45.62%（同比+3.32pp），選品迭代與消費(fèi)力觸底帶動(dòng)下滑幅度環(huán)比收窄。業(yè)務(wù)端來看，零售營收163.40億元基本持平，毛利率同比提升0.44個(gè)百分點(diǎn)；加盟及分銷業(yè)務(wù)營收31.99億元，同比增長8.38%，成為重要增長補(bǔ)位，整體毛利率穩(wěn)定在34.82%，高于行業(yè)平均水平。
　　降本增效成果顯著，龍頭集中度持續(xù)提升。盈利端呈現(xiàn)“毛利率較為穩(wěn)健、費(fèi)用率優(yōu)化”的良性循環(huán)，核心競爭力強(qiáng)化。前三季度凈利率5.78%，較上年同期提升1.15pp；第三季度銷售費(fèi)用率同比下降2.5pp，降本控費(fèi)成效突出，直接推動(dòng)利潤高增。在全國藥店數(shù)量持續(xù)凈減少、行業(yè)出清加速的背景下，公司以200.68億元營收位居行業(yè)第一，凈利潤排名第二，龍頭優(yōu)勢進(jìn)一步鞏固。疊加機(jī)構(gòu)持倉集中度顯著上升，成熟的區(qū)域深耕能力及加盟模式的快速復(fù)制，公司持續(xù)搶占中小連鎖退出后的市場份額，長期受益于行業(yè)“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的集中度提升趨勢。
　　盈利預(yù)測：預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為0.86元、0.94元、1.05元，對應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為21倍、20倍、17倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，政策風(fēng)險(xiǎn)，對外擔(dān)保金額較多風(fēng)險(xiǎn)。