>> 申萬(wàn)宏源-2026年宏觀形勢(shì)展望：向“改革”要紅利-251116
| 上傳日期： |
2025/11/17 |
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pdf 共29頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
屠強(qiáng),賈東旭,趙偉 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2025：信心“走出谷底”，趨勢(shì)“漸行漸近”。
跌宕之中，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境至少實(shí)現(xiàn)了三層變化。三層變化意義重大：轉(zhuǎn)折一，“疤痕效應(yīng)”的快速退潮，體現(xiàn)為居民端以人流和部分商品價(jià)格的筑底改善、企業(yè)端以應(yīng)收賬款增速的快速回落為表征；轉(zhuǎn)折二，中美博弈在經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域的攻守易勢(shì)，表現(xiàn)為關(guān)稅沖突對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響弱化等；表征三，新階段“供給側(cè)改革”框架的逐步成型，針對(duì)性更強(qiáng)。
宏微觀“溫差”，再成熱議話題，需客觀認(rèn)識(shí)。宏微觀“溫差”是2022年之后的“常態(tài)”，也是外部環(huán)境復(fù)雜多變下中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的特有過程。2018年之后，國(guó)內(nèi)企業(yè)“內(nèi)卷式”行為持續(xù)加劇，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)“循環(huán)”阻滯，表現(xiàn)為企業(yè)盈利與經(jīng)濟(jì)增速脫鉤，居民就業(yè)與收入持續(xù)承壓，地方債務(wù)壓力下擠占企業(yè)現(xiàn)金流，三者互相影響。
破局之策已在系統(tǒng)性加快推進(jìn)，理性認(rèn)識(shí)、擁抱機(jī)遇。“反內(nèi)卷”與清賬、大力發(fā)展服務(wù)業(yè)、地方化債等，即破局經(jīng)濟(jì)“循環(huán)”阻滯問題的妙手所在。企業(yè)端，切實(shí)加強(qiáng)“反內(nèi)卷”力度、恢復(fù)企業(yè)盈利能力，同時(shí)加快賬款清理、恢復(fù)經(jīng)營(yíng)活力；居民端，大力發(fā)展服務(wù)業(yè)，提高全社會(huì)就業(yè)吸納能力，同時(shí)輔之以相應(yīng)改革；地方化債刻不容緩。
2026：向“改革”要紅利，時(shí)不我待。
2026年，是“十五五”開局之年，亦將是改革與發(fā)展“全面發(fā)力”年。2026年或?qū)⑹侨腥珪?huì)以來(lái)“改革”全面加速的開始。向“改革”要紅利，或意味著三層含義：改革進(jìn)度的加快，醞釀著巨大的時(shí)代機(jī)遇；短期擴(kuò)內(nèi)需政策，或?qū)⒃谥虚L(zhǎng)期改革框架下持續(xù)加強(qiáng)；時(shí)代“紅利”的廣度、深度和強(qiáng)度，也與“改革”緊密相關(guān)。
經(jīng)濟(jì)增速有基本要求、產(chǎn)業(yè)調(diào)整思路清晰，市場(chǎng)對(duì)此定價(jià)未必充分。續(xù)寫兩大奇跡對(duì)經(jīng)濟(jì)增速有基本要求，或意味宏觀政策會(huì)嚴(yán)守經(jīng)濟(jì)“底線”及傳統(tǒng)領(lǐng)域基本盤。產(chǎn)業(yè)調(diào)整思路清晰，強(qiáng)調(diào)先進(jìn)制造業(yè)為骨干、傳統(tǒng)領(lǐng)域固本升級(jí)，同時(shí)加快服務(wù)業(yè)開放等?？萍棘F(xiàn)代化是中國(guó)式現(xiàn)代化的重要支撐，更加強(qiáng)調(diào)“自立自強(qiáng)”、“采取超常規(guī)措施搶占制高點(diǎn)”。
向“改革”要紅利，或可重點(diǎn)關(guān)注：統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)、民生保障相關(guān)改革、加快綠色轉(zhuǎn)型等。統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，或可著重關(guān)注“反內(nèi)卷”、相應(yīng)軟硬基建等；民生保障領(lǐng)域改革，為提升消費(fèi)率提供持續(xù)支持；綠色轉(zhuǎn)型或?qū)⑻崴?，并與“反內(nèi)卷”等形成協(xié)同；“服務(wù)業(yè)”開放，更強(qiáng)調(diào)制度型、高標(biāo)準(zhǔn)，也醞釀著重要時(shí)代機(jī)遇；此外，財(cái)稅金融改革，影響深遠(yuǎn)。
經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)：非典型“復(fù)蘇”，帶動(dòng)盈利改善。
內(nèi)需：從“信心筑底”到“非典型”復(fù)蘇?！鞍毯坌?yīng)”退潮下，持續(xù)深化的擴(kuò)內(nèi)需政策有利于消費(fèi)需求筑底改善；化債力度加大，對(duì)投資資金的“擠出效應(yīng)”緩解，有利于2026年投資增速修復(fù)，盈利見底改善，也有利企業(yè)投資意愿的恢復(fù)；通脹走勢(shì)更加重要，眼下PPI同比上行趨勢(shì)或已形成、CPI同比亦將有所改善，帶動(dòng)企業(yè)盈利持續(xù)修復(fù)。
外需：對(duì)歐美有“韌性”、新興有“增量”。出口韌性或依然強(qiáng)勁，對(duì)美占比降幅或收窄、對(duì)非美區(qū)域占比或繼續(xù)抬升；2026年，美、歐、日擴(kuò)張性財(cái)政政策、中美關(guān)稅沖突階段性緩和，以及新興經(jīng)濟(jì)體工業(yè)化進(jìn)程的延續(xù)等，或致中國(guó)出口韌性延續(xù)；美國(guó)“中期選舉”對(duì)中國(guó)貿(mào)易形勢(shì)的影響或中性略偏正面；“搶出口”的透支效應(yīng)不必過慮。
總結(jié)：預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)非典型“復(fù)蘇”，帶動(dòng)盈利改善，節(jié)奏或?yàn)椤扒暗秃蟾摺?。伴隨“疤痕效應(yīng)”退潮與持續(xù)深化的擴(kuò)內(nèi)需政策，經(jīng)濟(jì)有望經(jīng)歷從“信心筑底”到“非典型”復(fù)蘇；出口方面，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體財(cái)政擴(kuò)張、中美關(guān)稅沖突緩和、中國(guó)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升均將成為貢獻(xiàn)出口韌性的關(guān)鍵力量；“反內(nèi)卷”加碼下，通脹指標(biāo)改善有望帶動(dòng)企業(yè)盈利持續(xù)修復(fù)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：貿(mào)易形勢(shì)超預(yù)期變化，政策應(yīng)對(duì)模式不確定性，政策傳導(dǎo)機(jī)制不確定性。
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