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事件：大麥娛樂發(fā)布FY26半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營收40.5億元/同比+33%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利5.2億元/同比+54%，優(yōu)于業(yè)績(jī)預(yù)期中的5億元，增速優(yōu)于預(yù)期5.5pct；實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)EBITA 5.5億元/同比-14%，剔除FY251.6億元一次性金融資產(chǎn)減值撥回影響后同比+14%。
　　報(bào)告期內(nèi)，演出內(nèi)容及科技服務(wù)板塊內(nèi)的現(xiàn)場(chǎng)娛樂內(nèi)容和IP衍生業(yè)務(wù)為公司業(yè)績(jī)主要增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素，分業(yè)務(wù)討論如下：
　　1）演出內(nèi)容與科技業(yè)務(wù)：現(xiàn)場(chǎng)娛樂貢獻(xiàn)主要增長(zhǎng)動(dòng)能，長(zhǎng)期看好國際業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會(huì)：分部實(shí)現(xiàn)營收13.4億元/同比+14.5%，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)7.5億元/同比+4.7%。其中，演出票務(wù)增速放緩，主要受制于演出市場(chǎng)整體供給瓶頸?，F(xiàn)場(chǎng)娛樂內(nèi)容板塊通過拓展主辦業(yè)務(wù)及布局多品類內(nèi)容，實(shí)現(xiàn)收入端同比增長(zhǎng)超50%。由于相關(guān)項(xiàng)目仍處爬坡階段，收入增速高于利潤增速屬合理過程，對(duì)短期盈利水平造成一定壓力。國際業(yè)務(wù)有望成為未來重要增長(zhǎng)點(diǎn)。憑借大麥在國內(nèi)積累的票務(wù)系統(tǒng)能力和大型演出服務(wù)經(jīng)驗(yàn)，公司在競(jìng)爭(zhēng)格局尚不成熟的亞太地區(qū)有望快速建立領(lǐng)先的票務(wù)平臺(tái)地位。
　　2）IP衍生業(yè)務(wù)：阿里魚營收利潤同步高增，板塊可持續(xù)發(fā)展力充足：IP衍生業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收11.6億元/同比+105.2%，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)2.3億元/同比+44%。阿里魚收入與利潤增速均達(dá)100%左右，顯著超越三麗鷗中國區(qū)表現(xiàn)，彰顯公司在IP運(yùn)營多元化和線下拓展方面的成效。業(yè)績(jī)?cè)鏊俚陀跔I收主要因6月關(guān)?！板\鯉拿趣”產(chǎn)生約4000萬元一次性虧損。隨著非核心IP業(yè)務(wù)已基本清理完畢，未來板塊盈利將隨阿里魚運(yùn)營同步增長(zhǎng)。公司持續(xù)加大IP儲(chǔ)備和人才投入，積極引入熱門及潛力IP，為業(yè)務(wù)高速發(fā)展提供支撐。中長(zhǎng)期來看，公司計(jì)劃發(fā)力To C零售賽道，構(gòu)建線上線下一體化零售矩陣。伴隨IP權(quán)益范圍的擴(kuò)展和規(guī)模效應(yīng)的增強(qiáng)，公司有望通過拓展零售運(yùn)營模式持續(xù)提升利潤率。
　　3）電影內(nèi)容與劇集制作：穩(wěn)中求進(jìn)，項(xiàng)目品質(zhì)把控嚴(yán)謹(jǐn)。電影內(nèi)容與科技業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收10.6億元/同比-15.2%，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)1億元/同比-22.4%，受電影大盤承壓影響降幅符合預(yù)期，公司項(xiàng)目投入轉(zhuǎn)向中低成本、穩(wěn)定回報(bào)項(xiàng)目以維持盈虧平衡；劇集制作實(shí)現(xiàn)營收4.8億元/同比+692.9%，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)0.4億元/同比+447.7%高增長(zhǎng)主要受益于去年低基數(shù)及今年項(xiàng)目順利交付。
　　毛利率受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)影響，費(fèi)用優(yōu)化帶動(dòng)盈利提升：公司毛利率為35.7%/同比-7.5pct，主要由于毛利率較低的現(xiàn)場(chǎng)娛樂與IP衍生業(yè)務(wù)占比提升導(dǎo)致。費(fèi)用率方面，銷售費(fèi)用率與管理費(fèi)用率分別同比-2.6pct/-3.1pct，營銷推廣策略和費(fèi)用管控顯著優(yōu)化。公司歸母凈利率為12.8%/同比+1.8pct，受益于費(fèi)用管控和由匯率波動(dòng)導(dǎo)致的匯兌收益同比大幅增長(zhǎng)，報(bào)告期內(nèi)公司盈利能力顯著增強(qiáng)。
　　投資建議：公司作為國內(nèi)現(xiàn)場(chǎng)娛樂絕對(duì)龍頭，將深度受益于潛在行業(yè)擴(kuò)容與供給側(cè)優(yōu)化，同時(shí)現(xiàn)場(chǎng)娛樂品類拓展和國際化策略為公司打開成長(zhǎng)空間，旗下阿里魚平臺(tái)IP簽署及商業(yè)化運(yùn)營進(jìn)程良好，為公司開辟新增長(zhǎng)曲線。我們預(yù)計(jì)公司FY26/FY27/FY28歸母凈利潤分別為10.0億元/12.3億元/14.9億元，對(duì)應(yīng)PE估值為28X/23X/19X，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；線下演出增速持續(xù)放緩的風(fēng)險(xiǎn)，匯率風(fēng)險(xiǎn)。