>> 國金證券-醫(yī)藥行業(yè)研究：GLP-1專題，產(chǎn)品迭代驅(qū)動市場擴容，關(guān)注靶點、劑型及聯(lián)合療法研發(fā)進(jìn)展-251117
| 上傳日期： |
2025/11/18 |
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| 6274KB |
| 格式： |
pdf 共38頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
甘壇煥,馬居?xùn)| |
| 行業(yè)名稱： |
醫(yī)藥 |
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投資邏輯
GLP-1市場規(guī)模仍處于快速增長階段。諾和諾德及禮來占據(jù)全球GLP-1領(lǐng)域絕大多數(shù)份額，2015年至2024年其GLP1板塊收入從約29億美元增長至約494億美元。從增長趨勢看，存量藥物的整體市場規(guī)模仍未達(dá)峰，2024年上述四款藥物全球合計銷售額增長47%。其中替爾泊肽2025年第二季度在減重及2型糖尿病兩個適應(yīng)癥分別實現(xiàn)33.81億/51.99億美元，同比增長68%/172%，并已實現(xiàn)對司美格魯肽對應(yīng)劑型的銷售額超越。
肥胖適應(yīng)癥滲透率仍有較大提升空間，藥物迭代升級為市場擴容核心驅(qū)動。目前GLP-1類藥物T2DM滲透率約7%，而肥胖癥不足1%，美國1.15億肥胖患者中剔除掉2型糖尿病、ASCVD、CKD后，仍有8400萬的肥胖患者。司美格魯肽、替爾泊肽23Q1-25Q2減重適應(yīng)癥銷售額在整體銷售額中占比迅速從14%提升至37%，從趨勢看占比仍將進(jìn)一步提升?，F(xiàn)有GLP-1減重藥物患者持續(xù)使用率低，藥物不良反應(yīng)率、給藥依從性仍有較大的改善空間；新一代藥物對上一代藥物的銷售額超越會在5年左右完成，并帶動整個GLP-1市場擴容。
藥物迭代路徑明確，關(guān)注療效/依從性差異化優(yōu)勢。在研GLP-1類藥物的臨床價值主要從療效及依從性兩方面體現(xiàn)，即相較于替爾泊肽能否有差異化優(yōu)勢，相應(yīng)的實現(xiàn)路徑也基本明確：
1）靶點協(xié)同：通過疊加GLP-1R之外的靶點（比如GCGR、GIPR、AMYR等）產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)在更短時間內(nèi)實現(xiàn)更高的減重比例。內(nèi)資企業(yè)廣泛布局GLP-1R+GIPR/GCGR靶點組合，研發(fā)進(jìn)度緊追禮來及諾和諾德，關(guān)注在研藥物差異化優(yōu)勢。HRS9531、BGM0504可在更短時間內(nèi)實現(xiàn)更高比例的體重降低；RAY1225、瑪仕度肽的安全性較替爾泊肽具有一定優(yōu)勢；GZR18雙周給藥可在30周實現(xiàn)16.3%的減重比例。
2） Amylin：當(dāng)下MNC重點布局方向，安全性改善為潛在看點。諾和諾德GLP-1R/AMYR雙靶激動劑amycretin、禮來eloralintide、metsera MET-233i等在研產(chǎn)品減重比例均優(yōu)于替爾泊肽同期水平，但除eloralintide外，其余產(chǎn)品（高劑量組）的胃腸道不良反應(yīng)率不具優(yōu)勢。
3）口服劑型：無需注射及冷鏈運輸，有望加速GLP-1藥物滲透率提升。諾和諾德/禮來進(jìn)度最快口服管線療效接近，但均低于司美注射劑型，口服Amycretin展現(xiàn)出最佳療效潛力，12周實現(xiàn)-11.9%減重比例。
4）早期臨床建議關(guān)注增肌減脂/靶向脂肪基因等方向。2期臨床顯示Bimagrumab聯(lián)合司美格魯肽使92.8%的總減重來自脂肪，總體重體重下降22.1%（Bimagrumab單藥治療-10.8%，司美格魯肽單藥治療-15.7%），展現(xiàn)出卓越的減重且肌肉維持效果，但肌肉痙攣、痤瘡等不良反應(yīng)率較高。Arrowhead ARO-ALK7為全球首個進(jìn)入臨床研究的靶向脂肪組織表達(dá)基因的RNAi療法，動物模型數(shù)據(jù)良好，且具備實現(xiàn)超長效體重管理潛力。
投資建議與估值
GLP-1領(lǐng)域top2藥物2024年銷售收入接近500億美元，目前仍處于高速增長階段，且BD事件頻繁、研發(fā)布局及催化密集，仍將是醫(yī)藥板塊關(guān)注度最高的賽道之一?，F(xiàn)有GLP-1藥物患者用藥粘性、滲透率仍有較大提升空間，下一輪藥物迭代升級有望驅(qū)動整體市場規(guī)模加速擴容。
靶點協(xié)同、口服劑型等為現(xiàn)階段重點研發(fā)方向，應(yīng)關(guān)注療效/依從性的差異化優(yōu)勢，各細(xì)分方向且均已有在研藥物展現(xiàn)出優(yōu)于替爾泊肽的應(yīng)用前景。國內(nèi)Pharma及Biotech深度參與全球GLP-1領(lǐng)域研發(fā)，研發(fā)進(jìn)展緊追全球龍頭，后續(xù)商業(yè)化、研發(fā)及潛在BD進(jìn)度建議持續(xù)重點關(guān)注。
風(fēng)險提示
研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險，商業(yè)化進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險，競爭加劇的風(fēng)險。
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