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核心觀點(diǎn)
　　歷輪牛市主要增量資金回顧：A股每輪上行行情增量資金均在萬億以上，大級別行情3萬億以上，本輪仍有增量空間。A股歷輪牛市中，公募、險(xiǎn)資、外資、杠桿資金四大主體，在行情從低位上行至高點(diǎn)期間的增量資金貢獻(xiàn)均在萬億元級別，其中2014-2015年和2020-2021年兩輪資金增量高達(dá)3萬億元以上。本輪自去年9月以來的牛市中，杠桿資金與險(xiǎn)資貢獻(xiàn)了主要增量，總量上看當(dāng)前增量分別占2015、2021年兩輪行情的87%、73%。
　　本輪行情各主體增量：
　　1、杠桿資金與險(xiǎn)資為主要增量。杠桿資金、險(xiǎn)資、ETF申購率先帶動市場走出底部，隨后險(xiǎn)資在政策鼓勵(lì)下持續(xù)買入，險(xiǎn)資2024Q3至2025Q3股票和證券持有規(guī)模增長約1.5萬億元。杠桿資金去年9月以來流入近1.1萬億元，約為2015年60%。
　　2、公募發(fā)行：2024年9月至今主動基金發(fā)行超1400億元，雖不及過往同期，但隨著基金凈值回暖，逐漸有起色。
　　3、基金凈申贖：隨著市場上行，仍呈現(xiàn)贖回>申購。期間ETF申購階段性貢獻(xiàn)增量，對沖主動基金贖回。
　　4、外資：2024年9月末外資快速流入后轉(zhuǎn)為流出，被動型外資今年6月以來趨勢性流入近500億元。短期雖增量有限，但可期待降息后的增量空間。
　　2026年資金面展望：基金發(fā)行有望回暖，險(xiǎn)資仍有增量空間
　　1、基金發(fā)行有望回暖：三季度市場表現(xiàn)強(qiáng)勢，主動基金凈值普遍回升，帶動基金發(fā)行也回暖。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，凈值>1的主動基金占比升至80%以上后，基金發(fā)行有望加速，且有望帶動基金重倉股表現(xiàn)。
　　2、險(xiǎn)資：今年以來，金融監(jiān)管總局通過上調(diào)保險(xiǎn)資金權(quán)益類資產(chǎn)投資比例的上限、調(diào)降保險(xiǎn)公司股票投資風(fēng)險(xiǎn)因子等具體措施，直接為險(xiǎn)資加大權(quán)益投資鋪平道路。截至2025Q3，險(xiǎn)資在股票與證券投資上的運(yùn)用余額較2024Q3增長近1.5萬億元，權(quán)益?zhèn)}位為2015Q2以來最高。展望明年，仍有望貢獻(xiàn)重要增量。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美國經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)、海外金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期、歷史經(jīng)驗(yàn)失效等。