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投資要點(diǎn)
　　業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)：2025Q3，公司實(shí)現(xiàn)收入58.0億元，同比+28.17%；高于公司指引的25~28%。歸母凈利潤(rùn)為4.4億元，同比-31%（主要因永輝超市權(quán)益法下的應(yīng)計(jì)投資虧損，以及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用提升等）。剔除股權(quán)支付費(fèi)用、可轉(zhuǎn)債利息開(kāi)支、對(duì)永輝超市投資虧損（權(quán)益法）和相關(guān)銀行貸款利息等項(xiàng)目后，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為7.67億元，同比+11.75%。公司整體同店GMV實(shí)現(xiàn)中個(gè)位數(shù)同比增長(zhǎng)。
　　海外直營(yíng)增速較高，銷售費(fèi)用率提升；第三方產(chǎn)品占比提升，毛利率略微下滑：2025Q3，公司毛利率為44.7%，同比-0.2pct；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)率為13.23%，同比-1.94pct。公司銷售/管理費(fèi)用率為24.67%/ 5.93%，同比+2.63/ +0.71pct，銷售費(fèi)用率提升是美國(guó)直營(yíng)店占比提升所致，管理費(fèi)用率提升主要因?yàn)門OPTOY分部的股權(quán)激勵(lì)；由于美國(guó)直營(yíng)門店占比提升帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性變化，經(jīng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為17.2%，同比2.1pct，降幅相比2025Q1和Q2都有所縮小，符合公司預(yù)期。
　　國(guó)內(nèi)MINISO的同店GMV同比增速在Q2轉(zhuǎn)正后，Q3實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)：2025Q3國(guó)內(nèi)MINISO收入為29.09億元，同比+19.36%，同店GMV同比實(shí)現(xiàn)高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。公司維持“開(kāi)大店、開(kāi)好店”策略，2025Q3期末國(guó)內(nèi)MINISO門店數(shù)達(dá)4,407家，本季度凈增加105家。
　　歐美帶動(dòng)下，海外同店實(shí)現(xiàn)回暖：名創(chuàng)2025Q3海外收入為19.4億元，同比增長(zhǎng)28.6%。2025Q3海外新增117家門店至3424家；同店GMV同比實(shí)現(xiàn)低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。根據(jù)公司2025Q2業(yè)績(jī)會(huì)，公司將放慢直營(yíng)店開(kāi)店速度，注重質(zhì)量，2025年美國(guó)新開(kāi)的門店平均店銷是老店的約1.5倍，坪效高出近30%。
　　TOPTOY實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)：2025Q3，TOPTOY實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.75億元，同比+111.5%；Q3凈增14家門店，達(dá)307家；同店GMV同比加速至中個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。
　　Q4即將迎來(lái)美國(guó)消費(fèi)旺季，期待公司指引門店表現(xiàn)：2025Q3公司國(guó)內(nèi)miniso、海外miniso、TOPTOY分部均實(shí)現(xiàn)同店GMV同比增速改善。根據(jù)財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)會(huì)，公司預(yù)計(jì)2025Q4收入同比增長(zhǎng)在25~30%范圍，中國(guó)和美國(guó)的同店均為低雙位數(shù)增長(zhǎng)，相比2025Q3進(jìn)一步加速；經(jīng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率的同比降幅和Q3接近。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司是自有品牌+IP潮流零售龍頭，海外擴(kuò)張+IP戰(zhàn)略具備廣闊發(fā)展空間?？紤]公司短期直營(yíng)店費(fèi)用提升、未來(lái)受益于同店表現(xiàn)持續(xù)改善有可能帶動(dòng)美國(guó)直營(yíng)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)率改善，我們將公司2025~2027年Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)從29.4/ 33.9/ 38.6億元，調(diào)整至29.0/ 35.5/ 41.7億元，同比+7%/ +22%/ +17%，對(duì)應(yīng)11月24日港股收盤價(jià)為14/ 12/ 10倍P/E，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求不及預(yù)期，海外經(jīng)營(yíng)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)等