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核心觀點(diǎn)：
　　海外兩機(jī)供應(yīng)鏈25Q3財(cái)報(bào)體現(xiàn)“需求強(qiáng)、供給緊”的結(jié)構(gòu)性矛盾：下游訂單強(qiáng)勢(shì)修復(fù)，但中上游或仍存供需缺口。航發(fā)業(yè)務(wù)，2025年三季報(bào)中，波音、空客交付回升趨勢(shì)明確，但積壓訂單仍為歷史性高位；GE等三季報(bào)均上調(diào)發(fā)動(dòng)機(jī)交付或服務(wù)收入指引，LEAP等主力機(jī)型出貨與備件強(qiáng)勁增長(zhǎng)，反映民航交付持續(xù)改善。燃機(jī)業(yè)務(wù)，GEV、西門子、三菱三季報(bào)訂單繼續(xù)高增、訂單交付比創(chuàng)新高，AI與調(diào)峰需求在季報(bào)會(huì)中被反復(fù)強(qiáng)調(diào)，但觀察到中上游在三季報(bào)中燃機(jī)收入并未同步加速起量。軍用業(yè)務(wù)，GE、HWM、ATI公司25Q3國(guó)防收入均大幅增長(zhǎng)，成為25年高增主線之一。中上游擴(kuò)產(chǎn)周期錯(cuò)配，高溫合金ATI、CRS固定資產(chǎn)與人員規(guī)模仍未回到疫情前水平；Capex/收入比例仍低于上輪景氣周期高點(diǎn)；結(jié)構(gòu)件HWM固定資產(chǎn)并無(wú)顯著提升，甚至相比2020年有所下降，但24年固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率持續(xù)提升至分拆以來(lái)峰值，或共同奠定“供給約束型景氣”的主基調(diào)。
　　三季報(bào)或多點(diǎn)驗(yàn)證供給瓶頸的內(nèi)生結(jié)構(gòu)性根源：供應(yīng)鏈高度重合、擴(kuò)產(chǎn)周期長(zhǎng)、資源向軍品與售后傾斜。中上游的高集中度、供應(yīng)鏈冗余度不足、產(chǎn)能擴(kuò)張節(jié)奏慢、資本投入謹(jǐn)慎，導(dǎo)致與下游擴(kuò)產(chǎn)周期存在相對(duì)錯(cuò)配。本輪周期需求并非單一領(lǐng)域推動(dòng)，而是“航發(fā)交付+燃機(jī)訂單+軍品高景氣+ MRO爆發(fā)”多主線共振，需求強(qiáng)度預(yù)計(jì)遠(yuǎn)超上一輪周期。例如，25Q3季報(bào)會(huì)，ATI、HWM等均強(qiáng)調(diào)噴氣發(fā)動(dòng)機(jī)與工業(yè)燃機(jī)零部件需求同時(shí)處于高位（HWM指出空客和波音2026年將實(shí)現(xiàn)比2025年更強(qiáng)勁的窄體飛機(jī)交付速率、ATI預(yù)計(jì)從25Q4開始將在看到能源部門增長(zhǎng)并有望在26年進(jìn)一步加速），同時(shí)維修端強(qiáng)度超預(yù)期擠占OEM資源（ATI維修收入占發(fā)動(dòng)機(jī)比例從疫前20%～25%增長(zhǎng)至50%、GE預(yù)計(jì)LEAP維修訪問(wèn)量將從現(xiàn)在到2030年每年增長(zhǎng)25%）。我們強(qiáng)調(diào)本輪供需錯(cuò)配并非短期擾動(dòng)，而是由產(chǎn)業(yè)格局、資源偏好與多領(lǐng)域共振共同塑造的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能瓶頸。
　　我們建議關(guān)注26年國(guó)內(nèi)配套海外兩機(jī)的三點(diǎn)趨勢(shì)：航機(jī)EPS提速、燃機(jī)加速切入、維修發(fā)力。（1）航發(fā)板塊，交付恢復(fù)+維修高峰將同時(shí)拉動(dòng)需求，海外航空發(fā)動(dòng)機(jī)方向交付26～27年有望進(jìn)一步提速，牽引國(guó)內(nèi)配套海外航發(fā)公司業(yè)績(jī)加速；（2）燃機(jī)方向，下游主機(jī)廠與中上游環(huán)節(jié)產(chǎn)能及交付或進(jìn)一步錯(cuò)配，國(guó)內(nèi)中上游供應(yīng)商有望迎來(lái)更多的配套機(jī)遇；（3）維修方向，MRO對(duì)OEM產(chǎn)能的擠占在三季報(bào)中進(jìn)一步強(qiáng)化，主機(jī)廠及下游客戶存在引入新供應(yīng)商的訴求，其中對(duì)資質(zhì)及行政許可門檻較低的燃機(jī)方向或引申新的商業(yè)模式。
　　投資建議：建議關(guān)注航亞科技、振華股份、應(yīng)流股份、航發(fā)科技、隆達(dá)股份、航宇科技、派克新材、航材股份、中航重機(jī)、萬(wàn)澤股份、上大股份、豪邁科技（機(jī)械組）、鷹普精密（機(jī)械組）、寶鈦股份（有色組）、江蘇永瀚等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球兩機(jī)需求、裝備列裝需求及交付、行業(yè)政策、原材料及產(chǎn)品價(jià)格、測(cè)算假設(shè)及考慮不完善等