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投資要點(diǎn)：
　　新能源產(chǎn)業(yè)鏈一體化全覆蓋，鎳鈷鋰多金屬布局完成。公司早期以鈷產(chǎn)品粗加工起家，歷經(jīng)二十余年發(fā)展，在上游擴(kuò)展自有礦山資源，在資源屬地發(fā)展低成本冶煉產(chǎn)能，并向下發(fā)展三元前驅(qū)體和鋰電材料，目前已經(jīng)形成集上游資源開(kāi)發(fā)—冶煉加工—鋰電材料研發(fā)制造—廢舊電池能源金屬回收利用的一體化產(chǎn)業(yè)鏈綜合布局。
　　鎳：發(fā)展低成本濕法鎳產(chǎn)能，成本優(yōu)勢(shì)下穩(wěn)定貢獻(xiàn)可觀利潤(rùn)。1）量：公司深入布局印尼鎳產(chǎn)業(yè)鏈，已經(jīng)形成18萬(wàn)噸/年鎳濕法產(chǎn)能，未來(lái)規(guī)劃再新建18萬(wàn)噸/年濕法鎳項(xiàng)目，產(chǎn)能有翻倍增長(zhǎng)空間；2）成本：公司濕法鎳成本較火法工藝具有明顯優(yōu)勢(shì)，折算到電鎳環(huán)節(jié)約有3000美元/噸左右成本優(yōu)勢(shì)，周期底部仍有可觀利潤(rùn)；3）價(jià)：目前鎳價(jià)已經(jīng)跌至火法成本線附近，繼續(xù)下行空間有限，且若供給端有所擾動(dòng)，一旦鎳價(jià)上行，有望增厚公司鎳板塊利潤(rùn)。
　　鈷：剛果金強(qiáng)化鈷出口配額管控，公司印尼副產(chǎn)鈷產(chǎn)品具有高彈性。1）量：公司鈷資源來(lái)源于印尼鎳鈷項(xiàng)目和剛果金銅鈷項(xiàng)目?jī)刹糠郑趧偣饛?qiáng)化出口管控的背景下，印尼項(xiàng)目可穩(wěn)定提供1.8萬(wàn)噸/年鈷產(chǎn)品，資源多元布局有效降低了供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)；2）價(jià)：2025年剛果金政府強(qiáng)化鈷資源供給管控，26-27年出口配額比例約為44%，鈷供給端大幅收縮，驅(qū)動(dòng)鈷價(jià)中樞明顯上行，而公司印尼鈷產(chǎn)品在產(chǎn)量不受影響的同時(shí)，本身主要作為鎳的副產(chǎn)品，不產(chǎn)生額外成本，鈷價(jià)上行背景下具有高利潤(rùn)彈性。
　　鋰：自有礦提升鋰自給率，硫酸鋰項(xiàng)目助力成本優(yōu)化，鋰價(jià)上行預(yù)期下利潤(rùn)加快釋放。1）量：公司在津巴布韋建設(shè)硫酸鋰項(xiàng)目，投產(chǎn)后鋰回收率預(yù)計(jì)大幅提升，27年鋰鹽產(chǎn)能有望達(dá)到12萬(wàn)噸/年，較24年4萬(wàn)噸左右產(chǎn)量有明顯增長(zhǎng)；2）成本：硫酸鋰項(xiàng)目投產(chǎn)后，將大幅降低運(yùn)輸費(fèi)用，鋰鹽成本預(yù)計(jì)降至6萬(wàn)元/噸以下；3）價(jià)：儲(chǔ)能需求持續(xù)超預(yù)期增長(zhǎng)，鋰行業(yè)供需格局持續(xù)改善，鋰價(jià)中樞預(yù)計(jì)上行，公司鋰業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：考慮到公司印尼新建鎳濕法項(xiàng)目、津巴布韋硫酸鋰項(xiàng)目未來(lái)將逐步投產(chǎn)，預(yù)計(jì)將推動(dòng)公司鎳鈷鋰產(chǎn)量持續(xù)增長(zhǎng)，且剛果金鈷出口管制下鈷價(jià)上行，儲(chǔ)能需求超預(yù)期推動(dòng)鋰價(jià)上行，鈷鋰業(yè)務(wù)彈性加快釋放。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為57.91/101.08/156.3億元，對(duì)應(yīng)PE為21/12/8倍，26-27年P(guān)E低于可比公司平均水平，且公司新能源產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)突出，26-27年業(yè)績(jī)預(yù)期高增長(zhǎng)，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：印尼鎳礦政策變化風(fēng)險(xiǎn)；剛果金鈷放松鈷出口管制；下游新能源領(lǐng)域需求不及預(yù)期；新建項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期。