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投資要點(diǎn)：
　　投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2025–2027年歸母凈利潤(rùn)分別為3.09/4.27/5.40億元，同比增長(zhǎng)92.6%/37.8%/26.5%，對(duì)應(yīng)PE為54.0/39.2/30.8倍。隨著中高端PCB產(chǎn)能擴(kuò)張與先進(jìn)封裝需求上行的雙線共振，公司直寫光刻設(shè)備有望加速進(jìn)入放量階段?？杀裙?025-2027年P(guān)E均值分別對(duì)應(yīng)80.67/49.96/37.59倍，高于公司估值水平，我們認(rèn)為在下游行業(yè)景氣度提升與公司產(chǎn)品放量確定性較強(qiáng)的背景下，公司定價(jià)仍處相對(duì)洼地，當(dāng)下配置性價(jià)比較為突出。
　　行業(yè)與公司情況：1）公司：公司為全球PCB直接成像設(shè)備龍頭供應(yīng)商（根據(jù)灼識(shí)咨詢，2024年公司在全球PCB直接成像設(shè)備市場(chǎng)份額15.0%，位列第一），同時(shí)在泛半導(dǎo)體業(yè)務(wù)布局逐步深化，已覆蓋IC載板、先進(jìn)封裝及晶圓級(jí)光刻等環(huán)節(jié)。2）行業(yè)：直寫光刻核心優(yōu)勢(shì)在于切除傳統(tǒng)掩膜版工藝，從而縮短生產(chǎn)準(zhǔn)備時(shí)間，提升產(chǎn)線切換效率，提升下游企業(yè)利潤(rùn)水平。全球直寫光刻設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從2024年的約112億元增長(zhǎng)至2030年的約190億元，CAGR=9.2%。
　　核心假設(shè)：1）PCB高端化帶來(lái)LDI設(shè)備放量。AI服務(wù)器、智能駕駛等帶動(dòng)的高階PCB需求增長(zhǎng)，使得板廠對(duì)小線寬、高清晰度對(duì)位的設(shè)備需求快速提升。根據(jù)Prismark，到2029年多層板、HDI板和封裝基板的市場(chǎng)規(guī)模將分別達(dá)到348.73億美元、170.37億美元和179.85億美元，對(duì)應(yīng)2024–2029年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為4.5%、6.4%和7.4%；2）先進(jìn)封裝領(lǐng)域直寫光刻設(shè)備應(yīng)用快速擴(kuò)張。先進(jìn)封裝加速邁向大尺寸載板，使傳統(tǒng)工藝受限而LDI的單步驟大面積高精度曝光優(yōu)勢(shì)加速凸顯，滲透率有望快速提升，帶動(dòng)全球先進(jìn)封裝領(lǐng)域直寫光刻設(shè)備市場(chǎng)由2024年的2億元躍升至2030年的31億元人民幣，CAGR =55.1%。
　　有別于市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)：市場(chǎng)普遍關(guān)注公司短期訂單兌現(xiàn)節(jié)奏，容易低估公司在微納工藝演進(jìn)的中長(zhǎng)期價(jià)值。直寫光刻并非對(duì)傳統(tǒng)曝光的簡(jiǎn)單替代：1）高階PCB對(duì)線寬、對(duì)位等要求持續(xù)提升，帶動(dòng)單線設(shè)備規(guī)格升級(jí)，使公司設(shè)備需求隨工藝演進(jìn)持續(xù)釋放，而非一次性擴(kuò)產(chǎn)驅(qū)動(dòng)；2）CoWoS-L等先進(jìn)封裝工藝提升了載板尺寸、RDL密度及互連復(fù)雜度，對(duì)大面積高精度、免掩膜圖形轉(zhuǎn)移需求增強(qiáng)，直寫光刻重要性隨之提升；公司晶圓級(jí)封裝直寫設(shè)備WLP2000已在多家頭部客戶開(kāi)展量產(chǎn)測(cè)試，相關(guān)業(yè)務(wù)有望進(jìn)入放量階段。
　　股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：公司PCB客戶資本開(kāi)支計(jì)劃上修；CoWoS-L、PLP、RDL等封裝工藝發(fā)展加速LDI設(shè)備放量；公司在直寫光刻產(chǎn)品研發(fā)取得突破等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：PCB客戶擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏低于預(yù)期；LDI在先進(jìn)封裝中滲透率提升不及預(yù)期；公司新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；LDI設(shè)備市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。