>> 開源證券-宏觀經(jīng)濟點評：政府債券加力支撐社融超季節(jié)性回升-251213
| 上傳日期： |
2025/12/14 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
開源證券 |
| 評級： |
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作者： |
何寧,沈美辰 |
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事件：11月社會融資規(guī)模增長24885億元，預(yù)期20191萬億，前值8161萬億；人民幣貸款增長3900億元，預(yù)期5043億，前值2200億。
信貸：政策性金融工具效果顯現(xiàn)，信貸下行趨勢邊際趨緩
11月信貸增長3900億元，同比少增1900億元。信貸同比下滑幅度收窄。
1、11月企業(yè)信貸邊際回暖，但需求回升有限。企業(yè)貸款增長6100億元，同比多增3600億元（前值多增2200億元），需求邊際改善。結(jié)構(gòu)來看，企業(yè)中長貸和短貸表現(xiàn)好轉(zhuǎn)，表內(nèi)票據(jù)仍為絕對支撐。企業(yè)中長貸錄得1700億，同比少增400億元，同比降幅顯著收窄。企業(yè)短貸新增1000億元，同比多增1100億元，同比由負(fù)轉(zhuǎn)正。企業(yè)中長貸和短貸的邊際改善背后一是政策性金融工具落地，二是11月專項債發(fā)行加碼，帶動項目配套融資增加。表內(nèi)票據(jù)新增3342億元，占新增企業(yè)存款的55%，同比多增2119億元，超季節(jié)性增長。企業(yè)新增信貸數(shù)據(jù)總體反映11月由于增量政策發(fā)力，帶動企業(yè)融資需求邊際回暖，但需求回升幅度不大，金融機構(gòu)或仍較依賴票據(jù)和短期貸款來完成投放任務(wù)。
2、短貸改善帶動居民貸款景氣度邊際回升。11月居民貸款負(fù)增2063億元。同比少增4763億元，環(huán)比改善（10月負(fù)增3604億元，同比少增5204億元）。居民短貸減少2158億元，同比多減1788億元，短貸景氣度有所回升（10月同比少增3356億元）。11月“雙十一”等消費場景拉動作用下，消費貸讀數(shù)邊際好轉(zhuǎn)，但回升幅度有限。居民中長貸讀數(shù)由負(fù)轉(zhuǎn)為+100億元，同比少增2900億元，地產(chǎn)銷售季節(jié)性走弱，11月全國30大中城市商品房成交面積同比降幅較大，二手房成交價格延續(xù)回落。
11月信貸讀數(shù)展現(xiàn)了政策性金融工具落地的積極影響，但下行的態(tài)勢并未改變，信貸總量增長維持季節(jié)性偏弱水平。正如央行指出，信貸增速下臺階由債務(wù)置換、貸款核銷、地產(chǎn)下行、以及新產(chǎn)業(yè)輕資產(chǎn)的特性等綜合因素促成。中央經(jīng)濟工作會議對2026年貨幣政策做出部署，要引導(dǎo)金融機構(gòu)“加力支持?jǐn)U大內(nèi)需、科技創(chuàng)新、中小微企業(yè)等重點領(lǐng)域”，且并未延續(xù)以往慣例提出社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長目標(biāo)，或也意味著未來中央將更關(guān)注信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化而非總量擴張。
社融：政府債券再度放量支撐社融超季節(jié)性增長
11月新增社融24885億元，同比多增1597億元，社融增速持平8.5%。社融同比結(jié)束連續(xù)三個月負(fù)增轉(zhuǎn)正。人民幣貸款環(huán)比走強，錄得4053億元（10月為154億），同比仍弱于季節(jié)性，少增1163億元，實體信貸投放邊際好于10月。政府債券供給強度回升，成為支撐社融的最主要力量。11月政府債券融資額新增12041億元，同比少增1048億元、環(huán)比多增7189億。拆解其中分項，新增專項債發(fā)行4922億元，環(huán)比增加2048億元；一般國債凈融資額達(dá)到6108億元，環(huán)比增加4563億元。專項債和國債為政府債主要的增量來源。11月5000億專項債結(jié)存限額開始集中發(fā)行，對本該趨勢向下的政府債融資帶來翹尾拉動。企業(yè)債券融資顯著改善，11月錄得4169億元，同比多增1788億元，企業(yè)端直接融資表現(xiàn)亮眼。股票融資錄得342億元，同比少增86億元，弱于季節(jié)性。非標(biāo)融資方面總體多增，信托貸款、未貼現(xiàn)票據(jù)超季節(jié)性增長，分別同比多增753、580億元，信托貸款多增或與政策性金融工具撬動的融資增加有關(guān)。委托貸款同比小幅少增。
廣義貨幣：財政存款超額流出，支出力度邊際提升
11月M1增速環(huán)比下降1.3pct至4.9%，M2增速降至8%。存款結(jié)構(gòu)看，居民與企業(yè)存款延續(xù)同比少增，分別同比少增1200億、947億元。財政存款同比多減1900億元，意味著11月財政支出超季節(jié)性增加。環(huán)比來看居民和企業(yè)存款增加，財政和非銀存款減少。一方面，11月財政支出力度加大，政府存款向?qū)嶓w部門轉(zhuǎn)移；另一方面，非銀存款環(huán)比和同比均顯著減少，或指向理財?shù)犬a(chǎn)品擴容放緩，一般存款向非銀存款的轉(zhuǎn)移減少。M2增速微幅下行，但依舊保持較高增速。M1在高基數(shù)下再度回落，也指向企業(yè)資金活性并沒有明顯改善。
風(fēng)險提示：政策執(zhí)行力度不及預(yù)期，經(jīng)濟超預(yù)期下行。
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