>> 銀河證券-宏觀周報(bào)：政策信號明確，內(nèi)需修復(fù)偏緩-251214
| 上傳日期： |
2025/12/14 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
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作者： |
詹璐,張迪,呂雷 |
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本周關(guān)注：國內(nèi)方面，本周中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議通稿對2026年經(jīng)濟(jì)工作給出了更加詳實(shí)的方案，政策信號更加明確，“貨幣政策先行+財(cái)政政策維持”組合下，債市更加受益，股票更多呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性牛市特征。但本周公布的11月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)仍顯示需求修復(fù)偏慢。金融數(shù)據(jù)顯示M2增速進(jìn)一步下行，也未出現(xiàn)居民存款明顯流向股市的信號，反映風(fēng)險(xiǎn)偏好仍受震蕩市制約。物價(jià)方面，CPI溫和回升但整體價(jià)格彈性仍有限，PPI結(jié)構(gòu)特征較為突出，后續(xù)關(guān)注“反內(nèi)卷”政策效果及微觀經(jīng)濟(jì)主體動(dòng)能。貿(mào)易方面，出口在外需改善帶動(dòng)下如期反彈，而內(nèi)需疲軟或拖累進(jìn)口改善態(tài)勢。海外方面，美聯(lián)儲(chǔ)如期降息25bp并宣布啟動(dòng)擴(kuò)表，外部流動(dòng)性環(huán)境邊際寬松，有利于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)修復(fù)并壓制美元，但對國內(nèi)資產(chǎn)的傳導(dǎo)仍取決于自身基本面改善情況。
國內(nèi)宏觀-雷求端：（1）消費(fèi)：居民出行熱度小幅降溫，乘用車零售同比降幅擴(kuò)大。截至12月13日，12月地鐵客運(yùn)量增速較去年12月均值同比增3.8%、較11月均值環(huán)比降0.5%，國內(nèi)執(zhí)行航班數(shù)平均值為1.21萬架次，同比增長1.2%，國際執(zhí)行航班數(shù)平均1801.8架次，同比增長5.8%。據(jù)乘聯(lián)會(huì)，12月第一周全國乘用車市場零售29.7萬輛，同比下降32.3‰，環(huán)比下降7.8%。（2)外雷：高頻數(shù)據(jù)顯示外雷景氣度環(huán)比下澄。截至12月12日,波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)均值為2574.9,環(huán)比16.9%,同比增135.1%;中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)均值為1116.5，較11月均值增長1.6%，同比下降25.0%。12月第一周港口貨物吞吐量26555.6萬噸，同比增長-7.2%，集裝箱吞吐量664.8萬箱，同比增長5.9%。
國內(nèi)宏觀-生產(chǎn)端：生產(chǎn)延下滑趨勢。截止12月14日，生產(chǎn)繼續(xù)保持淡季下行趨勢，本周高爐開工率錄得78.61%，環(huán)比下降1.53pct；焦?fàn)t生產(chǎn)率下降0.76pct至71.9%；電爐開工率下降0.33pct至52.87%。地產(chǎn)基建繼續(xù)下行，水泥發(fā)運(yùn)率下降2.46pct至30.09%；螺紋鋼開工率下降0.33pct至37.03%。消費(fèi)制造業(yè)方面，汽車半鋼胎開工率小幅回升0.65pct至71.57%，全鋼胎開工率回升0.57pct至64.07%，不過半鋼胎開工率依然低于去年水平。化工方面漲跌不一，PTA產(chǎn)量維持141.11萬噸，開工率維持73.81%，與上周持平；純堿開工率上升3.64pct至84.75%;煉油廠開工率下降0.21pct至22.9‰。
物價(jià)表現(xiàn)：（1)CPI：豬肉價(jià)格持續(xù)下滑，果蔬價(jià)格持續(xù)上行。截止12月13日，豬肉平均批發(fā)價(jià)周環(huán)比下跌0.23%，生豬期貨價(jià)格上漲0.43%。日前規(guī)模企業(yè)出欄量較為穩(wěn)定，供強(qiáng)需弱的主線格局延續(xù)，但月底腌臘季的需求拉動(dòng)使得生豬期貨價(jià)格有所反彈。果蔬方面，28種重點(diǎn)監(jiān)測蔬菜平均批發(fā)價(jià)格上漲0.71%，6種重點(diǎn)監(jiān)測水果平均批發(fā)價(jià)上漲2.13%，蘋果期貨結(jié)算價(jià)格上升0.04%。本周水果價(jià)格受到元旦假期臨近商家惜售的影響，6種水果中出葡萄外其余水果價(jià)格均有所上漲。本周不同品種蔬菜價(jià)格漲跌互現(xiàn)，葉菜類價(jià)格出現(xiàn)回落，而部分果菜類蔬菜（黃瓜、西紅柿、茄子）漲幅仍較大。此外，雞蛋價(jià)格周環(huán)比上漲0.19‰。
(2)PPI:原袖、有色價(jià)格走高，黑色系商品表現(xiàn)分化。截止12月13日，WTI原油下跌4.39%，布倫特原油下跌4.13%。盡管美國在委內(nèi)瑞拉沿海的強(qiáng)硬行動(dòng)以及俄烏和平談判未果和美聯(lián)儲(chǔ)降息等利多因素，但在IEA報(bào)告所揭示的嚴(yán)峻供應(yīng)過剩的前景下油價(jià)呈現(xiàn)單邊下行態(tài)勢。黑色系商品方面，焦煤、焦炭、鐵礦石、螺紋鋼價(jià)格環(huán)比分別下跌2.29%、下跌2.90%、下跌1.18%、下跌1.63%。本周雙焦價(jià)格整體承壓運(yùn)行，供給端來看，國內(nèi)產(chǎn)能恢復(fù)有限但蒙古煤高位通關(guān)推升供給預(yù)期，需求端淡季背景下終端偏弱、焦炭提降落地壓制補(bǔ)庫意愿。有色等工業(yè)產(chǎn)品方面，本周銅、鋁價(jià)格環(huán)比上漲1.16%、上漲0.14%。本周美聯(lián)儲(chǔ)流動(dòng)性釋放以及擴(kuò)表預(yù)期給予銅、鋁價(jià)關(guān)鍵提振，考慮到未來寬松基調(diào)仍較為穩(wěn)固，銅鋁價(jià)格得上行趨勢較為確定。銅、鋁價(jià)格中長期將延續(xù)震蕩偏強(qiáng)走勢。此外水泥價(jià)格環(huán)比上漲0.56%，玻璃價(jià)格環(huán)比下跌4.99%。
國內(nèi)宏觀-財(cái)政：明年財(cái)政延續(xù)更加積極的政策基調(diào)。本周發(fā)行一般國債3435億元,發(fā)行進(jìn)度97%;發(fā)行地方新增一般債210億元,發(fā)行進(jìn)度95.5%；發(fā)行地方政府新增專項(xiàng)債500.5億，占年初新增額度103.3%，其中特殊新增專項(xiàng)債發(fā)行73.4億元，累計(jì)發(fā)行1.37萬億，占年初新增額度170.7%。根據(jù)企業(yè)預(yù)警通統(tǒng)計(jì)口徑，截止7日，再融資專項(xiàng)債（置換隱性債）發(fā)行規(guī)模為2萬億元，意味著今年2萬億置換隱債額度已全部發(fā)行完畢。本周連續(xù)召開政治局和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，相較政治局會(huì)議而言，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議基調(diào)相對積極。相較于去年明確的政策轉(zhuǎn)向，本次會(huì)議釋放的是政策保持連續(xù)性穩(wěn)定性的信號，體現(xiàn)政策從“增量擴(kuò)張”到“存量優(yōu)化”的必然轉(zhuǎn)向。從赤字、債務(wù)規(guī)模來看，預(yù)計(jì)2026年狹義赤字率或在4.0%6左右，預(yù)算內(nèi)財(cái)政赤字規(guī)模大致在12.5萬億左右，對應(yīng)廣義赤字率8.5%左右。從支出方向上看，“兩新”政策有望延續(xù)，更多向服務(wù)消費(fèi)領(lǐng)域傾斜；“兩重”項(xiàng)目將更緊密圍繞“十五五”規(guī)劃開局，加快一批重大標(biāo)志性工程落地；專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度可能進(jìn)一步前置，民生導(dǎo)向繼續(xù)凸顯，“投資于人”持續(xù)加力。
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