>> 廣發(fā)期貨-滬銅周報：2026年長單TC為0，日本加息利空出盡-251220
| 上傳日期： |
2025/12/20 |
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| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
廣發(fā)期貨 |
| 評級： |
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作者： |
周敏波 |
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核心觀點
?。?）宏觀方面，日元加息利空出盡，降息預(yù)期逐步改善
①日本央行利率決策前，本周宏觀資金以觀望避險為主。日本央行于2025年12月19日宣布加息25個基點，將基準(zhǔn)利率從0.5%上調(diào)至0.75%，日本央行以全票通過加息決議，稱若經(jīng)濟和物價前景符合預(yù)期，將繼續(xù)逐步升息。加息落地后，銅價小幅反彈，再度重現(xiàn)“利空出盡”的劇本。
?、?1月美國通脹及就業(yè)數(shù)據(jù)改善降息預(yù)期：11月整體和核心CPI大幅低于預(yù)期，整體同比2.74%，前值3.01%；核心同比2.63%，前值3.02%。11月失業(yè)率4.56%，高于前值4.44%和預(yù)期4.5%。由于通脹下降過快，在缺乏更多數(shù)據(jù)驗證前，本期通脹數(shù)據(jù)參考價值或有限。數(shù)據(jù)公布后，1月降息概率小幅走高。
（2）供給方面，現(xiàn)貨TC維持低位
①銅礦方面，2025年12月19日，中國銅冶煉廠代表與Antofagasta敲定2026年銅精礦長單加工費Benchmark為0美元/噸與0美分/磅。2025年銅精礦加工費長單Benchmark則為21.25美元/噸與2.125美分/磅。如我們在2026年銅年報中所述，即使TC為0，只要副產(chǎn)品利潤能夠高于冶煉加工成本，仍可以維持冶煉廠的現(xiàn)金流利潤，后續(xù)關(guān)注硫酸等副產(chǎn)品價格走勢。
?、诰~方面，11月SMM中國電解銅產(chǎn)量環(huán)比增加1.15萬噸，環(huán)比增幅1.05%，同比增幅9.75%。中國銅原料聯(lián)合談判小組（CSPT）于近期再次研究討論，成員企業(yè)達成以下共識并嚴(yán)格遵守，2026年度降低礦銅產(chǎn)能負(fù)荷10%以上。
?、蹚U銅方面，短期銅價上漲帶動精廢價差走擴，部分冶煉廠表示陽極銅和廢銅供應(yīng)略有增加。
?。?）庫存方面，COMEX銅虹吸非美地區(qū)庫存，導(dǎo)致全球庫存出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性矛盾
海外庫存結(jié)構(gòu)性失衡風(fēng)險仍存，10月以來，COMEX銅較LME銅仍存在3%-5%的溢價，從而吸引交易商從LME倉庫提取符合COMEX交割標(biāo)準(zhǔn)的銅進行跨市套利；本周全球顯性庫存繼續(xù)累庫，銅價大漲高位已限制終端真實需求釋放。
?。?）微觀需求方面，銅價沖高后抑制需求釋放
銅價沖高至90000元/噸以上后，加工端開工率走弱，線纜企業(yè)等終端領(lǐng)域的需求釋放均偏淡。根據(jù)我們調(diào)研，在銅價漲至高位后需求明顯受抑制，電網(wǎng)訂單釋放顯著放緩。下游終端對高銅價存在較強的觀望情緒，基本以剛需及滾動采購為主，不會額外采購并備庫存。本周合約換月后，現(xiàn)貨貼水結(jié)構(gòu)進一步放大，需求顯著受限。
總結(jié)：（1）宏觀方面，當(dāng)前銅價偏高的核心驅(qū)動主要源于供應(yīng)及庫存的結(jié)構(gòu)性失衡，COMEX-LME溢價導(dǎo)致美國本土持續(xù)虹吸非美地區(qū)銅資源，加劇非美地區(qū)銅供應(yīng)緊張格局；美聯(lián)儲降息及擴表動作提振市場風(fēng)險偏好，支撐銅價；（2）基本面方面，2026年長單TC為0美元/干噸，但即使TC為0，只要副產(chǎn)品利潤能夠高于冶煉加工成本，仍可以維持冶煉廠的現(xiàn)金流利潤，礦端偏緊傳導(dǎo)至冶煉端偏緊核心需關(guān)注硫酸等副產(chǎn)品價格走勢。SMM預(yù)計12月中國電解銅產(chǎn)量環(huán)比或繼續(xù)上行，電解銅現(xiàn)貨供應(yīng)充裕，持貨商出貨積極。銅價站上90000元/噸高位后，對終端需求形成抑制，現(xiàn)貨本周大幅貼水，社會庫存累庫，下游開工率、訂單釋放均走弱。
展望：上行驅(qū)動關(guān)注海外庫存結(jié)構(gòu)的進一步惡化、降息預(yù)期進一步改善；下行驅(qū)動關(guān)注需求偏弱帶來的負(fù)反饋，但非衰退情形則下方空間有限。中長期來看，銅價底部重心將繼續(xù)上移。
策略：長線多單繼續(xù)持有，短線觀望；保護性看跌期權(quán)組合繼續(xù)持有
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