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投資建議：考慮到AIDC投資高增帶動(dòng)供電需求增長(zhǎng)，公司在國(guó)內(nèi)憑借技術(shù)與服務(wù)優(yōu)勢(shì)鞏固HVDC領(lǐng)域領(lǐng)先地位，且積極開(kāi)展海外HVDC市場(chǎng)布局，業(yè)績(jī)有望持續(xù)改善；預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)分別為1.46/2.85/5.12億元，對(duì)應(yīng)PE為95.4/48.7/27.2倍，公司PE低于可比公司均值，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　公司及行業(yè)分析：公司主營(yíng)數(shù)據(jù)中心電源、電力操作系統(tǒng)、通信電源系統(tǒng)與電力數(shù)字化解決方案，受益于AIDC建設(shè)浪潮與高壓直流供電趨勢(shì)，公司未來(lái)增長(zhǎng)點(diǎn)主要在于數(shù)據(jù)中心電源業(yè)務(wù)。公司作為國(guó)內(nèi)HVDC供電方案先行者，已實(shí)現(xiàn)從240V直流系統(tǒng)到巴拿馬一體化電力模組的迭代，正推進(jìn)第三代800V產(chǎn)品研發(fā)與落地，目前是國(guó)內(nèi)HVDC行業(yè)市占率第一企業(yè)。
　　有別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)：1）海外項(xiàng)目的單位經(jīng)濟(jì)顯著更好：海外HVDC單價(jià)普遍高于國(guó)內(nèi)，海外毛利率普遍在40%左右，國(guó)內(nèi)毛利率在20%-30%之間。公司已通過(guò)與Super XAI在新加坡設(shè)立合資公司打造“Super XDigital Power”品牌，渠道與本地化起步完成，海外利潤(rùn)結(jié)構(gòu)有望優(yōu)于國(guó)內(nèi)，打開(kāi)中長(zhǎng)期利潤(rùn)空間。2）市場(chǎng)普遍擔(dān)憂HVDC技術(shù)壁壘較低，UPS廠商具備快速切入的可行性。但我們認(rèn)為，行業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力在于企業(yè)綜合能力：整機(jī)集成依賴工程化落地經(jīng)驗(yàn)實(shí)現(xiàn)高效轉(zhuǎn)化，客戶粘性依托深度定制開(kāi)發(fā)與長(zhǎng)周期驗(yàn)證逐步構(gòu)建。新進(jìn)入者難以在短期內(nèi)補(bǔ)齊全鏈條能力，強(qiáng)者恒強(qiáng)的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局有望持續(xù)。
　　關(guān)鍵假設(shè)點(diǎn)：1）數(shù)據(jù)中心電源：HVDC市場(chǎng)空間廣闊，公司深度綁定國(guó)內(nèi)頭部云廠商，預(yù)計(jì)25-27年國(guó)內(nèi)營(yíng)收增速為50%/70%/70%，毛利率穩(wěn)步提升，預(yù)計(jì)25-27年毛利率分別為21%/22%/23%；海外營(yíng)收占比逐年提升；2）電力操作系統(tǒng)電源：電網(wǎng)投資保持穩(wěn)定，預(yù)計(jì)25-27年?duì)I收增速為0%/10%/10%；3）通信電源系統(tǒng)：預(yù)計(jì)25-27年均保持3%增速；4）技術(shù)服務(wù)維護(hù)：預(yù)計(jì)25-27年?duì)I收增速分別為0%/5%/5%；4）25-27年公司其他主營(yíng)業(yè)務(wù)收入毛利率保持穩(wěn)定。
　　催化劑：1）公司海外訂單落地；2）公司云廠商客戶資本開(kāi)支上修，訂單預(yù)期升溫。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；2）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；3）技術(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn)；4）原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)