>> 愛建證券-東鵬飲料(605499)首次覆蓋報告：能量飲料龍頭邁向綜合平臺型公司-251226
| 上傳日期： |
2025/12/26 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
愛建證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
范林泉 |
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投資要點：
投資評級與估值：公司作為中國能量飲料龍頭，憑借強大的品牌心智占領(lǐng)、深度且廣度兼具的渠道網(wǎng)絡(luò)、高效的供應(yīng)鏈，正從能量飲料龍頭邁向綜合平臺型公司，未來增長可期。預(yù)計公司2025/2026/2027年營業(yè)收入分別為210.2/260.8/314.8億元，同比增長32.7%/24.1%/20.7%，歸母凈利潤分別為45.2/58.1/70.9億元，同比增長35.8%/28.5%/22.0%，對應(yīng)PE分別為31.3X/24.4X/20.0X。首次覆蓋，給予"買入"評級。
行業(yè)與公司分析：中國能量飲料市場保持穩(wěn)健增長，2024年市場規(guī)模約1114億元，2019-2024年復合增速約7.7%。公司是中國能量飲料龍頭，2021-2024年，東鵬特飲在中國能量飲料市場連續(xù)四年銷量第一，同期市場份額從15.0%提升至26.3%。公司主營能量飲料、電解質(zhì)飲料及其他飲料的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，形成以東鵬特飲為核心，補水啦、果之茶、上茶、大咖等多品類協(xié)同的產(chǎn)品矩陣。25Q1-3公司營收168.4億元，同比增長34.1%，其中能量飲料貢獻營收125.6億元，占比74.6%；電解質(zhì)飲料補水啦營收28.5億元，同比增長134.7%，已成為第二增長曲線；果之茶等新品表現(xiàn)亮眼，公司正從能量飲料龍頭邁向綜合平臺型公司。
核心假設(shè)：能量飲料業(yè)務(wù)，受益于競品紅牛商標糾紛帶來的競爭態(tài)勢改善及全國化渠道持續(xù)深耕，預(yù)計2025/2026/2027年能量飲料營收分別為159.6/183.6/209.3億元，同比增長20.0%/15.0%/14.0%，毛利率分別為50.5%/52.0%/52.5%。電解質(zhì)飲料業(yè)務(wù)，補水啦作為公司第二增長曲線，依托現(xiàn)有渠道網(wǎng)絡(luò)加速全國鋪貨，疊加運動健康消費升級驅(qū)動行業(yè)擴容，預(yù)計2025/2026/2027年電解質(zhì)飲料營收分別為32.1/51.4/72.0億元，同比增長115.0%/60.0%/40.0%，毛利率分別為31.0%/33.0%/35.0%。其他飲料業(yè)務(wù)，大包裝茶、無糖茶、即飲咖啡等新品類持續(xù)拓展，共享渠道資源實現(xiàn)放量，預(yù)計2025/2026/2027年其他飲料營收分別為18.4/25.8/33.5億元，同比增長80.0%/40.0%/30.0%，毛利率分別為24.0%/25.0%/26.0%。
有別于市場的認識：市場認為公司品類單一，全國化拓展空間有限，業(yè)績高增是受益于紅牛糾紛、不可持續(xù)等，但我們認為：1）成功打造新增長曲線，平臺化路徑清晰。公司25Q1-3電解質(zhì)飲料營收28.5億元、同比增長134.7%，其他飲料營收14.2億元、同比增長76.5%，增速顯著高于能量飲料（19.4%）。非能量飲料業(yè)務(wù)收入占比已達25.4%，對單一品類的依賴顯著下降。公司對消費者全天候需求進行深度挖掘，成功將產(chǎn)品矩陣從能量飲料東鵬特飲延伸至電解質(zhì)飲料補水啦、無糖茶上茶、即飲咖啡大咖，覆蓋"提神-補水-解渴-休閑"全場景。新品類部分共享現(xiàn)有終端網(wǎng)點及冰柜資源，降低渠道鋪貨成本，渠道復用構(gòu)成多品類擴張優(yōu)勢。補水啦的持續(xù)放量證明公司已具備將渠道優(yōu)勢遷移至新品類的成熟能力，平臺化發(fā)展路徑得到驗證。2）完成從區(qū)域性品牌到全國性品牌的轉(zhuǎn)變，低滲透區(qū)域仍有增長空間，中長期出?？臻g廣闊。廣東地區(qū)收入占比從2020年的50.0%降至25Q1-3的27.3%，非廣東市場貢獻超七成收入，全國化已從戰(zhàn)略目標逐漸轉(zhuǎn)化為業(yè)績。截至25Q3，經(jīng)銷商數(shù)量達3271家，渠道網(wǎng)絡(luò)實現(xiàn)全國主要區(qū)域深度覆蓋，華北、西南等低滲透率區(qū)域收入增速顯著高于成熟市場，全國化仍有較大空間。公司積極探索海外市場，產(chǎn)品已進入越南、馬來西亞等多個國家和地區(qū)，中長期出海空間廣闊。此外，"五碼關(guān)聯(lián)"技術(shù)實現(xiàn)全鏈路追蹤，數(shù)字化營銷觸達超2.5億消費者，數(shù)字化運營能力對傳統(tǒng)飲料行業(yè)形成差異化競爭優(yōu)勢。公司全球化戰(zhàn)略的背后是渠道基礎(chǔ)與數(shù)字化運營體系的支撐，共同構(gòu)筑難以復制的競爭壁壘。3）紅牛商標糾紛創(chuàng)造突破窗口期，公司成功把握機遇實現(xiàn)彎道超車。華彬紅牛與泰國天絲商標糾紛持續(xù)多年，導致紅牛品牌內(nèi)耗嚴重、渠道拓展停滯，市場份額從高點持續(xù)下滑，為東鵬崛起創(chuàng)造寶貴市場空間。公司把握機遇，推出PET塑料瓶（差異化包裝）、零售價5元的500ml金瓶（高性價比），并在全國渠道快速鋪設(shè)，2021-2024年東鵬特飲在中國能量飲料市場連續(xù)四年銷量第一，成功把握機遇實現(xiàn)彎道超車。公司已建立覆蓋全國的渠道網(wǎng)絡(luò)、深入人心的品牌認知以及持續(xù)迭代的產(chǎn)品矩陣，穩(wěn)居能量飲料行業(yè)龍頭地位。
股價的催化劑：1）補水啦等新品放量，貢獻業(yè)績增量。電解質(zhì)飲料行業(yè)受運動健康消費升級驅(qū)動，市場規(guī)模持續(xù)擴容。電解質(zhì)飲料補水啦作為公司第二增長曲線，從區(qū)域深耕進入全國放量階段，增速顯著高于能量飲料，成為業(yè)績增長的重要驅(qū)動力。電解質(zhì)飲料25H1毛利率31.1%，低于能量飲料的49.9%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化對整體毛利率存在一定影響，但隨著補水啦持續(xù)放量，規(guī)模效應(yīng)下毛利率存在改善空間。2）紅牛商標糾紛持續(xù)，行業(yè)格局重塑窗口期延長。華彬紅牛與泰國天絲糾紛仍在持續(xù)，雙方均難以全力拓展市場，紅牛市場份額持續(xù)承壓，有利于公司進一步鞏固市場份額。3）產(chǎn)能持續(xù)釋放，保障全國化推進。公司持續(xù)推進全國產(chǎn)能布局，截至25H1，已布局規(guī)劃13大生產(chǎn)基地，其中9大生產(chǎn)基地已經(jīng)建成投產(chǎn)，隨著新生產(chǎn)基地陸續(xù)建成投產(chǎn)，基地外市場供應(yīng)能力持續(xù)提升，
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