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AI時(shí)代國(guó)內(nèi)AI云收入加速兌現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)公司各具優(yōu)勢(shì)。24Q3起阿里、騰訊等頭部云廠加大AI資本開支，25年前三季BAT資本開支/營(yíng)收超10%，接近23年海外云廠水平。從25年初以來(lái)，開源低成本大模型拉動(dòng)AI云需求，阿里云等廠商增速回暖。橫向?qū)Ρ瓤?，互?lián)網(wǎng)云廠商全棧布局各有優(yōu)勢(shì)，騰訊、字節(jié)強(qiáng)在AI應(yīng)用，阿里、百度掌控從芯片到行業(yè)應(yīng)用的全技術(shù)棧并可提供端到端服務(wù)，谷歌云為海外全棧AI標(biāo)桿。
　　百度持續(xù)推進(jìn)AI全棧建設(shè)，智能云業(yè)務(wù)增長(zhǎng)提速。2025世界大會(huì)上，百度發(fā)布昆侖芯M系列芯片、全模態(tài)文心大模型5.0及多款企業(yè)級(jí)智能體應(yīng)用；25Q3百度AI云營(yíng)收62億元，AI基礎(chǔ)設(shè)施收入同比增33%，加速器訂閱收入增128%，25年前三季度智能云營(yíng)收193.3億元、同比增31%，云收入占百度核心收入比例達(dá)37%。行業(yè)層面，百度智能云25H1在AI大模型解決方案市場(chǎng)份額第一，在GenAIIaaS及大模型公有云市場(chǎng)位列前三。
　　自研AI芯片昆侖芯有望進(jìn)入放量期。歷經(jīng)技術(shù)奠基、規(guī)模化落地及2024年起的大模型適配階段，現(xiàn)已形成云端到數(shù)據(jù)中心的訓(xùn)推一體產(chǎn)品矩陣。2025年天池32、64超節(jié)點(diǎn)已上市，2026年將落地可支持512卡互聯(lián)、萬(wàn)億參數(shù)訓(xùn)練的天池512超節(jié)點(diǎn)，還將推出面向大規(guī)模推理的M100芯片，2027年擬上市補(bǔ)齊國(guó)產(chǎn)高端訓(xùn)練短板的M300芯片，2030年目標(biāo)實(shí)現(xiàn)百萬(wàn)卡N卡單集群點(diǎn)亮。商業(yè)化方面，昆侖芯已覆蓋互聯(lián)網(wǎng)、金融、能源等領(lǐng)域，進(jìn)入招商銀行、南方電網(wǎng)等頭部客戶體系，中標(biāo)中國(guó)移動(dòng)近10億元服務(wù)器采購(gòu)訂單。
　　智能駕駛：蘿卜快跑訂單量高增，盈利能力大幅改善，經(jīng)十余年深耕，“車、路、云、圖”全棧技術(shù)體系完備。同時(shí)受益于規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)+成本大幅降低，單車盈利已轉(zhuǎn)正。2025年商業(yè)化顯著加速，每周訂單量已超25萬(wàn)，全球領(lǐng)先，25Q3訂單310萬(wàn)同比增超200%，推進(jìn)歐洲、中東等海外高客單價(jià)地區(qū)。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)Robotaxi在成本、基建等方面較海外均有顯著優(yōu)勢(shì)，看好百度對(duì)下一代“移動(dòng)生活空間”的布局。
　　上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)百度集團(tuán)整體2025-2027年收入分別為1285/1331/1410億元，對(duì)應(yīng)增速分別為-3%/4%/6%。SOTP估值方法下，集團(tuán)整體目標(biāo)估值4302億人民幣，對(duì)應(yīng)港股目標(biāo)價(jià)172.54港幣/股，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：廣告行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)，宏觀環(huán)境變化影響企業(yè)上云需求，國(guó)內(nèi)云廠競(jìng)爭(zhēng)加劇，創(chuàng)新業(yè)務(wù)不確定性及監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。