>> 浙商證券-徐工機(jī)械(000425)點(diǎn)評報告：機(jī)械行業(yè)A股最大規(guī)模股權(quán)激勵首次授予，新徐工邁向全球龍頭-251228
| 上傳日期： |
2025/12/28 |
大小： |
793KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
邱世梁,王華君,徐琛奇 |
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一、一句話邏輯
邁向全球工程機(jī)械龍頭，機(jī)械行業(yè)A股歷史上最大規(guī)模股權(quán)激勵首次授予，控股股東增持；混改效益凸顯，資產(chǎn)質(zhì)量提升價值有望重估，海外業(yè)務(wù)和礦山機(jī)械業(yè)務(wù)是未來增長亮點(diǎn)。
徐工機(jī)械：中國工程機(jī)械龍頭，混改效益凸顯，全球競爭力提升，價值有望重估。根據(jù)Yellow Table 2025榜單，2025年徐工集團(tuán)全球市占率為5.4%，位居全球第四，蟬聯(lián)中國第一。公司近年來ROE水平位居行業(yè)前列，2024年公司ROE為10.4%。盈利能力持續(xù)提升，銷售凈利率由2022年的4.6%提升到2025年前三季度的7.8%。
二、超預(yù)期邏輯
?。?）市場認(rèn)為：市場擔(dān)心國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)下游房地產(chǎn)需求預(yù)期不足，以及基建資金到位情況不及預(yù)期，開工率持續(xù)承壓，進(jìn)而導(dǎo)致新機(jī)銷售需求不足。
?。?）我們認(rèn)為：
1、工程機(jī)械周期向上，海外與國內(nèi)共振：國內(nèi)挖機(jī)周期筑底向上主要受益于農(nóng)林、市政需求驅(qū)動小微挖需求增長，我國主機(jī)廠在礦山機(jī)械領(lǐng)域持續(xù)突破及水利需求帶來的大挖及超大挖需求，國內(nèi)更新需求逐步啟動，以及二手機(jī)出口等因素影響。受益風(fēng)電、核電等帶動工程起重機(jī)需求增長，電動攪拌車替代內(nèi)燃攪拌車趨勢等因素影響，內(nèi)需復(fù)蘇由挖機(jī)傳導(dǎo)至非挖。出口增長主要受益于海外市占率提升，以及亞非拉等新興市場工業(yè)化與城鎮(zhèn)化等帶動基建地產(chǎn)等需求增長，以及礦業(yè)需求景氣等因素影響。
2、公司混改效益凸顯，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)提升：公司發(fā)布全球投資者三年回報計劃，聚焦盈利能力提升、現(xiàn)金流及資產(chǎn)質(zhì)量改善、分紅回購等事宜。截至2025年6月末，公司融資回購義務(wù)余額為473億元，較2024年末壓降約17%；2025年前三季度，公司實現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流57億元，同比增長210%。
3、礦機(jī)版圖日益完備，未來增長潛力大：與澳大利亞福德士河集團(tuán)簽署綠色采礦設(shè)備解決方案戰(zhàn)略合作協(xié)議，將在2028-2030年期間為福德士河集團(tuán)提供150-200臺240噸純電動礦卡，為中國綠色礦機(jī)出口最大單；與必和必拓、力拓、淡水河谷、澳大利亞FMG等海外礦機(jī)大客戶持續(xù)深化合作；連續(xù)六年上榜全球露天礦山挖運(yùn)設(shè)備制造商五強(qiáng)（2024年第四名），劍指全球前三。
4、機(jī)械行業(yè)A股歷史上最大規(guī)模股權(quán)激勵首次授予：公司以2025年12月25日為股票期權(quán)與限制性股票激勵計劃首次授予日，本計劃首次授予的激勵對象人數(shù)為4545人，占公司2024年員工總?cè)藬?shù)的16%，首次授予權(quán)益總計4.2億股，約占公司當(dāng)前股本總額的3.6%。
5、控股股東增持，彰顯長遠(yuǎn)發(fā)展信心：徐工集團(tuán)擬自2025年12月26日起六個月內(nèi)增持公司股份，本次擬增持股份金額不低于人民幣8,000萬元且不超過人民幣16,000萬元。徐工集團(tuán)于2025年12月26日首次增持公司股份177.95萬股，占增持時公司總股本的比例為0.015%，增持金額為1,996.92萬元，增持均價為11.22元/股。
三、檢驗與催化
1、檢驗的指標(biāo)：挖機(jī)單月國內(nèi)外銷量；國內(nèi)房地產(chǎn)、基建投資增速；挖機(jī)開工率；公司國內(nèi)外收入增速；公司礦山機(jī)械業(yè)務(wù)訂單；公司毛利率、凈利率、ROE等盈利能力指標(biāo)。
2、可能催化劑：國內(nèi)需求端政策利好；國內(nèi)房地產(chǎn)、基建投資企穩(wěn)向好；國內(nèi)下游工作量回升，開工率上行；挖機(jī)國內(nèi)、出口銷量超預(yù)期；公司國內(nèi)、出口收入超預(yù)期；公司礦山機(jī)械領(lǐng)域訂單情況超預(yù)期；公司經(jīng)營活力釋放，盈利能力提升。
四、研究價值
1、與眾不同的認(rèn)識：市場擔(dān)心國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)下游地產(chǎn)需求預(yù)期不足，以及基建資金到位情況不及預(yù)期，進(jìn)而導(dǎo)致新機(jī)銷售需求不足，同時公司資產(chǎn)負(fù)債表存在壓力。我們認(rèn)為本輪工程機(jī)械周期反轉(zhuǎn)向上，且下行風(fēng)險可控。公司混改效益凸顯，盈利能力提升，伴隨行業(yè)周期反轉(zhuǎn)向上，公司國內(nèi)外業(yè)務(wù)快速增長，業(yè)績有望持續(xù)釋放，公司資產(chǎn)質(zhì)量不斷提升，價值有望重估。
2、與前不同的認(rèn)識：徐工機(jī)械推機(jī)械行業(yè)A股歷史上最大規(guī)模股權(quán)激勵，并于2025年12月25日首次授予，本計劃首次授予的激勵對象人數(shù)為4545人，占公司2024年員工總?cè)藬?shù)的16%，首次授予權(quán)益總計4.2億股，約占公司當(dāng)前股本總額的3.6%，有望進(jìn)一步激發(fā)經(jīng)營活力，彰顯公司長遠(yuǎn)發(fā)展信心。
五、盈利預(yù)測及估值
預(yù)計公司2025-2027年收入為1040億、1216億、1426億元，同比增長13%、17%、17%；歸母凈利潤為68億、88億、110億元，同比增長13%、30%、25%，2025-2027年復(fù)合增速為27%，對應(yīng)2025-2027年P(guān)E為20、15、12倍，維持“買入”評級。
六、風(fēng)險提示
基建、地產(chǎn)、礦業(yè)投資不及預(yù)期；出口不及預(yù)期；應(yīng)收賬款等風(fēng)險敞口。
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