>> 國盛證券-建筑裝飾行業(yè)周報：化工品漲價邏輯下，哪些建筑公司有望受益？-260125
| 上傳日期： |
2026/1/25 |
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| 801KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
何亞軒，程龍戈，廖文強 |
| 行業(yè)名稱： |
化工 |
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供需格局改善，“反內(nèi)卷”背景下，化工品有望迎來漲價。從供給端看，化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)投資增速自2022年以來持續(xù)回落，2025年6月投資增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，申萬基礎(chǔ)化工板塊在建工程/固定資產(chǎn)從2022年的峰值33.8%持續(xù)回落至2025Q1-3的24.4%?？紤]到化工行業(yè)產(chǎn)能建設(shè)周期一般為3年左右，隨著資本開支大幅下行，當(dāng)前我國化工行業(yè)新增產(chǎn)能投放已明顯減少。除新增產(chǎn)能減少之外，受能耗雙控、2025年深化環(huán)保政策影響，以及歐洲、日韓化工裝置因成本劣勢在2025年出現(xiàn)的大規(guī)模關(guān)停（特別是乙烯、丙烯等基礎(chǔ)化工原料），部分化工行業(yè)老舊產(chǎn)能在加速退出，全球供給格局已有所改善。
從需求端看，當(dāng)前雖然傳統(tǒng)需求偏弱，但受制造業(yè)補庫、春節(jié)前備貨、出口增多、以及新型制造需求增長影響，部分化工品需求具備較強支撐。從數(shù)據(jù)上看，2025年12月制造業(yè)PMI為50.1%，自2025年4月份以來首次回到擴張區(qū)間，其中生產(chǎn)與新訂單分項同步回升，顯示制造業(yè)需求正邊際改善。
從庫存周期看，化工行業(yè)可能正處于主動去庫向被動去庫切換的臨界點。盡管2025H2受需求偏弱影響，化工原料及制品行業(yè)庫存同比出現(xiàn)小幅回升（11月底同比+8.3%），但下游主要終端（紡織服裝、橡膠制品）產(chǎn)成品庫存增速自2025年3月以來持續(xù)下行，產(chǎn)業(yè)鏈庫存剪刀差已較大。化工產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)出上游溫和庫存+下游低庫存結(jié)構(gòu)，后續(xù)一旦需求改善，下游補庫需求有望觸發(fā)上游化工品快速去庫，現(xiàn)貨偏緊情況下有望為價格彈性提供強力支撐。
從政策端看，2024年7月中央政治局會議提出的“防止內(nèi)卷式惡性競爭”已從口號轉(zhuǎn)化為行業(yè)實質(zhì)行動。這不僅是政策引導(dǎo)，更是企業(yè)現(xiàn)金流壓力下的自發(fā)選擇。龍頭企業(yè)開始積極帶領(lǐng)行業(yè)形成反內(nèi)卷共識，避免通過“殺價”搶份額，而是通過降低負(fù)荷率來挺價，并修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表。
近年來部分建筑公司通過積極運用產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢延伸至化工實業(yè)領(lǐng)域，后續(xù)化工品漲價有望為其貢獻(xiàn)業(yè)績增量：
中國化學(xué)：底部優(yōu)質(zhì)低估白馬，現(xiàn)金流優(yōu)異，受益化工反內(nèi)卷。公司旗下?lián)碛屑憾娈a(chǎn)能20萬噸，己內(nèi)酰胺產(chǎn)能20萬噸。后續(xù)隨著反內(nèi)卷推進(jìn)，相關(guān)產(chǎn)品價格有望底部反彈，有望給公司實業(yè)板塊帶來較大業(yè)績彈性。去年底己內(nèi)酰胺行業(yè)連續(xù)召開兩次行業(yè)自律性會議，反內(nèi)卷措施支撐產(chǎn)品價格開始出現(xiàn)明顯反彈，當(dāng)前價格約為9400元/噸，較2025年以來最低點已上漲16.8%。估算己內(nèi)酰胺價格每上升1000元，預(yù)計增加利潤約2億元，占2024年歸母利潤3.5%。此前公司實業(yè)項目盈利低于預(yù)期是壓制估值的主要因素之一，后續(xù)隨著盈利改善有望推動估值加快回升。公司報表質(zhì)量高，有息債務(wù)率低，2018-2024年經(jīng)營性現(xiàn)金流均為正，合計金額與歸母凈利潤之和比值為1.33，現(xiàn)金流情況持續(xù)優(yōu)異，2024年公司分紅率為20%，具備較大提升潛力。當(dāng)前股價對應(yīng)PB 0.83倍，處于歷史最低區(qū)間，安全邊際充足。
三維化學(xué)：“反內(nèi)卷”背景下現(xiàn)有化工品價格改善趨勢有望延續(xù)，纖維素新產(chǎn)品利潤釋放在即。截止2024年底，公司醛/醇/酸/酯類產(chǎn)品產(chǎn)能分別為17/26/3/10萬噸/年，是國內(nèi)規(guī)模領(lǐng)先的正丙醇生產(chǎn)企業(yè)、丁辛醇?xì)堃夯厥掌髽I(yè)和正戊醇銷售企業(yè)。2025H1化工板塊實現(xiàn)營業(yè)收入7.3億元，占比58%；毛利率18.6%，毛利1.35億元，占比54%。2025年下半年以來正丙醇等核心產(chǎn)品價格大幅下降預(yù)計致盈利有所承壓，2026年有望迎來修復(fù)：1）近期現(xiàn)有核心化工品價格觸底回升，“反內(nèi)卷”背景下改善趨勢有望延續(xù)：1月23日，正丙醇生意社基準(zhǔn)價為5500元/噸，較本月初(5200元/噸)上漲5.8%，較近期低點（5150元/噸）上漲6.8%；正丁醇價格為6500元/噸，較本月初(5900元/噸)上漲10%，較25年12月低點（5250元/噸）上漲24%；辛醇價格為7150元/噸，較本月初(6950元/噸)上漲3%，較25年12月低點（6450元/噸）上漲11%。2）異辛酸及高端纖維素產(chǎn)線加快推進(jìn)，利潤釋放在即：公司全力推進(jìn)“醋酸丁酸纖維素產(chǎn)品優(yōu)化提升技改項目”、“纖維素衍生物及其配套裝置改造提升項目”進(jìn)度，5萬噸/年異辛酸、1.5萬噸/年高端纖維素（醋酸纖維素5000噸/年、醋酸丙酸纖維素3000噸/年、醋酸丁酸纖維素5000噸/年、交聯(lián)羧甲基纖維素鈉2000噸/年）有望在26年陸續(xù)投產(chǎn)，高端纖維素產(chǎn)品預(yù)期盈利性優(yōu)越，有望為實業(yè)板塊打造新增長點。此外，公司工程板塊新簽訂單同比高增（25Q1-3同增135%），在手訂單儲備充裕（25Q3末16億），后續(xù)魯油魯煉項目與新疆煤化工等潛在訂單有望進(jìn)一步打開成長空間。公司在手現(xiàn)金充裕，2024年分紅率高達(dá)99%，以2023-2024年平均分紅率84%估算，2026年預(yù)期股息率約5%，具備較強投資吸引力。
東華科技：供給收縮支撐乙二醇價格止跌企穩(wěn)，實業(yè)板塊盈利改善有望促進(jìn)估值提升。公司以控股、參股方式投資建設(shè)了東華天業(yè)可降解材料、內(nèi)蒙新材乙二醇、東華（安徽）碳基新材料等5個高端化學(xué)品生產(chǎn)項目，其中東華天業(yè)6萬噸/年P(guān)BAT、4萬噸/年P(guān)BT項目和內(nèi)蒙新材30萬噸/煤制乙二醇項目已正式投產(chǎn)。2025H1乙二醇項目已進(jìn)入試運營期，生產(chǎn)乙二醇產(chǎn)品6.7萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入3.3億元，占總收入比例
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