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今日焦點(diǎn)
　　中芯國(guó)際  981 HK
　　存儲(chǔ)器漲價(jià)對(duì)需求影響或相對(duì)可控；維持買入   評(píng)級(jí):買入
　　收盤價(jià):港元70.00   目標(biāo)價(jià):港元91.00↓    潛在漲幅: +30.0%
　　王大衛(wèi), PhD, CFA   [email protected] 
　　4Q25收入超之前指引：4Q25收入24.89億美元，環(huán)比增4.5%，高于之前指引上限（+2%），管理層提到晶圓銷量和ASP同時(shí)環(huán)比微增。管理層指引1Q26收入環(huán)比持平，略低于市場(chǎng)一致預(yù)期的環(huán)比略增（VA一致預(yù)期為25.4億美元），毛利率指引維持為18-20%之間。管理層指引2026年全年銷售增幅高于可比同業(yè)平均。
　　存儲(chǔ)超級(jí)周期影響相對(duì)可控：管理層提到部分此前生產(chǎn)消費(fèi)電子的存儲(chǔ)產(chǎn)能或追逐高利潤(rùn)的HBM等產(chǎn)品而進(jìn)行轉(zhuǎn)化，而新產(chǎn)能在設(shè)備交付后或較快完成建設(shè)，故總體消費(fèi)電子存儲(chǔ)供需失衡的情況或到3Q26出現(xiàn)改善。2025年資本支出81億美元，同比增10.5%，高于之前指引同比持平。管理層指引2026年資本支出同比持平，且會(huì)增加配套設(shè)備采購(gòu)，并預(yù)計(jì)增加4萬(wàn)片/月。
　　維持買入：我們認(rèn)為4Q25之后部分設(shè)備開始計(jì)提折舊或?qū)久仕疆a(chǎn)生一定壓力。我們下調(diào)2026/2027年公司毛利率水平到20.2%/21.6%（前值23.0%/23.3%）。我們同時(shí)調(diào)整2026/2027年收入預(yù)測(cè)到106.9/123.6億美元（前值109.7/122.8億美元），我們調(diào)整中芯國(guó)際目標(biāo)價(jià)到91港元（原93港元），對(duì)應(yīng)3.8倍2026E市凈率，我們繼續(xù)長(zhǎng)期看好晶圓代工國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程，維持買入。