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投資要點(diǎn)
　　中國(guó)工程機(jī)械龍頭，混改+全球化+多元化助力業(yè)績(jī)上行：徐工機(jī)械作為國(guó)內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新與體制改革實(shí)現(xiàn)了從地方國(guó)企向全球化現(xiàn)代上市公司的跨越。公司已完成核心資產(chǎn)整體上市，構(gòu)建了國(guó)資控股與市場(chǎng)化機(jī)制并存的治理結(jié)構(gòu)，有效激發(fā)了企業(yè)活力。公司在起重機(jī)、土方機(jī)械等傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域保持領(lǐng)先，同時(shí)大力拓展高空作業(yè)機(jī)械、礦山機(jī)械等新興戰(zhàn)略板塊，形成了完善的產(chǎn)品矩陣。多元化布局與國(guó)際化拓展有效平滑行業(yè)周期波動(dòng)，混改后公司盈利能力呈現(xiàn)逆勢(shì)提升態(tài)勢(shì)，正穩(wěn)步向千億級(jí)營(yíng)收規(guī)模邁進(jìn)。
　　國(guó)內(nèi)外共振向上，重點(diǎn)關(guān)注海外行業(yè)景氣度復(fù)蘇：（1）復(fù)盤(pán)2025年：工程機(jī)械板塊國(guó)內(nèi)實(shí)現(xiàn)全面復(fù)蘇，出口溫和回暖；起重機(jī)等非挖設(shè)備銷量也明顯改善。國(guó)內(nèi)外需求共振向上、產(chǎn)能利用率提升及持續(xù)降本增效共同推動(dòng)工程機(jī)械板塊盈利能力增強(qiáng)，國(guó)內(nèi)核心主機(jī)廠的銷售凈利率均顯著提升。（2）展望2026年：①國(guó)內(nèi)：根據(jù)周期更新替換理論，2025-2028年國(guó)內(nèi)挖機(jī)需求預(yù)計(jì)年均增長(zhǎng)超20%，本輪周期預(yù)計(jì)至2028年見(jiàn)頂。但受資金到位影響，需求轉(zhuǎn)化為銷量的速度較緩，整體呈現(xiàn)溫和且持久的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。②出口：海外挖機(jī)銷量同樣存在周期擾動(dòng)，核心擾動(dòng)因素為美聯(lián)儲(chǔ)利率周期。我們判斷，在美聯(lián)儲(chǔ)降息周期下，海外需求有望于2026年進(jìn)入新一輪上行周期，形成國(guó)內(nèi)外共振局面。
　　礦機(jī)成套打開(kāi)第二增長(zhǎng)曲線，電動(dòng)化&全球化構(gòu)筑核心壁壘：礦山機(jī)械作為徐工的第二增長(zhǎng)曲線，公司憑借成熟的成套化解決方案鎖定高盈利的后市場(chǎng)業(yè)務(wù)，構(gòu)建深厚護(hù)城河。在電動(dòng)化領(lǐng)域，公司通過(guò)自研電池PACK及電驅(qū)系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，低成本與高技術(shù)優(yōu)勢(shì)加速了新能源產(chǎn)品的市場(chǎng)滲透，助力公司實(shí)現(xiàn)L3級(jí)無(wú)人駕駛礦卡的商業(yè)化落地。此外，公司全球化戰(zhàn)略已從貿(mào)易型出海向本土化制造轉(zhuǎn)型，完善的海外產(chǎn)能布局可有效規(guī)避貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)。整體來(lái)看，隨著混改紅利的持續(xù)釋放及大規(guī)模股權(quán)激勵(lì)的落地，公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量與現(xiàn)金流狀況顯著優(yōu)化，看好未來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)上行。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司作為中國(guó)工程機(jī)械龍頭，主業(yè)穩(wěn)健+礦機(jī)成為新增長(zhǎng)點(diǎn)，通過(guò)電動(dòng)化&全球化構(gòu)筑核心壁壘，有望充分受益本輪行業(yè)上行周期。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為70/90/119億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為21/16/12倍?；诠こ虣C(jī)械國(guó)內(nèi)外共振回暖、礦山開(kāi)采景氣度高，公司具備高成長(zhǎng)性與高業(yè)績(jī)彈性，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)周期波動(dòng)，基建、地產(chǎn)、礦山項(xiàng)目落地不及預(yù)期，政策不及預(yù)期，地緣政治加劇風(fēng)險(xiǎn)