>> 國泰海通證券-政府工作報告影響債市的三個線索-260305
| 上傳日期： |
2026/3/5 |
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| 1328KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
國泰海通證券 |
| 評級： |
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作者： |
唐元懋，杜潤琛 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點：
學(xué)習(xí)兩會政府工作報告，債市需要關(guān)注的是財政、貨幣和通脹層面的線索：（1）財政這一端，在經(jīng)濟增速目標4.5%-5%指引下，政府工作報告對2026年財政赤字和政府新增債務(wù)的設(shè)置較為中性，基本處于債市預(yù)期的范圍內(nèi)，地方置換債和專項債發(fā)行期限依然偏長，后續(xù)依然要持續(xù)關(guān)注超長政府債（尤其超長地方債）供需的平衡性。（2）貨幣這一端，政府工作報告并沒有對寬貨幣傳遞出更多直接信息，我們偏向于認為如果財政圍繞“只增不減”保持相對中性，自上而下推動央行在兩會期間或之后落地降息的概率也偏低，降準先落地的概率相對偏高。（3）對于通脹，此次通脹目標維持在2%，且強調(diào)通脹目標在“預(yù)期引導(dǎo)”上的作用以及現(xiàn)實實現(xiàn)的可能性。年內(nèi)PPI同比大概率在二季度內(nèi)轉(zhuǎn)正，且陡峭程度將明顯領(lǐng)先于CPI，通脹或主要通過股債風(fēng)偏影響債市定價，對超長端的擾動或更為明顯。
財政：支出力度“只增不減”，特別國債使用目標更加明確。2026年赤字率擬按４%左右安排，對應(yīng)赤字規(guī)模5.89萬億元，超長期特別國債擬為1.3萬億，支持大行補充資本的特別國債3,000億，地方專項債新增規(guī)模4.4萬億，合計新增政府債務(wù)總規(guī)模11.89萬億，比2024年多增300億。此外，這是首次在兩會政府工作報告中細化超長期特別國債的具體投向。整體上，財政力度處于債市預(yù)期下沿，但后續(xù)依然要關(guān)注超長政府債供需的平衡性。從年初以來的發(fā)行情況看，地方置換債和專項債發(fā)行期限偏長。后續(xù)隨著超長期特別國債開啟發(fā)行，債市對大行配置盤久期指標約束的擔(dān)憂或再度浮現(xiàn)，同時春節(jié)假期后已經(jīng)能夠在二級現(xiàn)券買賣數(shù)據(jù)中觀察到大行國債買入期限縮短的跡象。此外，此前債市預(yù)期的注資大型險企特別國債并未出現(xiàn)，對年內(nèi)保險機構(gòu)資金配債力量的預(yù)期也會形成一定擾動。
貨幣：延續(xù)適度寬松基調(diào)，增量指引有限。此次全國兩會政府工作報告對貨幣政策的提法，基本上和25年四季度貨政報告以及26年央行工作會議等的表述保持一致。具體對于寬貨幣落地的時間節(jié)點，由于政府工作報告并沒有傳遞出更多的直接信息。從邏輯推演上，我們偏向于認為如果財政整體支出力度圍繞“只增不減”的基調(diào)保持相對中性，自上而下推動央行在兩會期間或之后落地降息的概率也偏低。從2月邊際縮量的國債凈買入量上，或也能看到央行對長債利率的位置依然保持關(guān)注。相比降息而言，降準整體相對中性，由于3月買斷式和MLF到期量較大，且伊朗戰(zhàn)事擾動下股市波動明顯增大，降準先落地的概率相對偏高。
通脹：關(guān)注“傳導(dǎo)機制”和“預(yù)期引導(dǎo)”。2026年通脹目標維持在2%，且強調(diào)了通脹目標在“預(yù)期引導(dǎo)”上的作用以及現(xiàn)實實現(xiàn)的可能性。結(jié)合最新的2月制造業(yè)PMI，雖然春節(jié)生產(chǎn)淡季整體讀數(shù)隨季節(jié)性回路，但價格分項的表現(xiàn)依然不弱。后續(xù)國內(nèi)通脹在層面上面臨的擾動，除了近期伊朗戰(zhàn)事進一步上抬國際油價外，有色、能源、化工、存儲等漲價也在不同程度的逐步向下游傳導(dǎo)。國內(nèi)來看，PPI的走勢是影響工業(yè)企業(yè)盈利的關(guān)鍵宏觀變量，且與股市定價的關(guān)聯(lián)度更高。年內(nèi)PPI修復(fù)的陡峭程度將明顯領(lǐng)先于CPI，通脹或?qū)⒅饕ㄟ^股債風(fēng)偏影響債市定價，對超長端的擾動或?qū)⒏鼮槊黠@。
風(fēng)險提示：流動性超預(yù)期收緊；經(jīng)濟修復(fù)大幅加速；債券供給放量。
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