>> 建銀國際-正道滄桑：2026年中國經濟的十大問題暨年度展望-260309
| 上傳日期： |
2026/3/10 |
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| 3137KB |
| 格式： |
pdf 共39頁 |
來源： |
建銀國際 |
| 評級： |
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作者： |
趙文利,姜越,鄒煒 |
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2026年兩會作為“十五五”開局的政策錨，核心取向是夯實基礎，提質增效，努力實現(xiàn)十五五良好開局。我們的基準判斷是：政策力度相對溫和，但會預留足夠的空間和靈活性，著重提升政策協(xié)同性及治理效能。
過去十年，“三駕馬車”框架沒變，但邏輯從順風的自然增長敘事轉向重塑。地產鏈條退潮后，投資不再是簡單規(guī)模擴張，而更取決于回報率與風險偏好：從“高乘數擴表”切換為“低乘數托底與換擋”，由制造業(yè)升級、能源轉型與公共投資承接增長，但對資源配置效率與確定性回報要求更高。消費從“收入預期改善帶來的升級”轉向“風險偏好下降下的分化”，出現(xiàn)更典型的K型修復：高端服務與低價折扣兩端更強，中端改善型承壓；總量溫和但結構頻繁重構。出口從“全球化紅利的外生加速器”變成“外部約束下的韌性支撐項”，能托底但難提供十年級別確定性——宏觀因此呈現(xiàn)“有韌性但缺彈性、有結構亮點但總量不易抬升”的特點。
出口與外需：仍有亮點，但更像“穩(wěn)速的帆”而非“加速的發(fā)動機”。基準情形下，2026年出口增速大概率略微回落，呈現(xiàn)“量穩(wěn)價弱、結構分化”，更多靠份額與產品升級、產業(yè)鏈完整度與市場多元化支撐，而非外需全面改善。IEEPA被最高法判決越權并被“122”取代，客觀上中美關稅邊際降低，但中美摩擦的邊際更可能體現(xiàn)在執(zhí)法與非關稅工具強化抬升合規(guī)成本與不確定性；因此凈出口對增長的貢獻“看起來不差”，但核心往往是進口端更弱的鏡像。節(jié)奏上，前期可能偏穩(wěn)，“后續(xù)發(fā)力”更多取決于外需脈沖與供應鏈再分配能否對沖摩擦。
周期位置上，2026年更像“趨勢下方修復”：制造業(yè)仍在回升區(qū)間但基礎不穩(wěn)，庫存周期顯示中國總量經濟仍處于主動去庫存后段，價格端呈現(xiàn)部分修復行情，但需求端尚未形成持續(xù)回升，更接近筑底而非復蘇確認；行業(yè)層面新舊動能分化明顯，傳統(tǒng)鏈條仍受地產拖累筑底，高端裝備與高技術制造保持高景氣。“十五五”開局會帶來上行催化，但更可能表現(xiàn)為結構性、階段性補庫，而不是總量全面再通脹；外部關稅工具切換與執(zhí)法/非關稅摩擦強化，也意味著補庫更短、更依賴脈沖訂單。
內需的“硬底盤”取決于固定資產投資能否形成“有效增量”。過去幾年地產下行使三產投資成為主要拖累，民間投資偏弱、國有投資托底但在2025年后也趨弱，甚至“扣除地產后”的投資增速也放緩，說明僅靠制造業(yè)與傳統(tǒng)基建難以完全對沖地產拖累。2026年作為開局之年，固定資產投資上行彈性更多來自“兩新/設備更新+先進制造”穩(wěn)住二產底盤，以及新型基建與關鍵基礎設施(智能電網/UHV、現(xiàn)代化水網、通信網絡、數字化與低碳配套等)形成新增量池。關鍵不在“有沒有項目”，而在能否穩(wěn)定預期、盤活存量并引入社會資本(REITs、資產證券化回收現(xiàn)金再投資等)，把托底投資變成更高效率的有效投資。
消費是內需的另一根支柱，但2026年更可能是“K型分化修復”而非廣譜回升?？偭可舷M仍受收入約束，穩(wěn)就業(yè)與穩(wěn)收入預期是底盤；結構上高端與低價端更強、中端承壓，出行端“高端/低端酒店修復、中端滯后”，商品端“可選偏弱但金銀等保值型消費偏強”。政策抓手里，“以舊換新”仍能托底耐用品并形成實物工作量，但會從“普惠擴量”轉向“擴圍+提效”，邊際撬動倍數收斂、更多綁定能效與綠色升級；消費貸貼息的對照也說明消費約束不只在利率，更在審批摩擦、用途限制與風險偏好偏弱，因此這類工具更像邊際擾動，無法替代“增收與預期修復”的主線。
價格決定名義增長的彈性：CPI更可能“低位回升但不陡峭上行”，食品缺少強豬周期抬升、仍是拖累與波動源，核心通脹主要靠服務修復與粘性價格緩慢回暖；PPI修復彈性更大，低基數+庫存改善+部分上游與出口鏈企穩(wěn)推動同比深負值明顯收斂、向零附近修復，下半年存在轉正窗口但取決于需求修復與產能出清；GDP平減指數大概率由負轉向零附近甚至小幅轉正。地產在這里的意義不在重啟舊周期，而在“穩(wěn)預期—穩(wěn)資產負債表—穩(wěn)信用擴張”，二手房止跌回穩(wěn)將決定價格修復的持續(xù)性與擴散度。
貨幣政策方面，我們的預測更偏向“數量型寬松先行、價格型寬松后置”：預計上半年降準一次、下半年再降準一次，以對沖信用需求波動并穩(wěn)定融資環(huán)境；降息門檻相對較高，下半年或有條件相機落實?？傮w而言，2026年增長實現(xiàn)更大程度取決于財政與準財政工具的“落地效率”以及價格修復的斜率，而不是單純的目標錨定。長端利率上，10年期國債收益率1.6%附近更像區(qū)間下沿，在“財政偏積極、供給偏前置、貨幣偏克制且兼顧匯率”的組合下，更大概率低位反復試探而非趨勢性破底并站穩(wěn)。
人民幣是貫穿全年資產定價的外部軸。中期由外部(美國基本面、聯(lián)儲降息與美元周期)決定方向與空間、內部(國內基本面與政策組合)決定底盤穩(wěn)定性；我們判斷人民幣更可能處于溫和升值但走勢反復。短期由企業(yè)結售匯、央行“中間價—在岸—離岸”的預期管理與衍生品端“松摩擦”共同塑形；節(jié)奏上“年初偏強不等于全年趨勢直線升值”，春節(jié)前后波動更大，二
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