>> 申萬宏源-低利率環(huán)境下從基金配債行為尋找機會：“固收+”基金如何配純債？-260312
| 上傳日期： |
2026/3/12 |
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| 1616KB |
| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
黃偉平,楊雪芳 |
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主要內(nèi)容
2025年純債基金規(guī)模負增長，“固收+”基金、指數(shù)型債基逆勢擴容。
資金配置偏好正在發(fā)生轉(zhuǎn)移，傳統(tǒng)純債基金的主導(dǎo)地位有所減弱，多元收益與工具化產(chǎn)品逐漸成為市場新寵。
原因一：24年末利率中樞快速下行，25年10Y國債上封1.9%，高息資產(chǎn)稀缺，純債基金吸引力下降。資金被迫尋求債券底倉+權(quán)益彈性的收益增強方案，“固收+”基金進可攻、退可守，相較于純債基金性價比明顯提升，成為承接純債流出資金的載體。
原因二：保險負債端分紅險占比提升、傳統(tǒng)險下降，對長債配置需求減弱，對彈性收益需求加強，二級債基逐漸成為險資增配權(quán)益的重要工具。這一趨勢在2025年加速確立，并預(yù)計將貫穿2026年，成為二級債基規(guī)模擴容的主要力量。
為什么研究“固收+”基金配債行為？“固收+”產(chǎn)品的純債部分，既是收益來源，也是平抑組合波動、提供流動性安全墊的緩沖帶，其配債偏好的邊際變化，一定程度上影響著債市的流動性分層與信用利差走向，對于純債基金經(jīng)理與其他債券投資人而言，“固收+”基金的配純債行為，不僅是把握同業(yè)動向的窗口，更是觀察邊際資金流向、優(yōu)化組合策略的重要增量信息。
“固收+”基金格局演變與配純債全景。
市場格局：總量激增，內(nèi)部分化。整體來看，“固收+”基金24年凈增加34只、規(guī)模下降1901億元；25年凈增加86只、規(guī)模增加10443億元！其中，混合二級債基數(shù)量與規(guī)模增速雙領(lǐng)先，自25Q2起加速擴容，截至25年末存續(xù)產(chǎn)品數(shù)量648只、規(guī)模1.59萬億元，較24年末規(guī)模翻倍。
資產(chǎn)配置概覽：大類此消彼長，細分結(jié)構(gòu)重塑。整體持倉：增配利率債&股票，減配信用債&可轉(zhuǎn)債。細分品種里，占比提升最多的是國債、政金債、非政金金融債，分別達到了7%、12%、28%，同時主動降低普信債倉位（32%）。前五大重倉債券：國債啞鈴配置，金融債主導(dǎo)信用，城投產(chǎn)業(yè)分化。
風(fēng)險收益評估：回報彈性釋放，防御屬性增強。收益具備韌性，轉(zhuǎn)債彈性突出?；爻肥照?，防御屬性強化。杠桿平穩(wěn)下行，久期持續(xù)拉長。
四類基金配純債行為拆解。
混合一級債基：配純債邏輯——純債增強
受限于權(quán)益投資范圍，混合一級債基是四類基金中最接近純債形態(tài)的品種。純債資產(chǎn)承擔了絕大部分收益任務(wù)，信用債倉位遠高于其他三類。
久期逐步拉長；借助杠桿放大純債收益彈性；信用下沉意愿較強，重點挖掘弱資質(zhì)城投債，同時配置了較大比例股份行&中小銀行二永債。
混合二級債基：配純債邏輯——安全墊
純債部分對流動性的要求在提高，國債、政金債、非政金金融債占比逐季提升。25年以前拉久期特征非常明顯，25年以來，雖然存量產(chǎn)品久期仍在拉長，但新發(fā)產(chǎn)品久期大幅收斂（25H2末新產(chǎn)品組合久期大多控制在3以內(nèi)）。
配置方向：利率債超長化，信用債高等級化。
偏債混合型基金：配純債邏輯——大類資產(chǎn)輪動工具
股債切換最靈活的品類，宏觀對沖屬性更強。股票倉位限制較為寬泛，24年以來新發(fā)產(chǎn)品基本將股票倉位限定為10-30%。負債端以個人投資者為主，對凈值波動更為敏感。
配純債求穩(wěn)為主、適度下沉、策略分化。
可轉(zhuǎn)債基金：配純債邏輯——專注可轉(zhuǎn)債，純債僅作流動性緩沖
核心收益來源為可轉(zhuǎn)債，純債占比極低（利率債持倉占比約5%、基本不配信用債）。
部分產(chǎn)品會保留少量純債作為底倉，若持有純債，通常為1Y以內(nèi)國債，用于應(yīng)對轉(zhuǎn)債市場的高波動贖回壓力。
風(fēng)險提示：樣本統(tǒng)計偏差，基金相關(guān)政策變化風(fēng)險，市場環(huán)境變化風(fēng)險。
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