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鴻騰精密公布2025年業(yè)績：營收50.0億美元（yoy+12.4%），受益于AI服務(wù)器需求增長及Auto-Kabel全年并表，但整體消費(fèi)電子產(chǎn)品收入表現(xiàn)偏弱。毛利率18.9%（yoy-0.84pp）；歸母凈利潤達(dá)到1.56億美元（yoy+1.5%），低于彭博一致預(yù)期12%，主因Auto-Kabel全年并表拖累毛利率、疊加中國子公司分紅預(yù)扣稅導(dǎo)致所得稅增加。其中，2H25營收26.98億美元（yoy+13.1%）；毛利率19.2%（yoy持平，較1H25改善60bp）；歸母凈利潤1.25億美元（yoy+2.8%）。公司主要的云端產(chǎn)品受益于AI服務(wù)器的持續(xù)性放量出貨，業(yè)績會(huì)上，公司指引云端網(wǎng)絡(luò)設(shè)施相關(guān)產(chǎn)品有望在26-28年快速增長；汽車業(yè)務(wù)方面，公司整合收購的AUTO-Kabel完成，通過與現(xiàn)有業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的協(xié)同，26年收入有望實(shí)現(xiàn)超過15%的同比增長?？紤]到云端網(wǎng)絡(luò)設(shè)施和汽車業(yè)務(wù)趨勢向好，我們給予目標(biāo)價(jià)6.3港幣，維持“買入”。
　　云端網(wǎng)絡(luò)設(shè)施：持續(xù)受益豐富的AI產(chǎn)品管線以及光互連布局
　　2H25云端網(wǎng)絡(luò)設(shè)施收入4.59億美元（yoy+39.1%，較1H25加速），AI貢獻(xiàn)約6%營收。公司主要的產(chǎn)品覆蓋AI服務(wù)器各個(gè)環(huán)節(jié)，包括光模塊、CPU socket、服務(wù)器連接器、液冷CDU、功率母排等。我們認(rèn)為，隨著AI服務(wù)器和高速高帶寬互連解決方案的需求提升，AI相關(guān)新品有望持續(xù)放量并長期維持強(qiáng)勁增長。此外，公司聚焦5GAIoT與高成長賽道系統(tǒng)性擴(kuò)大關(guān)鍵技術(shù)與市場份額，并在高速連接器及電纜模組之外，進(jìn)一步布建光通訊核心元件技術(shù)、深化與龍頭芯片廠家合作、全面覆蓋光互聯(lián)領(lǐng)域。未來三年，公司憑借豐富的AI產(chǎn)品管線及光互連技術(shù)儲(chǔ)備，有望持續(xù)受益于數(shù)據(jù)中心連接方案升級(jí)，我們預(yù)計(jì)公司26-28年云端網(wǎng)絡(luò)設(shè)施業(yè)務(wù)收入同比或?qū)⒃鲩L22%/26%/31%達(dá)9.9/12.5/16.3億美元。
　　汽車及其他業(yè)務(wù)：汽車協(xié)同疊加AI放量，有望驅(qū)動(dòng)盈利拐點(diǎn)
　　1）汽車2H25收入4.73億美元（yoy+86.5%），Auto-Kabel并表為主要驅(qū)動(dòng)，展望2026年，公司正推進(jìn)被收購公司間產(chǎn)品與客戶交叉銷售，協(xié)同處釋放早期，公司指引2026年汽車業(yè)務(wù)收入增速有望超15%同比增長。2）智能手機(jī)2H25收入4.59億美元（yoy-13.0%），持續(xù)受大客戶組件架構(gòu)變化影響；2026年隨著大客戶需求提升，此業(yè)務(wù)有望趨于穩(wěn)定。3）電腦及消費(fèi)電子2H25收入4.37億美元（yoy+1.2%），2026年收入或?qū)⒈３址€(wěn)定。4）系統(tǒng)終端2H25收入7.66億美元（yoy+2.9%），較1H25的-12.4%明顯改善；但海外產(chǎn)線擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度會(huì)慢于預(yù)期。我們認(rèn)為，2026年為AI從份額導(dǎo)入轉(zhuǎn)向規(guī)模貢獻(xiàn)的關(guān)鍵年，疊加汽車協(xié)同釋放及毛利率結(jié)構(gòu)性改善，有望鞏固公司“AI互連+汽車電源”雙輪驅(qū)動(dòng)格局。
　　給予目標(biāo)價(jià)6.3港幣，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　基于對(duì)公司智能手機(jī)、電腦及系統(tǒng)終端產(chǎn)品更加謹(jǐn)慎的增長預(yù)期，以及Auto-Kabel并表短期稀釋毛利率，我們預(yù)計(jì)公司2026/2027/2028年歸母凈利潤或達(dá)1.9/2.5/2.8億美元，給予目標(biāo)價(jià)6.3港幣，基于27.3x 2026年P(guān)E（vs可比公司：17.1x 2026年P(guān)E，港元兌美元匯率為0.13）。給予溢價(jià)主要考慮到公司正向“AI互連+汽車電源”平臺(tái)型公司轉(zhuǎn)型，云端網(wǎng)絡(luò)收入有望進(jìn)一步提升，疊加港股“蘋果+AI”雙重概念稀缺性。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高利潤率業(yè)務(wù)發(fā)展慢于預(yù)期；中美貿(mào)易摩擦加??；印度新產(chǎn)能管理面臨諸多不確定因素。