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“保底+浮動(dòng)”雙重收益吸引力提升，分紅險(xiǎn)成為2026年開門紅主力產(chǎn)品
　?。?）分紅險(xiǎn)產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)在于“保底+浮動(dòng)”的雙重收益機(jī)制，浮動(dòng)部分取決于市場(chǎng)環(huán)境和保司的投資能力。分紅險(xiǎn)產(chǎn)品中，演示利率可以視為投資收益率假設(shè)的映射，保司歷史分紅實(shí)現(xiàn)率水平高低對(duì)未來分紅能力有較強(qiáng)的指引意義。而對(duì)于不同產(chǎn)品（尤其是不同時(shí)期的產(chǎn)品）而言，分紅實(shí)現(xiàn)率也會(huì)受演示利率水平高低以及監(jiān)管政策等多方面因素影響?；诒ＷC和分紅利益演示表，可以估算分紅險(xiǎn)收益率和演示利率。監(jiān)管政策持續(xù)引導(dǎo)分紅險(xiǎn)演示收益及實(shí)際結(jié)算利率降低。（2）2026年多家上市險(xiǎn)企開門紅產(chǎn)品均為分紅險(xiǎn)：產(chǎn)品形態(tài)多為終身壽，多數(shù)產(chǎn)品預(yù)定利率為1.75%，演示利率在3.3%-3.9%之間，加分紅利益后的回本年限（現(xiàn)金價(jià)值大于等于累計(jì)保費(fèi)）在7年左右，不加分紅利益回本年限普遍在10年左右。部分險(xiǎn)企在后續(xù)推出1.25%預(yù)定利率的“成長型”分紅險(xiǎn)。
　　分紅險(xiǎn)使用VFA計(jì)量，通常會(huì)降低財(cái)務(wù)指標(biāo)波動(dòng)，價(jià)值率或低于可比傳統(tǒng)險(xiǎn)
　?。?）浮動(dòng)收費(fèi)法中CSM隨基礎(chǔ)項(xiàng)目公允價(jià)值變動(dòng)，財(cái)報(bào)波動(dòng)減弱：新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，一般傳統(tǒng)險(xiǎn)采用通用法計(jì)量，分紅險(xiǎn)采用浮動(dòng)收費(fèi)法計(jì)量，二者的主要差異在于保險(xiǎn)合同的后續(xù)計(jì)量，VFA模型下，當(dāng)基礎(chǔ)項(xiàng)目公允價(jià)值因股市或利率波動(dòng)而發(fā)生較大變動(dòng)時(shí)，70%的損益會(huì)被負(fù)債中的履約現(xiàn)金流吸收，30%的“浮動(dòng)收費(fèi)”會(huì)被CSM吸收，凈利潤和凈資產(chǎn)的增加值僅為CSM中“浮動(dòng)收費(fèi)”的攤銷，波動(dòng)大幅減弱。（2）分紅險(xiǎn)占比提升，多數(shù)情況下，凈利潤和凈資產(chǎn)更加穩(wěn)定：股市波動(dòng)，因損益會(huì)被CSM和履約現(xiàn)金流吸收，利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表的波動(dòng)降低；利率波動(dòng)時(shí)，利潤表波動(dòng)減弱原理和股市波動(dòng)類似。（3）分紅險(xiǎn)價(jià)值率一般低于同等假設(shè)下的傳統(tǒng)險(xiǎn)：分紅險(xiǎn)雖然保底收益更低，但是超過保底收益后的投資收益中70%要分給客戶，使得險(xiǎn)企的保單利益或略低于同等假設(shè)下的傳統(tǒng)險(xiǎn)。而險(xiǎn)企通常會(huì)通過拉長繳費(fèi)期、使用更謹(jǐn)慎的病死率假設(shè)以及更低的折現(xiàn)率，一定程度上降低了分紅險(xiǎn)與傳統(tǒng)險(xiǎn)價(jià)值率的差異。
　　分紅險(xiǎn)受資本市場(chǎng)環(huán)境和監(jiān)管政策影響，供需兩端驅(qū)動(dòng)下占比有望持續(xù)提升
　?。?）在股市震蕩、利率低位時(shí)期分紅險(xiǎn)產(chǎn)品更具比較優(yōu)勢(shì)，監(jiān)管政策影響亦是重要因素。歷史復(fù)盤看，股市波動(dòng)疊加低利率的市場(chǎng)環(huán)境（2008年和2018年）下分紅險(xiǎn)保費(fèi)占比明顯提升，監(jiān)管政策影響也推動(dòng)了產(chǎn)品銷售（2009年和2018年）。高利率環(huán)境和單邊牛市下，分紅險(xiǎn)產(chǎn)品比較優(yōu)勢(shì)弱于傳統(tǒng)險(xiǎn)和投連險(xiǎn)。（2）長趨勢(shì)看，頭部險(xiǎn)企在分紅險(xiǎn)市場(chǎng)的集中度呈現(xiàn)波動(dòng)下降趨勢(shì)，2022年開始頭部險(xiǎn)企市占率持續(xù)提升。（3）供需和政策端驅(qū)動(dòng)分紅險(xiǎn)景氣向好。低利率環(huán)境下，存款和傳統(tǒng)險(xiǎn)收益率比價(jià)優(yōu)勢(shì)下降，分紅險(xiǎn)兼具保底和浮動(dòng)收益，產(chǎn)品吸引力明顯提升，成為承接存款遷移的重要主力，慢牛+低利率的市場(chǎng)環(huán)境下，分紅險(xiǎn)產(chǎn)品占比有望持續(xù)提升，監(jiān)管政策支持險(xiǎn)企提升浮動(dòng)型產(chǎn)品以應(yīng)對(duì)長期利差損風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)重啟分紅型重疾險(xiǎn)，為行業(yè)帶來新機(jī)會(huì)。（4）中期維度看，分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型見效、銀保渠道高增和個(gè)險(xiǎn)企穩(wěn)成為險(xiǎn)企負(fù)債端增長的重要基礎(chǔ)，分紅險(xiǎn)占比提升利于降低險(xiǎn)企利差損風(fēng)險(xiǎn)，降低報(bào)表指標(biāo)波動(dòng)，一定程度上利于PEV估值提升。頭部險(xiǎn)企在投資能力、渠道和品牌效應(yīng)上具有更強(qiáng)優(yōu)勢(shì)，看好頭部險(xiǎn)企分紅險(xiǎn)增長，推薦中國平安、中國太保和中國人壽，受益標(biāo)的新華保險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型進(jìn)展不及預(yù)期，轉(zhuǎn)型效果和速度可能落后于計(jì)劃；資本市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)投資收益帶來波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)