>> 國泰海通證券-美債熊平后或重回熊陡-260318
| 上傳日期： |
2026/3/18 |
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| 1464KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
國泰海通證券 |
| 評級： |
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作者： |
唐元懋,王一凡 |
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投資要點：
美國經(jīng)濟呈現(xiàn)增長下行與通脹黏性并存的“滯脹初形”，美聯(lián)儲陷入“降息助通脹、不降息壓增長”的兩難。歷史上伯恩斯失錨釀成二次通脹、沃爾克以衰退換價穩(wěn)、格林斯潘在預(yù)期錨定后成功降息，三段經(jīng)驗共同指向通脹預(yù)期錨定程度、就業(yè)缺口深度、供給沖擊可逆性是判斷滯脹期貨幣政策的三個核心變量。當(dāng)前5年遠(yuǎn)期通脹預(yù)期尚未脫錨，但關(guān)稅傳導(dǎo)的滯后性使穩(wěn)固程度存在不確定性。當(dāng)前關(guān)稅沖擊屬于供給側(cè)外生擾動，其可逆性較低，若持續(xù)傳導(dǎo)至工資-價格螺旋，通脹預(yù)期存在二次抬升風(fēng)險，屆時美聯(lián)儲寬松空間將大幅收窄，政策框架面臨1970年代式的嚴(yán)峻考驗。
美債收益率經(jīng)歷顯著的“先下后上”V型走勢。第一階段2月全線下行，10年期最大回落約32bp，主因增長擔(dān)憂升溫與降息預(yù)期強化；第二階段3月急速反彈，短端領(lǐng)漲約35bp，呈現(xiàn)罕見的短端領(lǐng)漲特征，核心驅(qū)動是降息預(yù)期快速退潮。全月凈變化整體持平，但劇烈震蕩本身即是信號——滯脹兩難格局下，市場在"衰退交易"與"通脹再定價"之間反復(fù)博弈，方向性共識極難形成。這種高波動、低方向性的市場特征，在歷史上也曾出現(xiàn)于1970年代末至1980年代初滯脹高峰期，當(dāng)時美債波動率同樣大幅抬升，持倉成本顯著上升。從曲線形態(tài)看，V型行情中2-10利差并未隨之大幅走擴，反而因短端反彈更猛而呈現(xiàn)短暫平坦化壓力。這進(jìn)一步說明當(dāng)前熊陡格局的實現(xiàn)仍需等待更明確的催化劑——或是通脹預(yù)期真正脫錨推動長端大幅上行，或是經(jīng)濟數(shù)據(jù)持續(xù)走弱令短端重新下壓，單邊方向性趨勢尚未確立，波段操作難度較高，控久期、降敞口仍是當(dāng)前階段的核心策略原則。
當(dāng)前BEI與實際利率定價結(jié)構(gòu)相對均衡，熊陡結(jié)構(gòu)性支撐猶存。5年遠(yuǎn)期通脹預(yù)期回落至2.15%，尚未脫錨；ACM期限溢價V型走勢，3月反彈至0.68%，長端下行空間受制于財政供給壓力。中期熊陡格局的結(jié)構(gòu)性支撐依然存在，短端反彈動能趨于衰減而長端易上難下。策略上，維持控久期為主線，待曲線走陡信號明確后再考慮延伸久期或介入陡峭化交易。此外，財政赤字持續(xù)擴張背景下，長端供給壓力難以緩解，疊加海外央行邊際減持美債，期限溢價中樞有望系統(tǒng)性上移，熊陡邏輯兼具周期與結(jié)構(gòu)雙重支撐。
風(fēng)險提示：美聯(lián)儲政策路徑、關(guān)稅政策演變及地緣政治沖擊存在高度不確定性，實際市場走勢可能與判斷存在重大偏差。
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