>> 西部證券-資產(chǎn)的信號(hào)：美伊沖突，“石油美元”黃昏-260319
| 上傳日期： |
2026/3/19 |
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pdf 共15頁 |
來源： |
西部證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
曹柳龍,徐嘉奇 |
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2月底美伊沖突以來，除了油價(jià)大漲以外，美元向上VS黃金向下的現(xiàn)象也值得關(guān)注！美元似乎重新成為了“避險(xiǎn)資產(chǎn)”，特朗普政府正在重塑“石油美元”以增強(qiáng)美元信用。但我們認(rèn)為：所謂的“石油美元”可能階段性增強(qiáng)美元信用，但無法扭轉(zhuǎn)美元信用中期走弱的趨勢。
1、美國嘗試重塑“石油美元”體系只是QE前必要的增信手段
我們在2.3《沃什沖擊，結(jié)束了嗎？》中指出，面對(duì)當(dāng)前美債困局，QE是必由之路，甚至可能在年中美聯(lián)儲(chǔ)主席換屆后很快落地。這是因?yàn)椋?）美國龐大的財(cái)政赤字需要持續(xù)超發(fā)美債來維持，中期選舉撞見關(guān)稅被判無效，美財(cái)政部需要加速增發(fā)美債，或?qū)⒃谥衅谶x舉前后接近41.1萬億美元的法定債務(wù)上限（即新增2.2萬億美元）。（2）特朗普和沃什有意推動(dòng)降息，降息會(huì)降低短期美債的配置價(jià)值，跨境資本加速流出美國，增加國內(nèi)流動(dòng)性壓力，也就需要美聯(lián)儲(chǔ)加速擴(kuò)表，繼去年12月啟動(dòng)RMP后，今年下半年美聯(lián)儲(chǔ)可能推出QE。為了對(duì)沖QE對(duì)美元信用的沖擊，特朗普政府未來半年可能會(huì)采取行動(dòng)給美元“增信”：包括重塑“石油美元”體系和修復(fù)“商品美元”體系。
2、特朗普政府可能的初衷：控制上游資源，重塑“石油美元”體系
“石油美元”體系是美國通過對(duì)石油出口國提供軍事保護(hù)，換取石油貿(mào)易美元結(jié)算的地緣秩序：石油出口國利用賺得的美元購買美債等美國資產(chǎn)，支撐起美元/美債的信用。年初以來美國先后對(duì)委內(nèi)瑞拉和伊朗展開軍事行動(dòng)，（1）針對(duì)了非美元結(jié)算的石油貿(mào)易，也就鞏固了石油貿(mào)易美元結(jié)算的地位；（2）抬升油價(jià)，客觀上也會(huì)擴(kuò)大石油貿(mào)易規(guī)模，強(qiáng)化美元地位；（3）嘗試以較小代價(jià)顛覆反美政權(quán)，增加對(duì)上游資源的掌控力，有助于穩(wěn)固美元貿(mào)易份額。如果順利，一舉三得，將鞏固“石油美元”體系。
更進(jìn)一步，在南美和中東取得的戰(zhàn)果也有望幫助特朗普在中美關(guān)系中獲得更多籌碼，從而增加修復(fù)“商品美元”體系的成功率。中國作為最大貿(mào)易順差國，但商品貿(mào)易美元結(jié)算比例卻趨勢性減少，并趨勢性減持美債，如果能改變這一趨勢，也有助于修復(fù)美元信用，因此特朗普計(jì)劃的4月訪華前后，雖然少不了博弈，但特朗普應(yīng)該希望兩國關(guān)系方向上走向修復(fù)，且不會(huì)很快“翻臉”。
3、特朗普政府當(dāng)前的困境：更大的財(cái)政消耗or石油美元根基受損
當(dāng)前美國或許已偏離初衷，長期來看，“石油美元”體系可能非但沒被鞏固，反而面臨了更大危機(jī)——（1）特朗普本應(yīng)打擊非美元結(jié)算的原油貿(mào)易，但隨著霍爾木茲海峽遭事實(shí)性封鎖，美國在海灣地區(qū)的盟友以美元結(jié)算的石油貿(mào)易受到的沖擊更大，美元結(jié)算份額占比反而下降，削弱“石油美元”體系。更嚴(yán)重的是，如果美國單方面宣布脫戰(zhàn)，美國對(duì)海灣國家提供的軍事保護(hù)即被證偽，“石油美元”的基礎(chǔ)也就被動(dòng)搖了。（2）特朗普原本可能寄希望于伊朗內(nèi)部在領(lǐng)導(dǎo)層被打擊后政權(quán)更替或陷入混亂，但出現(xiàn)了誤判，導(dǎo)致美國有被拖入長期戰(zhàn)爭泥潭的風(fēng)險(xiǎn)，可能將導(dǎo)致更大的財(cái)政危機(jī)。參考伊拉克戰(zhàn)爭，軍費(fèi)或?qū)㈩~外增加約3%的聯(lián)邦總支出，也就意味著要么削減其他支出，要么就要更大的赤字、發(fā)行更多的美債，可能會(huì)進(jìn)一步引發(fā)經(jīng)濟(jì)、金融危機(jī)。因此無論美國是否選擇繼續(xù)戰(zhàn)爭，都有可能導(dǎo)致美元信用裂痕進(jìn)一步擴(kuò)大。
4、補(bǔ)救的措施：脫戰(zhàn)談判亟待推進(jìn)，但不排除短期加大攻勢、長期重燃戰(zhàn)火
在中期選舉在即的情況下，特朗普難以接受沖突長期化導(dǎo)致的危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，因此“TACO”（特朗普臨陣退縮）可能很快到來，但為避免過度沖擊“石油美元”體系，需要通過談判體面的退出。（1）對(duì)于美國來說，為了爭取談判的條件，并且確保伊朗無法主導(dǎo)中東石油運(yùn)輸，美國可能在短期加大伊朗軍事打擊力度，施加對(duì)伊朗包括哈爾克島在內(nèi)的關(guān)鍵能源設(shè)施的威脅，促使伊朗進(jìn)行談判。在談判達(dá)成后，如果未來美國再看到重塑“石油美元”的機(jī)會(huì)，不排除再次出現(xiàn)沖突的可能性。（2）對(duì)于伊朗來說，要降低談判后再受打擊的風(fēng)險(xiǎn)，因此需要在談判前繼續(xù)展示反擊威脅，并試圖借助其他國際力量來保障談判效力。后續(xù)建議關(guān)注雙方談判意向。
5、美伊沖突的影響：美元信用可能階段性走強(qiáng)，但中長期走弱趨勢反而會(huì)加速
當(dāng)前因?yàn)槊涝庞眯迯?fù)嘗試和通脹預(yù)期升溫導(dǎo)致的降息預(yù)期延后，黃金價(jià)格階段承壓，反而提供黃金長牛中非常難得的“黃金坑”。（1）如果特朗普不TACO，戰(zhàn)爭延續(xù)，美國財(cái)政危機(jī)加劇將加大美元信用裂痕，加速去美元化；（2）如果特朗普TACO，“石油美元”體系難免受損，也會(huì)加速去美元化。（3）下半年美國或被迫選擇QE，進(jìn)一步加速去美元化。
在去美元化趨勢下，因美元走強(qiáng)導(dǎo)致的黃金受壓制不會(huì)改變長期向上方向，建議關(guān)注黃金低位機(jī)會(huì)。其他資產(chǎn)方面，中國憑借供應(yīng)鏈優(yōu)勢能夠保障經(jīng)濟(jì)韌性，因此A股、港股等人民幣資產(chǎn)也能有效對(duì)抗地緣不確定性。行業(yè)配置上現(xiàn)階段關(guān)注受益于大宗商品超級(jí)周期的大煉化/農(nóng)業(yè)。在流動(dòng)性拐點(diǎn)前，美債承壓，美股或維持震蕩，且風(fēng)格或加速向價(jià)值切換。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全球宏觀數(shù)據(jù)超預(yù)期變化，海外地緣局勢超預(yù)
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