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本期投資提示：
　　申購策略觀點(diǎn)：本基金發(fā)行份額為10億份，預(yù)計(jì)2026/3/25詢價(jià)，區(qū)間為4.012元/份4.700元/份?；A(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目為錢江隧道，位于杭州市東北部，背靠上海基建，是跨越錢塘江的公路貨運(yùn)要道。受益于路網(wǎng)完善及出行需求恢復(fù)，2023年起車流量與通行費(fèi)收入穩(wěn)步增長。雖因智慧化改造導(dǎo)致成本上升，EBITDA率仍居可比REITs中等偏上水平。受競品到期免費(fèi)及周邊新項(xiàng)目開通分流影響，預(yù)計(jì)28年起車流量明顯下滑，32年后恢復(fù)增長。經(jīng)測算，項(xiàng)目公允價(jià)值38.73～42.16億元，中性情形下詢價(jià)上/下限對應(yīng)IRR為4.14%/6.81%，前者低于可比REITs最新中債IRR均值5.99%；募資額對應(yīng)27年分派率為10.30%，低于可比最新年化派息率均值11.29%（平安寧波交投REIT為11.59%）。
　　立足區(qū)域經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢，路網(wǎng)貫通推動業(yè)績高增。本基金基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目為錢江隧道，位于杭州市東北部，全長4,450米，雙向六車道，收費(fèi)經(jīng)營期至2039年4月15日。項(xiàng)目地處長三角核心區(qū)，作為跨越錢塘江的公路貨運(yùn)要道，高效連接大江東物流集群與杭州主城及滬杭、杭甬高速路網(wǎng)，輻射杭州、嘉興、紹興等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)區(qū)域，為車流量增長提供有力支撐。受益于路網(wǎng)完善及出行需求恢復(fù)，項(xiàng)目23年起車流量與通行費(fèi)收入穩(wěn)步增長，23-25年日均交通量為2.58/2.69/3.60萬輛，同比+22%/+4%/+34%；通行費(fèi)收入為3.11/3.27/4.32億元，同比+8%/+5%/+32%，23年收入增幅較低系當(dāng)年增量以單價(jià)較低的客車為主；其中優(yōu)惠金額占優(yōu)比約15%-16%，較為穩(wěn)定。22-24年，項(xiàng)目因智慧化項(xiàng)目逐步推進(jìn)實(shí)施導(dǎo)致成本提升，EBITDA率由90.89%小幅下滑至89.60%，但仍位于可比REITs中等偏上水平。
　　26年獲引流利好，28年起持續(xù)承壓。目前項(xiàng)目周邊主要競品為下沙大橋（西距約22公里）與嘉紹大橋（東距約29公里），三者作為區(qū)域內(nèi)僅有的三條高速公路越江通道，已共存超過十年，交通分布格局基本穩(wěn)定。中長期來看，嘉紹大橋、下沙大橋收費(fèi)期限分別至28年中、29年底屆滿，目前均無明確改擴(kuò)建計(jì)劃，若到期停止收費(fèi)，將產(chǎn)生明顯分流影響。周邊規(guī)劃或在建項(xiàng)目中，蘇臺高速及桐鄉(xiāng)聯(lián)絡(luò)線（25H2開通）、柯諸高速（25年底開通）為引流路段，預(yù)計(jì)將推動項(xiàng)目26年日均車流量實(shí)現(xiàn)超20%的增長；而鐵路蕭山機(jī)場站樞紐及接線工程（28年初開通）、杭州中環(huán)（30年初開通）、江南水鄉(xiāng)旅游線城際鐵路（32年初開通）為分流路段。綜合來看，項(xiàng)目雖在2026年受益于路網(wǎng)貫通實(shí)現(xiàn)顯著增長，但后續(xù)受分流路網(wǎng)影響預(yù)計(jì)2028、2029、2030及2032年的降幅分別超4%、5%、9%和0.5%。
　　預(yù)期項(xiàng)目公允價(jià)值38.73～42.16億元，中性預(yù)期詢價(jià)上/下限對應(yīng)IRR為4.14%/6.81%?；诙唐冢?5-27年）因路網(wǎng)完善引流、中期（28-30年）因競品免費(fèi)及路網(wǎng)分流、長期（31年起）增長修復(fù)的假設(shè)，測算項(xiàng)目未來12個月估值區(qū)間為38.73～42.16億元，相比招募書差異為-6.85%～1.39%；中性情形下，詢價(jià)上/下限對應(yīng)IRR為4.14%/6.81%，而可比REITs的IRR均值為5.99%。
　　26/27年分派率16.63%/10.30%。2026年、2027年可供分配金額分別為72,422.03萬元、44,883.05萬元，以募資額43.56億元計(jì)，對應(yīng)凈現(xiàn)金流分派率為16.63%/10.30%，而可比REITs最新年化派息率均值為11.29%（平安寧波交投REIT為11.59%）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）交通量預(yù)測結(jié)果與實(shí)際偏離風(fēng)險(xiǎn)：基于歷史數(shù)據(jù)和區(qū)域規(guī)劃預(yù)測的交通量可能與實(shí)際車流量存在差異，進(jìn)而影響收益。2）運(yùn)營支出增長過快的風(fēng)險(xiǎn)：未來運(yùn)營支出仍存在過快增長的可能，導(dǎo)致現(xiàn)金流減少。3）基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目所在區(qū)域發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)：若區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長放緩或出行需求下降，車流量增長或不及預(yù)期。4）固定資產(chǎn)投資手續(xù)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)：部分歷史建設(shè)手續(xù)缺失，若未來法規(guī)政策變化，可能導(dǎo)致負(fù)面評價(jià)或處罰。