>> 光大證券-天士力(600535)2025年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：年融合順利完成，“十五五”規(guī)劃彰顯信心-260322
| 上傳日期： |
2026/3/22 |
大小： |
671KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
黃素青 |
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事件：公司發(fā)布2025年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤分別為82.36/11.05/7.91億元，同比-3.08%/+15.63%/-23.59%；經(jīng)營性凈現(xiàn)金流14.25億元，同比-29.28%；EPS（基本）0.74元。2025年度公司現(xiàn)金分紅的總額，包括中期（半年度）已分配的現(xiàn)金紅利占公司2025年度合并報(bào)表歸母凈利潤的比率為41.91%。業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期。
點(diǎn)評(píng)：
醫(yī)藥工業(yè)收入保持平穩(wěn)，扣非歸母凈利潤承壓。25年公司營收小幅下滑，主要受集采降價(jià)及中藥注射劑行業(yè)性下滑影響；扣非歸母凈利潤承壓，主因集采降價(jià)導(dǎo)致毛利下降；歸母凈利潤實(shí)現(xiàn)較快增長，主因公司投資的金融資產(chǎn)公允價(jià)值上升。分行業(yè)來看，25年公司醫(yī)藥工業(yè)、醫(yī)藥商業(yè)營收分別為73.82/7.66億元，同比-2.54%/ -14.40%，工業(yè)收入在核心產(chǎn)品降價(jià)、中藥注射劑市場(chǎng)承壓的背景下實(shí)現(xiàn)基本穩(wěn)定，實(shí)屬難得；醫(yī)藥商業(yè)主要為連鎖藥店業(yè)務(wù)，受到“門診統(tǒng)籌”等行業(yè)性政策的負(fù)面影響。分產(chǎn)品來看，25年中藥、化學(xué)制劑、生物藥營收分別同比-2.84%/-1.43%/ -0.02%，基本保持穩(wěn)健。
集采降價(jià)致工業(yè)毛利率下滑，整體經(jīng)營穩(wěn)健良好。25年公司毛利率同比-0.29pp至66.85%，醫(yī)藥工業(yè)和醫(yī)藥商業(yè)的毛利率分別同比-0.71pp/-2.09pp至70.37%/ 31.85%，其中工業(yè)毛利率下滑與復(fù)方丹參滴丸集采降價(jià)有關(guān)。25年公司期間費(fèi)用率同比-0.52pp至48.18%，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別同比+0.92/+0.00/ +0.02/-1.45 pp，整體保持穩(wěn)定，研發(fā)投入有所減少。25年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比縮短16天至207天，運(yùn)營效率有所提升；25年底公司資產(chǎn)負(fù)債率同比降低0.93pp至18.20%；全年?duì)I業(yè)現(xiàn)金比率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率表現(xiàn)較為穩(wěn)健。
堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，“十五五”規(guī)劃彰顯高質(zhì)量發(fā)展信心。公司堅(jiān)持創(chuàng)新中藥與先進(jìn)治療藥物雙輪驅(qū)動(dòng)，聚焦心血管及代謝、神經(jīng)/精神、消化三大核心領(lǐng)域，截至目前擁有31項(xiàng)在研創(chuàng)新藥，其中處于NDA/Pre NDA階段4項(xiàng)，處于臨床II、III期階段17項(xiàng)。注射用重組人尿激酶原（普佑克）于2025年9月獲批治療急性缺血性腦卒中適應(yīng)癥。公司已啟動(dòng)普佑克擴(kuò)展用于腦卒中發(fā)病24小時(shí)以內(nèi)患者的研究。25年3月，公司實(shí)控人變更為中國華潤有限公司，天士力正式成為華潤三九旗下一員，開啟融合發(fā)展新篇章。近日，公司發(fā)布“十五五”戰(zhàn)略規(guī)劃，企業(yè)愿景為“創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，成為中國醫(yī)藥市場(chǎng)的領(lǐng)先企業(yè)”，通過內(nèi)生發(fā)展與外延擴(kuò)張并舉，目標(biāo)2030年末實(shí)現(xiàn)工業(yè)營收翻番（達(dá)到150億元）、利潤翻番，彰顯了發(fā)展信心。
盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司作為現(xiàn)代中藥領(lǐng)軍者，核心品種穩(wěn)健發(fā)展。公司堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略，積極布局中藥、化藥、生物藥研發(fā)，有望受益于中藥創(chuàng)新藥的產(chǎn)業(yè)政策紅利和華潤三九的協(xié)同賦能?？紤]到公司已圓滿完成了融合工作目標(biāo)，在“十五五”戰(zhàn)略指引和高效落地背景下，我們上調(diào)公司2026-2027年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為12.76/14.82億元（較前次上調(diào)2.5%/5.9%），新增2028年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為16.90億元，同比增長15%/16%/14%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為17/14/13倍。我們認(rèn)為華潤三九入主后，公司成長動(dòng)力充足，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：重組整合不及預(yù)期；新藥研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)推廣不及預(yù)期。
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