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25年如期優(yōu)異，波動(dòng)環(huán)境下盈利能力持續(xù)上行
　　25年公司實(shí)現(xiàn)收入26.4億美元（同比+7.0%），歸母凈利潤(rùn)2.2億美元（同比+12.0%）。毛利率19.9%（同比+0.2pct），凈利率8.5%（同比+0.4pct）。公司連續(xù)三年實(shí)現(xiàn)毛利率提振，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，波動(dòng)環(huán)境下展現(xiàn)韌性。
　　25H2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.1億美元（同比+2.6%），歸母凈利潤(rùn)1.3億美元（同比+8.5%）。毛利率20.0%（同比+0.2pct），凈利率9.0%（同比+0.5pct），考慮25下半年制造出口板塊整體面臨波動(dòng)國(guó)際貿(mào)易環(huán)境及市場(chǎng)需求，凈利率保持提升，體現(xiàn)公司持續(xù)內(nèi)部提效的深厚內(nèi)功。
　　運(yùn)動(dòng)戶(hù)外&毛衣增速領(lǐng)先，多數(shù)品類(lèi)毛利率提升
　　品類(lèi)表現(xiàn)方面，25年休閑服收入7.4億美元（同比+7.2%，），毛利率20.4%（同比+1.0pct），主要由于生產(chǎn)效率提高；運(yùn)動(dòng)服及戶(hù)外收入6.0億美元（同比+8.0%，），毛利率20.9%（同比+0.3pct），增速領(lǐng)跑同時(shí)毛利率實(shí)現(xiàn)有效提振;牛仔服收入5.4億美元（同比+4.1%，），毛利率16.7%（同比+0.3pct）;貼身內(nèi)衣收入4.7億美元（同比+7.2%，），毛利率20.2%（同比-0.6pct）;毛衣收入2.9億美元（同比+9.4%，），毛利率22.0%（同比-1.1pct），主要由于毛利率較低的傳統(tǒng)款式占比增加。整體品類(lèi)結(jié)構(gòu)及毛利率基本與前期持平。
　　1月官宣布局埃及生產(chǎn)基地，全球化再落一子
　　公司于2026/1/20披露收購(gòu)埃及占地約80萬(wàn)平方米的土地公告，并規(guī)劃廠房及配套設(shè)施建設(shè)，開(kāi)展在埃及的服裝與面料業(yè)務(wù)。埃及勞動(dòng)力資源豐富，同時(shí)相對(duì)東南亞到歐美物流更快，且部分產(chǎn)品出口美國(guó)可享受優(yōu)惠關(guān)稅，依托埃及新基地推進(jìn)全球化生產(chǎn)布局，協(xié)助公司有效應(yīng)對(duì)潛在的貿(mào)易政策變化。
　　未來(lái)持續(xù)通過(guò)自動(dòng)化垂直化實(shí)現(xiàn)效率提升
　　截止2025年底，公司共有雇員約81000人，人力資源充足。未來(lái)公司將更注重工人熟練度培養(yǎng)以推動(dòng)生產(chǎn)力提升，同時(shí)計(jì)劃繼續(xù)推進(jìn)越南自建布料產(chǎn)能以進(jìn)一步垂直化整合，增強(qiáng)公司布料供應(yīng)能力，創(chuàng)造更大的協(xié)同效應(yīng)。公司客戶(hù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，產(chǎn)能充足，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，增長(zhǎng)確定性較強(qiáng)。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議
　　我們預(yù)計(jì)公司26-28年實(shí)現(xiàn)收入28.5/30.5/32.5億美元，同比+7.8%/7.1%/6.6%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.5/2.7/3.1億美元，同比+9.6%/11.7%/11.7%，對(duì)應(yīng)PE 9.3/8.3/7.5倍，按照分紅比例67%估算，股息率7.1%，低估值穩(wěn)增長(zhǎng)高分紅制造龍頭，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端復(fù)蘇不及預(yù)期；國(guó)際貿(mào)易情況波動(dòng)；匯率或原材料價(jià)格波動(dòng)。