>> 招商證券-騰訊控股(00700.HK)游戲業(yè)務(wù)增速超預(yù)期，AI應(yīng)用投入持續(xù)加大-260323
| 上傳日期： |
2026/3/23 |
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| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
顧佳，劉曉珊 |
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公司發(fā)布2025年四季度及全年業(yè)績，25Q4實現(xiàn)營業(yè)收入1944億元，同比+13%，Non-IFRS歸母凈利潤647億元，同比+17%，全年實現(xiàn)營業(yè)收入7518億元，同比+14%，Non-IFRS歸母凈利潤2596億元，同比+17%。
網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)：25Q4實現(xiàn)收入593億元，高于一致預(yù)期（569億元），同比+21%；1）國內(nèi)收入增長15%至382億元，主要來自24年9月上線的《三角洲行動》、《無畏契約》手游及PC版本及《鳴潮》的亮眼表現(xiàn)貢獻，《王者榮耀》、《和平精英》等長青游戲收入表現(xiàn)依舊亮眼；2）海外游戲收入增長32%至211億元，主要來自Supercell旗下游戲及《PUBGMOBILE》收入增長，以及《鳴潮》增量收入貢獻。全年海外游戲收入規(guī)模突破100億美金。
社交網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)：25Q4實現(xiàn)收入306億元，同比+3%，略低于一致預(yù)期（314億元），增長主要來自音樂付費會員及視頻號直播服務(wù)收入增長。其中視頻號25年用戶使用時長同比增長20%以上，騰訊音樂四季度在線音樂訂閱業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長，付費用戶數(shù)進一步上升至1.27億，同比增長5.3%，付費率達24.1%，ARPPU 11.9元，平臺價值持續(xù)顯現(xiàn)。騰訊視頻付費會員數(shù)維持同比正增長。
營銷服務(wù)業(yè)務(wù)：25Q4實現(xiàn)收入411億元，略低于一致預(yù)期（416億元），同比+18%，增長主要來自AI驅(qū)動的廣告精準投放能力提升，以及對微信生態(tài)系統(tǒng)內(nèi)閉環(huán)營銷能力的拓展，推動了廣告效果優(yōu)化及廣告單價提升。此外用戶參與度及廣告加載率提升也驅(qū)動了廣告曝光量提升。
金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)：25Q4實現(xiàn)收入608億元，略低于一致預(yù)期（612億元），同比+8%，金融科技收入增長主要來自理財服務(wù)、商業(yè)支付收入增加；企業(yè)服務(wù)收入實現(xiàn)22%同比增長，主要來自國內(nèi)外市場云服務(wù)收入增加，其中包括AI相關(guān)服務(wù)收入貢獻，此外微信小店GMV增長也驅(qū)動了商家技術(shù)服務(wù)費收入增長。全年來看騰訊云實現(xiàn)規(guī)?；芤嬗谄髽I(yè)AI需求的上升、PaaS及SaaS產(chǎn)品貢獻增長、供應(yīng)鏈優(yōu)化。
經(jīng)營情況及盈利能力：25Q4公司實現(xiàn)毛利潤1083億元，同比+19%，主要來自高毛利率業(yè)務(wù)（包括自研游戲、視頻號及微信搜一搜廣告等）增長貢獻，以及金融科技及云服務(wù)成本效益提高。毛利率達56%，同比+3pct。Q4實現(xiàn)Non-IFRS歸母凈利潤647億元，同比+17%，其中Non-IFRS基準下聯(lián)營公司利潤為91億元，較去年同期（77億元）有所增長。費用方面，銷售費用同比增長26%至130億元，主要來自AI應(yīng)用及游戲推廣費用，管理費用同比增長16%至363億元，本季度資本開支224億元，主要用于支持AI業(yè)務(wù)發(fā)展。
AI領(lǐng)域進展：公司持續(xù)在AI領(lǐng)域積極布局，1）基礎(chǔ)模型及原生應(yīng)用方面，混元3.0智能水平持續(xù)提升，在3D生成、文生圖及世界建模等多模態(tài)能力上保持行業(yè)領(lǐng)先，元寶、WorkBuddy及QClaw等AI產(chǎn)品產(chǎn)生實際效用，其中元寶打通數(shù)十個騰訊系應(yīng)用，月活突破1億；2）游戲方面，通過在游戲中部署AI，提升了內(nèi)容制作效率，改善用戶體驗的同時提升了投放效益；3）廣告方面，進一步升級廣告技術(shù)基礎(chǔ)模型，推出智能投放產(chǎn)品矩陣騰訊廣告AIM+，驅(qū)動廣告業(yè)務(wù)取得高于大盤增速。我們認為公司現(xiàn)有高質(zhì)量收入帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流將有助于支持基本面持續(xù)向上，保持財務(wù)穩(wěn)健，為AI應(yīng)用的持續(xù)布局投入提供有力支撐，帶來長期商業(yè)化空間。
維持“強烈推薦”投資評級。公司主營業(yè)務(wù)穩(wěn)健，核心游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，AI賦能下廣告等各業(yè)務(wù)條線效益顯著提升，同時高毛利業(yè)務(wù)占比上升有望持續(xù)支撐公司利潤率改善。我們持續(xù)看好公司社交流量優(yōu)勢下AI應(yīng)用生態(tài)業(yè)務(wù)推進。我們預(yù)期2026-2028年公司營收有望達到8334、9150、9949億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤2793、3085、3395億元，對應(yīng)PE分別為14.6、13.2、12.0x，維持“強烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險、游戲行業(yè)市場競爭加劇的風(fēng)險、云計算行業(yè)競爭激烈等
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