>> 華創(chuàng)證券-湯臣倍健(300146)2025年報(bào)點(diǎn)評(píng)：經(jīng)營邊際修復(fù)，關(guān)注調(diào)整進(jìn)展-260323
| 上傳日期： |
2026/3/23 |
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| 1302KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
中性 |
作者： |
歐陽予,董廣陽,范子盼 |
| 下載權(quán)限： |
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事項(xiàng)：
公司發(fā)布2025年報(bào)。25年全年實(shí)現(xiàn)營收62.65億元，同比-8.38%；歸母凈利潤7.82億元，同比+19.81%；扣非歸母凈利潤6.86億元，同比+9.49%。單Q4實(shí)現(xiàn)營收13.50億元，同比+22.20%；歸母凈利潤-1.25億元（去年同期為-2.16億元）；扣非歸母凈利-1.41億元（去年同期為-1.81億元）。
評(píng)論：
渠道調(diào)整+新品放量，Q4收入在低基數(shù)上延續(xù)改善。單Q4營收同比+22%，分渠道看，Q4線上/線下分別實(shí)現(xiàn)收入9.84/3.57億元，同比+26.8%/+14.9%，新品迭代以及產(chǎn)品適配渠道調(diào)整策略顯效，線上線下延續(xù)正增。分品牌看，Q4主品牌/健力多/Life-Space國內(nèi)產(chǎn)品/LSG境外業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入6.73/1.53/0.36/2.14億元，同比+23.9%/+39.1%/-17.2%/+26.9%，主品牌與健力多延續(xù)Q3銷售改善勢(shì)頭，LSG境外業(yè)務(wù)延續(xù)跨境電商渠道紅利、環(huán)比提速，Life-Space延續(xù)承壓下滑但降幅已在收窄。2025年為新品大年，全年新品銷售占比接近20%，為收入增長提供新動(dòng)能。
渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)毛利率趨勢(shì)性改善，Q4虧損已大幅收窄。Q4毛利率同比+5.24pcts，主要受益于高毛利的線上渠道占比提升（全年線上占比提升至54%，其中直營業(yè)務(wù)毛利率同比提升約5pcts）。銷售費(fèi)用率同比+7.56pcts，預(yù)計(jì)受新品推出、簽約代言人等相關(guān)營銷費(fèi)用以及25年獎(jiǎng)金集中在Q4計(jì)提影響；受收入恢復(fù)正增、規(guī)模效應(yīng)釋放，管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用率同比-3.96pcts/-0.43pcts。財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+1.56pcts預(yù)計(jì)受匯兌損失增加影響。另外投資收益由負(fù)轉(zhuǎn)正亦帶動(dòng)其占收入的比重同比+7.03pcts，營業(yè)外收入中政府補(bǔ)助減少、其占收入比重同比-5.84pcts，最終Q4凈利率同比提升9.93pcts至-9.46%，虧損1.28億元較同期虧損2.14億元已顯著收窄。
2026年創(chuàng)業(yè)再出發(fā)，多渠道全線出擊重構(gòu)增長動(dòng)能。公司將2026年定位為“創(chuàng)業(yè)年”，明確營收雙位數(shù)增長目標(biāo)，通過“多渠道全線出擊”重構(gòu)增長動(dòng)能。渠道端，線上發(fā)力興趣電商與跨境電商，同步擴(kuò)大京東等高利潤率平臺(tái)銷售以對(duì)沖內(nèi)容電商低毛利影響；線下藥店依托DTC數(shù)據(jù)直連與第三方配送新模式實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)化運(yùn)營，商超渠道針對(duì)山姆會(huì)員店、屈臣氏等精準(zhǔn)布局專供產(chǎn)品。
產(chǎn)品端，主品牌發(fā)力魚油、兒童鈣等高潛細(xì)分品類，Life-Space在益生菌之外拓展抗衰、輔酶Q10等品類，健力多推出港版跨境高含量版本以及抖音渠道粉劑/液體劑型新品。盈利端，伴隨線上占比提升及高毛利新品放量，毛利率有望延續(xù)穩(wěn)中有升態(tài)勢(shì)，但考慮到新渠道開拓和新品銷售推廣，銷售費(fèi)用率預(yù)計(jì)上行，為中長期增長蓄力，期待收入規(guī)模擴(kuò)張與盈利質(zhì)量修復(fù)共振。
投資建議：公司積極調(diào)整之下經(jīng)營邊際修復(fù)，關(guān)注后續(xù)新品放量和渠道經(jīng)營進(jìn)展。公司作為保健品龍頭，品牌優(yōu)勢(shì)深厚，前期受渠道變革和消費(fèi)趨勢(shì)變化影響經(jīng)營承壓，但積極調(diào)整應(yīng)對(duì)。我們調(diào)整26-28年業(yè)績預(yù)測(cè)為8.62/9.72/10.99億元（前次預(yù)測(cè)26-27年為9.6/10.8億元），對(duì)應(yīng)PE分別22/20/18倍。改革調(diào)整實(shí)在發(fā)生，25Q3起成效顯現(xiàn)，期待后續(xù)勢(shì)能向上，緊密關(guān)注后續(xù)新品放量和渠道布局進(jìn)展。給予目標(biāo)價(jià)12.5元，對(duì)應(yīng)PE估值約24.5倍。
風(fēng)險(xiǎn)提示:行業(yè)競(jìng)爭加劇，銷售不達(dá)預(yù)期，監(jiān)管政策收緊，食品安全風(fēng)險(xiǎn)等。
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