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事件：
　　愛(ài)美客發(fā)布2025年年報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.53億元/同比-18.94%，歸母凈利潤(rùn)12.91億元/同比-34.05%，扣非歸母凈利潤(rùn)10.99億元/同比-41.30%；2025Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.88億元/同比-9.61%，歸母凈利潤(rùn)1.94億元/同比-47.69%，扣非歸母凈利潤(rùn)1.22億元/同比-64.14%。2025年公司非經(jīng)常性損益1.92億元，主要為金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)損益。公司年末分紅每股0.8元，全年分紅每股2元，股利支付率46.70%，股息率1.41%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　醫(yī)美消費(fèi)疲軟及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來(lái)業(yè)績(jī)承壓。2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.53億元/同比-18.94%。分產(chǎn)品看：1）溶液類(lèi)收入12.65億元/同比-23.79%/占51.57%；2）凝膠類(lèi)收入8.90億/同比-26.82%/占36.27%；3）凍干粉類(lèi)收入2.08億/占8.48%。公司溶液及凝膠類(lèi)產(chǎn)品收入承壓，主因終端醫(yī)美消費(fèi)疲軟及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
　　收入下降致費(fèi)用率顯著提高。2025年期間費(fèi)用率38.18%/同比+15.97pct，其中：銷(xiāo)售費(fèi)用率15.77%/同比+6.62pct；管理費(fèi)用率7.44%/同比+3.38pct；研發(fā)費(fèi)用率14.67%/同比+4.63pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.31%/同比+1.34pct。公司費(fèi)用率明顯增加，主因收入規(guī)?？s減，費(fèi)用剛性致費(fèi)用率大幅提升。
　　毛利率小幅下降，凈利率受期間費(fèi)用率影響顯著下滑。2025年公司毛利率92.70%/同比-1.94pct，歸母凈利率52.64%/同比-12.06pct。2025Q4公司毛利率90.59%/同比-3.44pct，歸母凈利率33.65%/同比-23.58pct。毛利率小幅下降，我們認(rèn)為主要受渠道及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化影響；歸母凈利率顯著下滑，主因規(guī)模效應(yīng)下降帶來(lái)期間費(fèi)用率上升。
　　積極拓展產(chǎn)品管線(xiàn)，推進(jìn)國(guó)際化布局。公司持續(xù)豐富產(chǎn)品矩陣以滿(mǎn)足多元需求，覆蓋更多的適應(yīng)癥，目前已擁有12款Ⅲ類(lèi)械產(chǎn)品。公司全資子公司諾博特公司取得米諾地爾搽劑《藥品注冊(cè)證書(shū)》（規(guī)格2%和5%），該產(chǎn)品主要用于治療脫發(fā)和斑禿。公司同時(shí)積極外延拓展產(chǎn)業(yè)布局，2025年3月收購(gòu)并控股韓國(guó)REGEN，新增AestheFill和PowerFill兩款具備全球市場(chǎng)基礎(chǔ)的產(chǎn)品，進(jìn)一步加速?lài)?guó)際化布局步伐。2026年1月，公司獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)的注射用A型肉毒毒素產(chǎn)品獲藥品注冊(cè)證，銷(xiāo)售區(qū)域?yàn)橹袊?guó)（含中國(guó)香港、中國(guó)澳門(mén)），該產(chǎn)品由韓國(guó)知名制藥企業(yè)Huons BP生產(chǎn)，填補(bǔ)了公司在該管線(xiàn)領(lǐng)域的空白，有望為公司貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?br>　　投資建議：公司不斷豐富產(chǎn)品矩陣，通過(guò)全球化資源整合，為長(zhǎng)期發(fā)展注入動(dòng)能?？紤]到消費(fèi)市場(chǎng)承壓，調(diào)整2026-2027年盈利預(yù)測(cè)并新增2028年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2026-2028年?duì)I收為26.79億/30.32億/33.02億，歸母凈利潤(rùn)為15.87億/17.97億/19.84億，對(duì)應(yīng)PE為23倍/20倍/18倍。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)下行；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；新品表現(xiàn)不及預(yù)期；業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值判斷不達(dá)預(yù)期