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博邁科發(fā)布年報(bào)，2025年實(shí)現(xiàn)營收19.00億元，同比-28.02%，歸母凈利0.61億元，同比-38.89%。其中第四季度公司實(shí)現(xiàn)收入5.78億元，同比/環(huán)比-34.49%/+106.48%，歸母凈利潤0.38億元，同比/環(huán)比+531.12%/+245.06%。公司25年歸母凈利潤低于我們此前預(yù)期（前次報(bào)告2025年歸母凈利潤預(yù)測值為0.9億元），主要系俄羅斯LNG項(xiàng)目資產(chǎn)減值計(jì)提影響?？紤]到26年深海油氣開發(fā)景氣度有望持續(xù)上行，公司作為全球領(lǐng)先的FPSO上部模塊制造商或?qū)⑸疃仁芤?，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　25年毛利率顯著提升，費(fèi)用管控良好
　　2025年公司毛利率19.48%，同比+3.24pp。我們認(rèn)為公司毛利率提升主要系利用建造生產(chǎn)一體化管理平臺(tái)實(shí)現(xiàn)各業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)數(shù)據(jù)協(xié)同，顯著提升生產(chǎn)運(yùn)營與決策效率。2025年公司期間費(fèi)用率6.70%，同比-1.02pp。其中銷售費(fèi)用率1.52%，同比+0.77pp；管理費(fèi)用率3.89%，同比+1.35pp；研發(fā)費(fèi)用率4.28%，同比-0.22pp；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-2.99%，同比-2.91pp。公司費(fèi)用支出管控良好，期間費(fèi)率同比顯著下降。
　　深海油氣開發(fā)迎來高景氣，F(xiàn)PSO需求有望上行
　　一方面，產(chǎn)儲(chǔ)錯(cuò)配與開采成本的持續(xù)下降，正引領(lǐng)全球油氣開發(fā)走向深海。另一方面，近期地緣政治沖突對(duì)于全球能源體系形成沖擊，能源安全訴求正不斷升級(jí)，深水地區(qū)的低成本油氣儲(chǔ)量亟待釋放。隨著南美、西非等地區(qū)的多個(gè)深水油氣項(xiàng)目于26年迎來最終投資決定，26年全球FPSO市場需求有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步增長。根據(jù)克拉克森，2025年全球授出FPSO訂單共4個(gè)（不包含F(xiàn)LNG），26年則預(yù)計(jì)有8個(gè)FPSO訂單授出，代表性儲(chǔ)備項(xiàng)目包括巴西國家石油公司的Marlim Sul/Leste與Barra-cuda油田項(xiàng)目等。
　　公司在手訂單飽滿，持續(xù)優(yōu)化運(yùn)營提升生產(chǎn)效率
　　2025年，公司1月斬獲蘇里南FPSO項(xiàng)目上部模塊訂單，10月簽署圭亞那油田FPSO項(xiàng)目合同，此外在手訂單還包括卡塔爾北部油氣田L(fēng)NG項(xiàng)目等，飽滿的在手訂單有望為公司26年業(yè)績提供有力支撐。公司利用新設(shè)立的建造生產(chǎn)一體化管理平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)在設(shè)計(jì)、采辦、計(jì)劃、建造/生產(chǎn)等業(yè)務(wù)的數(shù)字化全過程運(yùn)營管控，優(yōu)化資源配置，保障了項(xiàng)目的及時(shí)高效交付，有望進(jìn)一步提升頭部客戶對(duì)公司的信任與認(rèn)可。
　　簽訂協(xié)議深度合作頭部總包商，有望持續(xù)承接新訂單
　　3月20日，公司公告與SBMOffshore N.V.全資子公司Single Buoy Moorings簽訂合作協(xié)議，共同探討拓展?jié)撛诤献黝I(lǐng)域的可行性，包括工程設(shè)計(jì)、工程總承包等方向，代表著公司的FPSO模塊制造能力獲得全球頭部總包商SBM認(rèn)可，兩者合作進(jìn)一步深化，公司的角色從分包商向戰(zhàn)略伙伴的身份躍升，未來有望參與更多高端項(xiàng)目建設(shè)，緊抓深海油氣開發(fā)景氣周期下FPSO設(shè)備的發(fā)展機(jī)遇。
　　盈利預(yù)測與估值
　　我們基本維持公司2026-2027年歸母凈利潤預(yù)測為1.49億元、3.30億元，并預(yù)計(jì)2028年歸母凈利潤為4.56億元，對(duì)應(yīng)BPS為11.94、13.11、14.73元?？杀裙?026年iFind一致預(yù)期PB均值為1.2倍，考慮到公司作為F上部模塊建造龍頭，有望受益于深海油氣開發(fā)需求向上帶來的潛在訂單增量，且從建造向設(shè)計(jì)、總裝等高附加值環(huán)節(jié)延伸，給予公司2026年2.0倍PB估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為23.88元（前值16.51元，對(duì)應(yīng)2026年1.4倍PB）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；油價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。