>> 華興證券-蜜雪集團(2097.HK)2026年將聚焦于現(xiàn)有門店經(jīng)營質量-260327
| 上傳日期： |
2026/3/27 |
大小： |
997KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
華興證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
姜雪烽 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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2025業(yè)績符合預期，運營情況良好；
2026年將聚焦于現(xiàn)有門店的經(jīng)營質量，規(guī)模擴張降為次要發(fā)展目標；
維持買入評級，下調目標價17%至475.40港元，對應22倍2027年P/E。
2025業(yè)績符合預期：蜜雪發(fā)布2025年業(yè)績，1）2025收入335.60億元，同比+35.2%；其中，商品和設備銷售收入同比+35.3%，收入占比97.6%，加盟費及相關服務收入占比僅為2.4%，同比增長28.0%。2）毛利104.52億元，同比+29.7%，毛利率31.1%，去年同期為32.5%；其中，商品和設備銷售的毛利率為29.9%，較去年同期的31.2%相比略有下降，主要因為報告期內原材料采購成本上升，加盟和相關服務的毛利率從去年同期的80.4%提升至82.6%，受益于加盟門店網(wǎng)絡的持續(xù)擴大所帶來的成本攤薄。3）費用率控制在合理范圍內，銷售費用同比+27.3%，銷售費用率6.1%，同比基本持平；管理費用同比+43.2%，占比3.2%，較去年同期的3%略微提升；研發(fā)費用1億元，同比-3.4%，研發(fā)費用率0.3%。4）凈利潤59.3億元，同比+33.1%，凈利潤率17.7%，較去年同期的17.9%小幅下滑。
公司運營情況良好：截至25年底，公司門店總數(shù)將近6萬家，其中海外門店數(shù)量4,467家。2025年，印尼和越南市場門店數(shù)量因主動的策略調整而減少，同時蜜雪也進入了哈薩克斯坦、美國；幸運咖在馬來西亞、泰國開出首店。截至2025年底，公司累計會員4.3億，年度活躍會員數(shù)量達到2.9億。
展望2026年：1）隨著25年的外賣補貼逐步退坡，導致門店營業(yè)額放緩；外賣占比相較于補貼高峰期下降較多，但仍然高于去年同期，訂單向線上轉移導致實收率降低，門店的盈利能力也隨之下降。公司在2026年針對蜜雪品牌的主要方向是提升現(xiàn)有門店經(jīng)營質量而非著眼于新門店的開設。策略包括產(chǎn)品力升級、數(shù)字化運營等。對于幸運咖，公司認為2026年的開店速度較2025年也會放緩，在2025年快速擴張之后，2026年將聚焦于單點營收的增長，規(guī)模擴張降為次要發(fā)展目標。2）海外方面，公司在業(yè)績會中提及，東南亞依然是核心區(qū)域，預計2026年將實現(xiàn)海外門店的凈增長，中亞地區(qū)已經(jīng)開發(fā)了15家蜜雪門店，1Q26墨西哥蜜雪首店也已經(jīng)開業(yè)，巴西的蜜雪首店也在籌備中。3）公司針對2026年有明確的資本開支計劃，預計整體資本開支規(guī)模18~20億元，主要包括：國內方面會新增鮮果加工車間、安徽產(chǎn)業(yè)園項目、云南百香果加工廠等，總投資約14億元；海外方面，公司將在越南建設生產(chǎn)基地，預計支出2億元。公司將盡量將毛利率穩(wěn)定在30%的水平。4）2025年，公司收購啤酒品牌福祿家，公司堅定看好鮮啤酒賽道的長期發(fā)展空間。門店當前已覆蓋28個省超300個城市，最小單店初始投資控制在10萬元以內。
盈利預測與估值：維持買入評級，下調目標價17%至475.40港元，對應22倍2027年P/E：我們預計2026-28年營收分別同比增長11.6%/ 10.5%/ 9.4%至374.4/ 413.7/ 452.6億元；預計歸母凈利潤分別同比增長10.6%/ 10.8%/ 9.9%至65.1/ 72.2/ 79.3億元。我們將估值基準年份切換至2027年，并給予蜜雪22倍P/E，對應新目標價475.40港元，較舊目標價下調17%，較目前股價仍有58%的上升空間。風險提示：宏觀經(jīng)濟下行；業(yè)績不及預期；行業(yè)競爭加劇。
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