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事件：公司25年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收57.64億元人民幣（YoY+15.0%）；實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)42.55億元（YoY+22.3%），對(duì)應(yīng)毛利率73.8%，同比提升4.4pct，游戲業(yè)務(wù)毛利率提升至67.4%，TapTap平臺(tái)毛利率提升至86.2%。實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)15.35億元，實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)16.29億元（YoY+85.7%），對(duì)應(yīng)利潤(rùn)率28.3%。
　　游戲長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)能力已驗(yàn)證，關(guān)注儲(chǔ)備游戲上線表現(xiàn)。25年游戲業(yè)務(wù)收入37.96億元（yoy+10.5%），其中游戲運(yùn)營(yíng)收入37.24億元：1、網(wǎng)絡(luò)游戲收入35.96億元（yoy+8.4%），主要來(lái)自自研游戲《仙境傳說(shuō)M：初心服》《心動(dòng)小鎮(zhèn)》《火炬之光：無(wú)限》的收入增加。老游戲方面：25年收入貢獻(xiàn)前五大游戲?yàn)椤缎膭?dòng)小鎮(zhèn)》《出發(fā)吧麥芬》《火炬之光：無(wú)限》《仙境傳說(shuō)M》《伊瑟》，《心動(dòng)小鎮(zhèn)》于26年初在海外市場(chǎng)推出國(guó)際服，上線次月即躍升至sensor tower收入榜第11位；《出發(fā)吧麥芬》25年用戶數(shù)及收入較24年顯著下降；25年底公司收購(gòu)了《火炬之光：無(wú)限》相關(guān)的游戲IP和無(wú)形資產(chǎn)，未來(lái)或通過(guò)賽季更新吸引新玩家；《仙境傳說(shuō)M》于24年4月在中國(guó)境內(nèi)推出初心服版本，25年2月/4月/8月分別在東南亞/中國(guó)港澳臺(tái)/其他海外市場(chǎng)上線；《伊瑟》于25年9月在中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)及東亞市場(chǎng)上線，整體已處于成熟期。新游戲方面：公司有兩款網(wǎng)絡(luò)游戲處于研發(fā)階段，25年12月公司首款RO開(kāi)放世界MMO續(xù)作《仙境傳說(shuō)RO：守護(hù)永恒的愛(ài)2》亮相測(cè)試，考慮到前作已積累近9年核心用戶基礎(chǔ)，該產(chǎn)品有望借勢(shì)IP情懷貢獻(xiàn)增量。公司持續(xù)投入游戲研發(fā)，截止25年底游戲研發(fā)人員達(dá)788名，同比增加64人。2、付費(fèi)游戲收入1.28億元（yoy+15.6%），主要系《大俠立志傳》與《火山的女兒》帶動(dòng)了整體表現(xiàn)。
　　TapTap收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，生態(tài)完善反哺平臺(tái)。25年TapTap廣告收入為19.68億元（yoy+24.7%），中國(guó)版MAU為4497萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)2.1%，收入增長(zhǎng)更多得益于算法提升。產(chǎn)品側(cè)，公司推動(dòng)了更多的游戲接入TapSDK與生態(tài)服務(wù)，實(shí)現(xiàn)了賬號(hào)-游戲-數(shù)據(jù)的互聯(lián)互通；將用戶沉淀的數(shù)據(jù)反哺社區(qū)，推動(dòng)社區(qū)產(chǎn)出差異化的內(nèi)容，也在TapTap中加入了人工智能助手的模塊。此外，25年4月正式發(fā)布TapTap PC版，聚焦服務(wù)PC端核心玩家；25年7月正式發(fā)布TapTap小游戲；26年1月，公司啟動(dòng)TapTap Maker的邀請(qǐng)測(cè)試，通過(guò)AI技術(shù)幫助開(kāi)發(fā)者以更低成本創(chuàng)造游戲。更多小游戲的涌現(xiàn)，有望和TapTap平臺(tái)及其Dirichlet廣告聚合平臺(tái)形成協(xié)同。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：心動(dòng)公司自研游戲和TapTap雙輪驅(qū)動(dòng)：自研游戲《心動(dòng)小鎮(zhèn)》和《火炬之光》表現(xiàn)亮眼，TapTap收入與利潤(rùn)率持續(xù)增長(zhǎng)，TapTap maker和PC版為高潛力領(lǐng)域。公司自研游戲發(fā)展帶動(dòng)游戲業(yè)務(wù)毛利率提升，TapTap商業(yè)化效率提升，以及營(yíng)銷(xiāo)投放相對(duì)克制，維持26-27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)20.7/23.8億元，新增28年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)26.5億元；維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：TapTap商業(yè)化不及預(yù)期；游戲表現(xiàn)不及預(yù)期；AI投入加大。