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2025年公司現(xiàn)金流同比增長，派息額延續(xù)歷史最好水平。2025年公司實(shí)現(xiàn)營收2.86萬億元（同比-2.5%），歸母凈利潤1573.0億元（同比-4.5%），扣非歸母凈利潤1616.7億元（同比-6.7%）。2025年單四季度公司實(shí)現(xiàn)營收6952.1億元（同比+2.2%，環(huán)比-3.3%），歸母凈利潤310.2億元（同比-9.5%，環(huán)比-26.6%），扣非歸母凈利潤348.0億元（同比-8.6%，環(huán)比-18.6%）。2025年布倫特原油期貨均價(jià)為68.2美元/桶，同比下降11.6美元/桶（同比-14.6%），但公司受益于油氣產(chǎn)銷增加、天然氣銷售價(jià)格提升、煉油、成品油利潤增長，全年歸母凈利潤同比小幅下降，盈利韌性顯著。2025年公司經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流4125.1億元（同比+1.5%），自由現(xiàn)金流1201.9億元（同比+15.2%），全年總派息860.2億元（同比持平），派息率達(dá)到54.7%。
　　油氣保供能力持續(xù)增強(qiáng)，新能源業(yè)務(wù)快速發(fā)展。2025年公司油氣與新能源板塊實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤1360.7億元（同比-14.8%），油氣產(chǎn)量再創(chuàng)歷史新高，其中頁巖油、頁巖氣產(chǎn)量大幅增長。全年實(shí)現(xiàn)油氣當(dāng)量產(chǎn)量1841.9百萬桶油當(dāng)量（同比+2.5%），其中原油產(chǎn)量948.0百萬桶（同比+0.7%），原油平均實(shí)現(xiàn)價(jià)格為64.1美元/桶（同比-14.2%），油氣單位操作成本12.04美元/桶（同比-0.1%）；可銷售天然氣產(chǎn)量5363.2十億立方英尺（同比+4.5%）；風(fēng)光發(fā)電量79.3億千瓦時(shí)（同比+68.0%）。2026年計(jì)劃原油產(chǎn)量941.3百萬桶，可銷售天然氣產(chǎn)量5470.5十億立方英尺，合計(jì)1853.4百萬桶油當(dāng)量。
　　煉化轉(zhuǎn)型向新向好，銷售業(yè)務(wù)創(chuàng)效能力不斷提升。2025年公司煉油、成品油銷售板塊分別實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤217.0億元（同比+19.1%）、175.5億元（同比+6.4%），全年實(shí)現(xiàn)原油加工量1375.9百萬桶（同比-0.2%），生產(chǎn)成品油11677.7萬噸（同比-2.6%），成品油銷售16081.1萬噸（同比+1.1%），國內(nèi)成品油市場(chǎng)份額提高1.1pcts至32.4%。2025年公司化工產(chǎn)品銷量保持較快增長，新材料產(chǎn)銷量大幅提升，板塊實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤25.4億元，化工產(chǎn)品商品量4002.7萬噸（同比+2.7%），化工新材料產(chǎn)量332.7萬噸（同比+62.7%）。2026年計(jì)劃原油加工量1377.1百萬桶。
　　天然氣板塊優(yōu)化資源池結(jié)構(gòu)，整體市場(chǎng)份額持續(xù)提升。2025年公司天然氣銷售板塊實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤540.1億元（同比+25.5%），全年銷售天然氣3147.1億立方米（同比+7.0%），其中國內(nèi)銷售天然氣2475.3億立方米（同比+5.6%）。2025年公司資本開支為2690.9億元（同比-2.5%），2026年預(yù)計(jì)資本開支為2794億元（同比+3.8%）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：油價(jià)大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；需求復(fù)蘇不達(dá)預(yù)期；國內(nèi)氣價(jià)上漲不達(dá)預(yù)期。
　　投資建議：由于中東地緣沖突帶來油價(jià)大幅上行，我們上調(diào)公司2026-2027年歸母凈利潤至1784/1799億元（原值為1709/1740億元），新增2028年歸母凈利潤預(yù)測(cè)為1872億元，2026-2028年攤薄EPS為0.97/0.98/1.02元，對(duì)于當(dāng)前PE為12.4/12.3/11.8x，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。