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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2025年報(bào)，25年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24.32億，同比+1.88%；歸母凈利潤7.68億，同比-3.92%。單25Q4公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.33億，同比+2.04%，歸母凈利潤0.95億，同比-26.06%。
　　2025年公司合計(jì)分紅4.85億，股息支付率63.1%，股息率3.25%。
　　評(píng)論：
　　25年收入平穩(wěn)，榨菜基本持平，新品表現(xiàn)突出。分產(chǎn)品來看，25年榨菜/蘿卜/泡菜/其他產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入20.59/0.57/2.14/0.97億元，分別同比+0.74%/+24.78%/-6.85%/+54.82%，其中榨菜量價(jià)分別+0.4%/+0.4%，蘿卜及醬類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)較快增長。分地區(qū)來看，25年華南/中原/華中/西北大區(qū)及出口表現(xiàn)較好，分別同比+1.81%/+2.54%/+5.15%/+5.92%/+17.62%；華東/華北/西南/東北大區(qū)收入略有下滑，分別同比-0.89%/-0.60%/-0.45%/-0.29%。分模式來看，25年公司直銷/經(jīng)銷分別實(shí)現(xiàn)營收1.75/22.53億元，同比+15.45%/+0.96%，直銷主要受益于電商及新零售渠道發(fā)展，而經(jīng)銷商數(shù)量凈減190家至2442家。25Q4公司營業(yè)收入4.33億，同比+2.04%，符合此前預(yù)期。
　　費(fèi)投加大拖累25年利潤，25Q4盈利下滑主系搭贈(zèng)兌現(xiàn)。25年公司毛利率51.63%，同比+0.64pcts，原材料成本紅利延續(xù)，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別+2.19/-0.50/+0.19pcts，相關(guān)市場推廣費(fèi)用提升明顯，最終公司歸母凈利率31.58%，同比-1.90pcs。單25Q4公司毛利率為41.9%，同比-1.45pcts，主要系三、四季度和年度渠道政策在第四季度折讓方式兌現(xiàn)，同時(shí)公司銷售費(fèi)用率提升，最終25Q4公司凈利率21.9%，同比-8.3pcts。
　　25年榨菜主業(yè)企穩(wěn)，26年有望延續(xù)勢頭、穩(wěn)步改善，期待中長期新品&新渠進(jìn)一步打開空間。2025年公司緊扣“夯基拓新，優(yōu)化產(chǎn)品，強(qiáng)化渠道，深化改革”的年度戰(zhàn)略主線，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、拓展市場版圖、提升運(yùn)營效能：產(chǎn)品端，持續(xù)鞏固核心品類市場優(yōu)勢，新品“只有烏江”脆口榨菜芯、老重慶雜醬、肉末豇豆等成功上市；渠道端，新興渠道布局縱深推進(jìn)，在電商、餐飲、倉儲(chǔ)會(huì)員店及海外市場等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)實(shí)質(zhì)性突破。2026年，公司將深入貫徹“穩(wěn)榨菜，推新品，優(yōu)布局，搶賽道，提效能”業(yè)務(wù)戰(zhàn)略方針，推動(dòng)品類品牌煥新、渠道鞏固，深化職能保障機(jī)制改革，確保各項(xiàng)戰(zhàn)略舉措穩(wěn)步落地。26年公司一方面主業(yè)在銷售投放下有望企穩(wěn)改善，另一方面新品如醬類、新渠道包括餐飲、新零售、電商等有望貢獻(xiàn)增量，公司基本面有望保持平穩(wěn)修復(fù)趨勢。
　　投資建議：25年經(jīng)營實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)，26年有望保持平穩(wěn)，維持“推薦”評(píng)級(jí)。公司25年在費(fèi)投加大背景下收入企穩(wěn)，新品新渠道均有一定突破，26年公司有望保持平穩(wěn)趨勢，重點(diǎn)關(guān)注后續(xù)新品表現(xiàn)。結(jié)合2025年報(bào)，我們調(diào)整26-27年EPS預(yù)測為0.69/0.72元(原預(yù)測為0.75/0.80元)，并引入28年預(yù)測為0.75元，對(duì)應(yīng)PE分別為18/17/17倍，給予26年20倍PE，給予目標(biāo)價(jià)13.8元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新品拓展不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇、食品安全問題等。